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篇1

Key words: investment decision；assessment method；tax credit effect；annual method；secondary innovation

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A文章編號：1006-4311（2010）34-0121-03

0引言

在教學中，筆者參閱了崔國萍教授主編、河北教育出版社出版的“河北省精品課教材”《成本管理會計》。本人認為此教材有不少優點，也存在一些差錯、不足和膚淺之處，其中第十二章“長期投資決策”就是一例。因是精品課程教材，在某種程度上代表著我省高校的學術水平，關系到河北的聲譽和形象，因此更有必要進行討論和更正，以保證教材質量，提高教學水平，活躍學術氛圍。

1問題

長期投資決策部分，主要涉及三個差錯和兩點不足。

1.1 三個差錯書中第四節投資決策評價方法的應用，其中固定資產更新決策[例12-12]（P240）在現金流量計算上存在大小三個差錯。

1.1.1 實例書中實例說，公司計劃用新設備替換舊設備。舊設備原值100000元，賬面凈值60000元，尚可使用5年，5年后凈殘值8000元，年折舊額10400元，市場價值28000元，使用此設備年營業收入110000元，經營付現成本80000元。若購置新設備共需120000元，可用6年，6年后凈殘值10000元，收入同上，年付現成本可降低30000元，所得稅率33%，資本成本10%。要求計算現金凈流量及其差額，并用差額內含報酬率法、年回收額法作出評價。

項目初始投資NCF及其SNCF計算過程為：

NCF新120000元，NCF舊28000元，SNCF92000元

書中認為舊設備賬面凈值60000元，現值28000元，處置設備凈損失32000元（60000―28000）對年利潤和所得稅沒有，從而對NCF也沒有影響。這顯然是個錯誤。

1.1.2 錯算了現金流舊設備處置凈損失32000元，通過“固定資產清理”賬戶轉入“本年利潤”賬戶使利潤減少，自然減少所得稅10560元（32000×33%），相對增加了現金流，因此購置新設備初始NCF為81440元（120000-28000-10560）。

1.1.3 錯算了折舊額例中的舊設備，尚可再用5年每年計提折舊10400元（）。照此計算過去幾年每年計提多少？既然舊設備賬面凈值60000元，說明已計提40000元，這40000元計提了幾年？按每年折舊額10400元計算應為3.84615年（）或46.153846個月，這顯然是差錯。因為計提折舊的實務操作是按整月（當月投入使用的設備當月不計提，下月開始）計提，這個差錯造成讀者很多遐想，白白浪費了不少時間和精力。況且每年計提10400元，每月計提為循環小數866.66元應如何理解？如何記賬？

1.1.4 錯算了差額內含報酬率由于SNCF的錯誤計算，導致差額內含報酬率的計算肯定錯誤，相應的年回收額也必然錯誤。而錯誤的信息、不實的信號，很難向管理當局提供科學的決策支持。

1.2 兩點不足

1.2.1 前后脫節教材是寫給初學者的，初學者的特殊性決定了教材的知識體系一定要完整，思維邏輯要嚴謹，前后左右要呼應，以便理解和掌握。但是該書顯然忽略了這一要求，給讀者理解造成困惑。比如本章第四節標題是“投資決策方法的應用”，決策方法包括什么？第三節闡述的方法有凈現值法、獲利指數法和內含報酬率法，沒有闡述年回收額法。而方法應用中突然提出用年回收額法進行計算。前后不銜接，邏輯不連貫是該書一大敗筆。

筆者認為投資決策方法的完整體系可用下圖1表示。

其中，投資回收額是指項目投資額（指投資額現值）在經營周期內每年平均要求的收回的金額。在現金流相等條件下每年要求的應收回的投資額越多，項目效益越差。現金流回收額是指實現項目凈現值每年能夠達到的年現金凈流量。在投資額相等的條件下，項目年均現金凈流量越多項目效益越好。

現金流量回收額計算公式為，

現金流回收額=，這一公式的理解可通過年金現值計算公式，即年金現值年金×年金現值系數。這兩個公式互為逆運算。

1.2.2 內容陳舊教材中的內容陳舊，主要在于人云亦云，了無新意，不能反映當代管理實務的新變化，難有耳目一新之感。

內容陳舊在第十二章長期投資決策中主要表現在三個方面：一是凡投資必在年初，年內分期投資怎么辦？二是凡現金流出和流入必同時發生，實踐中都是流出在前，流入在后，若兩者時間差為一年或幾個月怎么辦？三是凡預計經營期的現金流量不分壽命周期每年相等，若投入期、成長期、成熟期和衰退期現金流量不等怎么辦？

為了回答上述三個問題，筆者收集了兩個簡單案例，試圖通過對案例的計算和分析提出一些理論聯系實際的、有新意的具體的評價方法。

2探索

2.1 共同比較期的選擇一個長期投資項目，投資額在期內分布一般是不規則、不連續、不等額的多次投資，且作為項目評價的共同比較期往往不選擇投資期末，不選擇投資期初，而選在投資期末與經營期初的連接時點作為共同比較期。由此派生出投資額往往計算投資期末的終值，以方便與經營期現金凈流量的現值進行比較。

2.2 案例一――不規則投資額的計算長城公司面對一重大項目的投資機會：投資期5年，舉債投資，預計第1年初投資10000萬元，第2年7月1日20000萬元，第3年初8000萬元，4月1日30000萬元，第4年初8000萬元，第5年初8000萬元，10月1日12000萬元，借款年復利率10%。試計算投資終值。

顯然這是一個不規則、不連續、不均衡的投資項目。計算投資終值的基本思路是，投資五年的每年投資分別計算其終值；凡年初投資按年復利終值計算；凡非年初投資當年按單利計算當年的終值，然后以此為現值計算投資終值，且當年單利分季利率或月利率計算；當分別計算出每年投資終值后再加總計算投資終值合計數。具體計算過程為：

第1年投資按復利終值計算

F=P•（F/P，5，10%）=10000×1.610510=16105（萬元）

第2年投資當年按單利計算，之后按復利終值計算

F=P•（1+0.1/2）•（F/P，3，10%）

=20000×1.05×1.331000=27951（萬元）

第3、4、5年年初投資按即付年金計算

FA=A•（F/A，3+1，10%）-A

=8000×4.641000－8000=29128（萬元）

第3年4月1日投資當年按單利，之后按復利終值計算

F=P•（1+i•）•（F/P，2，10%）

=30000×（1+10%×）×1.210000=39023（萬元）

第5年10月1日投資按單利計算

F=P•（1+i•）

=12000×（1+10%×）=12300（萬元）

該項目五年投資終值合計

16105+27951+29128+39023+12300=124507（萬元）

2.3 案例二――一個完整的投資項目下面是經過筆者整理過的北方機械制造有限公司投資項目評價案例，它可回答上述提出的另外兩個問題，比一般管理會計教材的內容應有新意。

2.3.1 實例

①項目固定資產投資110000萬元向建設銀行借款，借款年復利率10%，投資期4年，分別為20000、30000、40000、20000萬元，均為年初一次性投入。

②項目壽命周期18年，其中生產期15年，從投資期第4年初投產。前3年生產能力實現程度分為40%、70%、90%，自第7年至第14年達產，自第15年開始生產能力實現程度分別為90%、70%、40%、20%。

③達產期年銷售收入100000萬元，其它階段按生產能力計算。其中第4年（投產期第1年）20000萬元銷售收入為應收賬款于次年末收到，其它年份順延，直至第19年末收回。各年銷售收入假定當年末收到。

④經營成本為銷售收入的50%，流轉稅金為收入的6%（增值稅銷項稅額扣除進項稅額后的實際稅率），并分別發生在年初和年末。

⑤項目第18年末報廢，殘值收入19600萬元，于報廢年末收回。

⑥投產第1年初墊支流動資金40000萬元，項目報廢當年末收回。試車費投產期初發生20000萬元。

⑦設定實現的利潤和計提的折舊費用首先用作還債且先付息后還本，均發生在年末。

⑧期望投資報酬率10%。

⑨通貨膨脹率按3%考慮。

2.3.2 要求

①計算項目現金流出量、現金流入量、年現金凈流量、累計現金凈流量、年凈現值和累計凈現值；

②編制項目現金流量表；

③評價項目的財務可行性。

2.3.3 計算

2.3.3.1 按投資項目現金流量表要求順序計算各重要指標

2.2，投資期項目投資借款1100百萬元的利息

第1年末200×（F/P，4，10%）－200

=200×1.464100－200=92.82（百萬元）

第2年末300×（F/P，3，10%）－300=300×1.331000－300

=99.93（百萬元）

第3年末400×（F/P，2，10%）－400=400×1.210000－400

=84.00（百萬元）

第4年末200×（F/P，1，10%）－200=200×1.100000－200

=20.00（百萬元）

4年分4次投資借款利息合計為

92.82+99.93+84.00+20.00=296.75（百萬元）

2.6，稅金=400×6%=24（百萬元）

3.1，年現金流量=400－(200+400+200+200+24)=－624(百萬元)

2.2，第5年投資借款利息

（1100+297）×10%=139.7（百萬元）

2.7，第5年利息支出

需要支付的利息297+140=437（百萬元）

實際支付的利息700－350－42=308（百萬元）

2.2，第6年投資借款利息

（1100+297+140－308）×10%=123（百萬元）

2.7，第6年利息支出

297+140+123－308=252 （百萬元）

2.8，第6年還本

900－450－54－252=145（百萬元）

3.1，第4年年現金凈流量 400－1024=624（百萬元）

3.3，第4年末年凈現值

①年末取得銷售收入200，200×1.000000=200（百萬元）

②年初借款200，200×（F/P，1，10%）=200×1.100000=220（百萬元）

③年初投資200，200×（F/P，1，13%）=200×1.130000=226（百萬元）

④年初墊支流動資金400，400×1.130000=452（百萬元）

⑤年初試車費200，200×1.130000=226（百萬元）

⑥年初經營成本200，200×1.130000=226（百萬元）

⑦年末稅金24，24×1.000000=24（百萬元）

年凈現值=200+220－226－452－226－226－24=-734（百萬元）

3.3，第5年末年凈現值

①年末取得銷售收入700700×（P/F，1，13%）

700×0.884956=619.47（萬元）

②年初經營成本350 350×1.000000=350（百萬元）

③年末稅金42 42×0.884956=37.17（百萬元）

④年末支付利息 308×0.884956=272.57（百萬元）

年凈現值=619.47-350-37.17-272.57=-40.27（百萬元）

3.3，第6年凈現值

①年末取得的銷售收入 900

900×（F/P，2，13%）=900×0.783147=704.83（百萬元）

②年初經營成本 450×0.884956=398.23（百萬元）

③年末稅金 54×0.783147=42.29（百萬元）

④年末利息支付 251×0.783147=196.57（百萬元）

⑤年末還本 145×0.783147=113.56（百萬元）

年凈現值=704.83-398.23-42.29-196.57-113.56=-45.82（百萬元）

2.2，第7年投資借款利息

（1100+297+140+123-308-251-145）×10%=95.6（百萬元）

2.8，第9年還本金額1100-（145+344+379）=232（百萬元）

3.1，第9年現金凈流量 1000-500-60-23-230=185（百萬元）

3.3，第19年凈現值

200×（P/F，15，13%）+（196+400）×（P/F，14，13%）

=200×0.159891+596×0.180677=139.66（百萬元）

2.3.3.2 編制項目現金流量編造的項目現金流量表如表1。

2.3.4 項目評價通過項目現金流量表可知，該投資項目自投資到報廢，壽命周期18年。其中現金流入量共13896百萬元，現金流出量10371百萬元，累計現金凈流量3525百萬元，累計凈現值209百萬元。項目借款本金1100百萬元，支付利息740百萬元。項目回收期6年。

可見，從財務視角分析該投資項目可行。

3建議

以上所述教材中闡述的方法差錯、內容陳舊、缺乏新意，在高校教材中具有一定的普遍性。究其原因，主要在于作者的學術水平和創新意識。由于學術水平較低，少有創新意識，在編寫教材中不可避免地發生一般院校抄名牌院校，名牌院校抄西方院校的相互抄錄現象。西方名師的創新一般分兩個方向：一是堅持原創，即追求重大理論突破。理論突破很困難，然而一旦有所突破其影響將很深遠；二是應用創新，即把已取得的理論創新應用到實踐，解決實際問題，提高社會效益。據此，為保證和提高教材質量，筆者對我國高校教師提出如下幾點建議：

①以培養高素質、創新型人才為己任，用自己的創新思維和創新成果影響、引導一代大學生；

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一、灰色模糊綜合評價的特點和方法綜述

項目投資決策領域中普遍存在不確定性決策問題，不確定性主要有：一個是主觀不確定性，即人的思維模糊性；另一個是信息不完全、不充分所造成的客觀不確定性，即灰性。在一個信息不完全的問題中，往往存在許多模糊的因素；具有模糊因素的一個問題可能不具備完全充分的數據與信息。灰色是量的概念，模糊是質的范疇。因此用灰色模糊概念來探討項目投資決策問題，能夠更好地構建具有柔性的決策模型，且使決策結果更加接近實際。

許多學者對灰色模糊綜合評價進行了研究，筆者歸納分析主要有以下幾種方法:(1)用灰色關聯分析選定評定因素，確定權重集，進行模糊綜合評判;（2）運用灰色系統理論確定評估灰類，計算灰色評估系數，得出灰色評估權向量和矩陣，依據模糊數學理論形成評判矩陣，進行模糊評價;（3）將評價對象的模糊綜合評判結果矩陣視為比較數列，計算各個比較數列和各參考數列的灰色關聯度，根據關聯度大小對評價對象進行優劣排序;（4）使用模糊綜合評判和灰色關聯綜合評價法，分別進行評判，然后再將結果進行綜合集成;（5）用模糊數學中的廣義距離來表示參考序列和比較序列的差異程度，然后用灰色關聯分析法進行綜合評判;（6）根據灰色理論的差異信息原理，構造灰色隸屬度算子，形成新的模糊隸屬度矩陣，然后進行模糊綜合評判;(7)以灰色模糊關系為基礎，將隸屬度和灰度綜合到評判過程中，進行灰色模糊綜合評判;（8)根據灰色模糊數學理論，用區間數來表示隸屬度，并將隸屬度和灰度綜合起來，建立區間數灰色模糊綜合評判數學模型，進行評價;（9）使用灰色關聯系數法構建模糊評判矩陣，然后再進行模糊綜合評判。

基于灰色關聯分析的模糊綜合評價法，方法簡便，易于操作。綜合考慮項目投資指標的特點，本文采用此法進行投資決策分析。

二、灰色模糊綜合評價的數學模型的建立

1.建立綜合評價的因素集。因素集是以影響評價對象的各種因素為元素所組成的一個普通集合，通常用u表示，即：u=（u1, u2,…,um)，其中元素ui（i=l,2，…，m）代表影響評價對象的第i個因素。

2.確定因素權向量。評價工作中，各因素的重要程度有所不同，為此，給各因素ui（i=1, 2，…，m）確定一個權重ai(i=1,2，…，m)，各因素的權重集合的模糊集，用A表示:A=(a1, a2，…，am）。

3.基于灰色關聯分析的模糊關系矩陣

(1)確定比較數列（評價對象）和參考數列（評價標準）設評價對象為m個，評價指標為n個，則比較數列為

用矩陣形式可表示為：

式中（1）

為第i個方案的第k個指標的評價值；取每個指標的最佳值為參考數列的實體，則有參考數列

式中

(2)指標值的規范化處理要確定數列的灰關聯系數，需要對數據列進行生成處理。對時間序列數據的處理，常用的處理方法有：初值化，最小值化，最大值化，平均值化，區間值化等。對于非時間序列的數據不存在運算關系，采用指標區間值化，歸一化，標準化等處理方法。本文采用規范化公式：

（2）

利用(2)式對(1)式進行規范化處理

(3)確定灰關聯系數

其中:是分辨系數,且，通常取為0.5

以幾何意義來講，關聯系數與隸屬度是相似的，于是可得模糊關系矩陣[9]

(4)建立綜合評價模型。確定R 、A之后，通過模糊變換將u上的模糊向量A變為v上的模糊向量B，即:

其中，“?”稱為廣義模糊綜合評價合成算子有無窮多種，但實際中經常采用的有幾種，本文根據具體情況采用加權平均法，上式即為綜合評價模型。

(5)模糊評價。根據各個因素在評判集上的隸屬度。得到評判指標之后，便可根據最大隸屬原則選擇最大評判指標max bj所相對應的方案為評判結果。

三、應用

某工程有以下四種方案,現使用灰色模糊綜合評價進行分析

1.選擇評價指標，建立評價指標集。根據具體情況，選擇總投資額、投資回收期、期望凈現值、內部收益率、環境影響評價作為評價指標，組成評價指標集。

2.確定權重。根據德爾菲法，由專家確定各指標權重（0.25 0.15 0.3 0.2 0.1）

3.確定最有指標集，構造初始矩陣并規范化

4.計算灰色關聯系數并建立灰色模糊關系矩陣

5.模糊評價

由前面求得的A、R,根據B=A?R,可得B=（0.4555 0.758 0.793 .0375）即方案1、2、3、4的評價值分別為0.4555，0.758，0.793，0.375。根據最大隸屬原則，方案3為最優方案。

四、結論

灰色模糊綜合評價模型及其算法，具有嚴密的數學邏輯推理，方法簡便易行，應用于項目投資決策分析具有較高的實踐價值。

參考文獻：

[1]吳紅華:災害損失評估的灰色模糊綜合方法[J].自然災害學報，2005（4）

[2]徐維祥張全壽:一種基于灰色理論和模糊數學的綜合集成算法[J].系統工程理論與實踐，2001（4）

[3]張輝高德利:基于模糊數學和灰色理論的多層次綜合評價方法及應用[J].數學的實踐與認識，2008（2）

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[5]于志鵬陸愈實:模糊灰色關聯法在分析安全投資因素與效益關系中的應用[J].中國安全科學學,2007（3）

[6]陳光:模糊灰色在安全評價中的應用[J].礦業安全與環保，2006（2）

[7]卜廣志張宇文:基于灰色模糊關系的灰色模糊綜合評判[J].系統工程理論與實踐，2002（4）

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投資決策具有四個特點：（1）投資決策具有針對性.投資決策要有明確的目標。（2）投資決策具有現實性，投資決策是投資行動的基礎，投資決策是現代化投資經營管理的核心。投資經營管理過程就是“決策一執行一再決策一再執行”反復循環的過程。因此可以說企業的投資經營活動是在投資決策的基礎上進行的，沒有正確的投資決策，也就沒有合理的投資行動。（3）投資決策具有擇優性。投資決策與優選概念是并存的，投資決策中必須提供實現投資目標的幾個可行方案，因為投資決策過程就是對諸投資方案進行評判選擇的過程。合理的選擇就是優選。優選方案不一定是最優方案，但它應是諸多可行投資方案中最滿意的投資方案。（4）投資決策具有風險性。風險就是未來可能發生的危險，投資決策應顧及到實踐中將出現的各種可預測或不可預測的變化。因為投資環境是瞬息萬變的，風險的發生具有偶然性和客觀性，是無法避免的，但人們可沒法去認識風險的規性，依據以往的歷史資料并通過概率統計的方法，對風險做出估計，從而控制并降低風險。

在確定投資項目的投資方案時，應用系統分析原理，從企業發展戰略的要求出發，全面分析企業所處的環境和自身的綜合能力，確定投資目標。然后，從分析投資項目所在地的投資環境入手，為實現投資既定目標，對工程項目的各個方面進行分析比較、論證，選擇靜態分析指標（投資回收期和投資收益率），以及動態分析指標（凈現值和內部收益率）作為項目技術經濟指標，以減少投資風險，為投資決策提供堅實的基礎，從而全面提高企業的投資決策效果，達到其經營目標。在對項目進行技術經濟評價時，需要對產品的成本情況和市場銷量以及銷售價格進行預測與分析。消費者的購買行為總的來說是由其購買動機的推動而發生的，受很多因素的影響，這些因素可以分為兩大類，一是外部影響因素，包括社會因素、經濟因素、企業因素等，另一類是內在因素，即個性心理因素。因此，對消費者的購買決策過程進行研究能夠影響投資的實現程度。

投資決策的程序一般分以下幾個步驟：（1）明確投資目標，提出投資方案。（2）估計投資風險。（3）投資方案的財務可行性研究。（4）確定投資方案的收入現值，估算投資凈現值。（5）利用“凈現值法則”對投資方案作出拒絕或接受的投資決策。（6）投資方案的執行。

二、投資項目評價分析

1.投資項目評價是在項目可行性研究中，提供科學決策依據的最關鍵、最重要的部分，它是一個技術分析、論證的過程。它對于充分發揮投資效益、降低投資風險、優化資源配置和投資結構，具有重要作用。它是實現國家對投資項目決策與管理的科學化、民主化、規范化和法制化的重要措施，也是個人或其他投資主體正確進行投資決策的理論、方法和工具。

2.投資項目評價的內容，主要包括技術評價、經濟評價和社會評價三個部分。技術評價主要是根據市場需求預測和原材料供應等生產條件的調查，確定產品方案和合理生產規模，根據項目的生產技術要求，對各種可能擬定的建設方案和技術方案進行技術經濟分析、比較、論證，從而確定項目在技術上的可行性。經濟評價是項目評價的核心，分為企業經濟評價和國民經濟評價。企業經濟評價亦稱財務評價，它從企業角度出發，按照國內現行市場價格，計算出項目在財務上的獲利能力，以說明項目在財務上的可行性。國民經濟評價從國家和社會的角度出發，按照影子價格、影子匯率和社會折現率，計算項目的國民經濟效果，以說明項目在經濟上的可行性。社會評價是分析項目對國防、政治、文化、環境、生態、勞動就業、儲蓄等方面的影響和效果。

3.投資項目評價的方法可分為貼現的分析評價方法和非貼現的分析評價方法兩種。

（一）貼現的分析評價方法。

貼現的分析評價方法，是指考慮貨幣時間價值的分析評價方法，亦被稱為貼現現金流量分析技術。

（1）凈現值法。所謂凈現值，是指特定方案未來現金流入的現值與未來現金流出的現值之間的差額。按照這種方法，所有未來現金流入和流出都要按預定貼現率折算為它們的現值，然后再計算它們的差額。如凈現值為正數，即貼現后現金流入大于貼現后現金流出，該投資項目的報酬率大于預定的貼現率。如凈現值為零，即貼現后現金流入等于貼現后現金流出，該投資項目的報酬率相當于預定的貼現率。如凈現值為負數，即貼現后現金流入小于貼現后現金流出，該投資項目的報酬率小于預定的貼現率。

（2）內含報酬率法。內含報酬率法是根據方案本身內含報酬率來評價方案優劣的一種方法。所謂內含報酬率，是指能夠使未來現金流入量現值等于未來現金流出量現值的貼現率，或者說是使投資方案凈現值為零的貼現率。

凈現值法和現值指數法雖然考慮了時間價值，可以說明投資方案高于或低于某一特定的投資報酬率，但沒有揭示方案本身可以達到的具體的報酬率是多少。內含報酬率是根據方案的現金流量計算的，是方案本身的投資報酬率。

（二）非貼現的分析評價方法 。

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(二)對投資方法的戰略性選擇權考慮

然而該方法在實際的運用過程中發現存在與現實情況相比較大的差異：首先，現實經濟生活存在大量不確定性因素以及其特有的本質特征，由于在應對高度不確定的戰略問題上面，企業將重點集中于項目的靈活性上，因此在進行項目分析時，靈活性的價值必須成為決策者充分考慮影響因素；其次，決策的互動性成為直接影響決策制定關鍵因素，特定企業在行業中所處的競爭地位，決定了該企業與其競爭對手的互動關系，進而決定了投資可能派生的投資價值，這部分價值在投資評價中也應得到重視。

(三)項目決策的過程中的循環經濟因素欠缺考慮

現行會計理論體系下，企業投資決策方法不能適應企業發展循環經濟的要求?，F有的項目決策是依據對項目財務評價和經濟評價進行決策的，對環境評價不足，尤其不適用于目前大力發展循環經濟的新形勢。循環經濟項目投資決策是從經濟、環境和社會進行全面評價的，具有一定的探索性。針對項目投資的評價應當兼顧經濟效益、環境效益和社會效益，戰略的角度通盤考慮。

由于上述原因，傳統評價方法雖然能夠較好地使現金流趨于穩定，經常使項目的投資價值被低估了低估，造成企業競爭力的喪失。

二、現有投資決策方法存在的缺陷

基于財務視角下的項目投資評價方法傳統上面主要有兩種：第一種是對靜態指標的分析，是指在不考慮貨幣的時間價值因素的指標，包括投資回收期、會計收益率等；第二種是對動態指標的分析，包括凈現值、內含報酬率、現值指數等指標。財務評價是在遵守國家財稅制度和價格體系的前提下，計算項目過程中的收益和成本，分析項目的盈利能力和償還能力。傳統項目投資方法理論只是把企業看作是一個封閉獨立的系統進行分析研究，單方面的考慮投資項目運營對企業經營狀況和財務狀況的影響，而忽視了自然環境、社會對投資項目決策本身的影響。

企業對項目投資的建設運營過程，就是對相關資源消耗的過程。項目的建設和運營必須遵循自愿節約和綜合利用的原則來進行，投資項目決策者需要按照發展循環經濟和建設節約型社會的要求，對項目建設方案進行優化，并對資源利用的實際情況做出詳盡的分析。這不僅是對企業優化資源配置、降低成本費用、減少資源消耗、調高投資效益的內在要求，更是滿足國家可持續發展，發展循環經濟的重要要求，但是在目前投資項目評估和決策的實際應用當中，對循環經濟因素的考慮都較為缺失。其中主要的缺陷表現在：

(一)財務投資決策目標范圍狹窄

傳統投資決策的目標就是股東價值的最大化，簡單的以凈現金值、內部報酬率的大小來評價項目，不考慮與項目有利害關系的環境及其他的利害關系人的利益。在傳統的投資方法下，投資項目目標忽視往往循環經濟條件下的環境保護、資源利用及企業、社會的可持續發展。而在循環經濟下，則政府應當主動引導企業將環境效率和經濟效率相統一，使得企業經營活動可持續發展。

(二)在項目決策中忽視自然資源和環境資源等會計信息

會計信息是項目決策過程不可缺少的部分。在現行的會計制度下，企業所提供的會計信息其實并不能充分反映項目對資源、環境的影響。因為傳統的會計目標、假設、原則、會計賬戶的設置以及成本的核算方法到報表的編制都沒有能夠。完整充分地體現企業在節約和高效綜合利用資源方面和減少污染的排放方面的能力。傳統的成本觀立足于企業微觀層面，追求企業層面的成本補償和資本增值，并沒有從整個物質世界的循環發展過程來看待成本耗費及補償問題，僅僅考慮人類勞動消耗的補償問題，是根本不能適應可持續發展戰略對自然資源消耗的陳本補償要求。

(三)計量屬性不符合投資決策的要求

在傳統的投資決策模式下，大部分采用的是歷史成本法和未來現金流量預測法為主的貨幣計量，對收益和成本統一采用貨幣計量，因此只能在決策過程中反映貨幣計量的經濟活動。然而在循環經濟條件下，投資決策需要考慮的多方面的內容，既包括用貨幣計量的信息又包含有環境因素的性質。因此在循環經濟條件下，采用定量和定性結合的方式來進行投資項目決策是至關重要的。

(四)投資決策者的受托責任單一

傳統經濟條件下，企業投資決策中委托一受托責任關系中只包括了對實物財產的保管和使用，并沒有包括生態環境和治理環境污染等內容。由于企業所面臨的受托責任較單一，僅局限于“財產托付論”。隨著人口和經濟的增長，人們對環境資源的消耗量不斷增大。資源的稀缺性正在迅速顯現，因此企業在決策時更多的考慮“資源托付論”。投資決策必須考慮的決策受托。已經不僅只是受出資人之托，而是受整個社會公眾之托，是企業經濟效益、環境效益和社會效益統一。為了實現循環經濟、可持續發展，企業投資決策時應當按照循環經濟發展對企業投資項目各個方面進行綜合要求，在環境會計的學術框架下，對企業投資項目循環經濟這一綜合指標值的最大化作為項目投資決策評價的目標，以協調企業微觀層面上經濟發展和環境破壞之間的矛盾。

三、循環經濟下投資決策的方法

(一)全部成本評價法

全部成本評價方法是在資本預算分析中綜合考慮環境成本的一種方法，是對項目的全部成本和收益進行長期的綜合的財務分析。對于應用環境會計方法進行資本預算、產品設計等方面的決策，學者也提出了自己的觀點，他們認為在有效的環境管理體系中，為了實現投資決策的全面性必須采用全面環境成本計量方法。

循環經濟注重長期的生態效益，以及防患于未然的思想。因此，當前的環境管理措施，其利益是體現于節約未來的機會成本、掌握綠色商機，特別是決策者面臨未來企業綠色投資機會是，能夠清楚分析項目的全面環境成本，是否符合企業永續發展的投資決策。

對于外部環境成本的計量，主要采用的是以對污染造成損失進行修復的花費作為計量基礎的。全部成本評價法是在評價周期、擴大了成本和收益的考慮范圍等方面對傳統資本評價法進行了改進。所采用的方法仍然主要是現金流量貼現法，但對于長期的成本和效益，金額的估計是不準確的，經過貼現的數值較實際較小。

這表明人們對于未來的環境、生活的狀態關注較小，重視程還比較低，這與我們推崇的環境保護的觀點是相悖的。在這種情況下比較容易形成人們追求短期的經濟利益，忽略了長期的影響。全面成本法對于企業的獲利能力是沒有影響的，但能夠比較明顯的列示項目的成本、效益的構成，從而使一些有益于環境保護的項目能夠和其他一些項目一樣獲得投資。對于項目周期短的污染預防性投資項目，全面成本法能夠更加優于傳統的投資方法，增強項目的可行性。

(二)投資風險評價與不確定性分析

項目總是存在風險的，相應的任何決策也會存在風險。實際上，投資風險是客觀存在的，尤其是長期投資決策涉及的時間較長，企業對于未來損益的預測就會存在不確定性。將與項目相關的環境因素納入考慮之后，項目的未來現金流量變得更加變化莫測，現金流量的不確定性變得更加突出。由于是對未來項目狀況的研究，投資決策中始終存在著不確定的因素，事件發生的概率是估計的，當存在風險時，其概率可以依據風險系數進行估計。在傳統的投資決策中，對于高風險的項目，一般采用較高的貼現率。但這個方法也存在著一定的缺陷，高風險和對環境造成巨大的污染，致使環境惡化，這兩者之間并非簡單的直接聯系，提高貼現率以后很多項目的現金流量現值將出現負數，這就使得很好本來結果很好的項目被流失，以此種方法減少對環境、資源的需求。循環經濟下的投資決策在考慮了環境因素后，使項目的不確定性更為明顯，風險會隨著環境法規的變化而變化。當對項目進行決策以后，由于項目的期間較長，因此在今后的很長一段時間內，企業都會受到既定的技術和環境的影響。環境發生變化，則必須投入大量的成本來適應環境的變化。投資所包含的環境風險和不確定性可以通過敏感性分析進行評價。對于概率已知的方案，可以利用決策樹和蒙特卡羅模型對不同項目方案的可能結果進行概率預計，進而對項目進行評價。

(三)利益關系人價值分析法

在面對當今企業諸多利益關系人共同的影響下，企業的經營活動越來越需要考慮更多的利益方?？偟膩碚f，重要的利益關系人是沿著兼做出資者與經營者的業主、經營者、債權人和為數眾多的出資人、客戶、政府這樣一條線來擴展的。大致上可以從內部和外部兩個部分來劃分，內部的利益關系人主要包括企業的管理層和雇員，外部的利益關系人主要包括政府、投資者、供應商、顧客、公眾。針對循環經濟，環境保護組織也成為企業外部利益關系人，企業的經營活動就要受到這些組織所制定的大量的環境法律的約束，企業的投資決策活動也必將考慮這些約束所帶來的影響。企業的經營活動對環境的影響可能會對公眾產生影響，因此這些公眾就成為企業的利益關系人。

利益關系人價值分析法有別于傳統的財務指標評價法中將所有的成本與收益風險視為相同的缺陷將，而是采用了更加靈活的對于不同的成本和收益分別計量其風險的方法，同時利益關系人價值分析法根據關系人對項目收益期望的高低，來調整相應的權重比例。例如我們在考慮以個與環境相關的長期投資項目中，當財務指標的權重相對有所下降，那么相對的環境業績指標的權重就應該做相應增加，從而保證了決策結果與利益關系人的要求相一致的結果，最后可以保證企業的可持續發展。

(四)多標準評價法

篇5

DCF是折現現金流法的簡稱，是按設定的折現率對未來的現金流進行折現。根據公司財務理論，投資決策應以投資項目凈現值(NPV)最大化原則為指導。一個項目是否值得投資，要看其凈現值是否大于零，若NPV>0，就投資；否則，放棄該項目。使用NPV法進行投資決策時需要解決兩個問題，一是要預測項目未來的現金流量，二是要估計折現率。盡管實際使用過程中要解決這兩個問題會遇到很多麻煩，但是NPV方法畢竟還是一種簡單直接的決策方法，只需計算項目的凈現值就可以判斷是否投資，所以NPV方法在資本投資決策中得到了廣泛的應用。然而，使NPV方法進行決策時暗含著兩個假設，一是項目未來的現金流量分布會如預測的那樣，管理人員對現金流量的分布只能被動地接受；二是項目會在預測的生命期中存續到期末。NPV方法是一種高度標準化的決策方法，對于評估現金流比較穩定的項目來說非常適用，但對于未來的現金流量不確定性很高的項目以及含有期權的項目來說，卻不是很合適。因此，實物期權評價法便應運而生。

二、實物期權的種類

期權是指未來的選擇權，持有者通過付出一定成本而擁有一項在到期日或到期日之前根據具體情況做出具體選擇的權利。實物期權是金融期權理論在實物資產上的擴展，它是一種把金融市場的規則引入企業戰略投資決策中的新型思維。管理者不僅需要對是否投資進行決策，而且需要在項目進行過程中控制管理，根據變化趨利避害。最常用的實物期權主要包括以下幾類：

(一)延遲期權(Optiont0defer)

延遲期權即管理者可以選擇本身企業最有利時才執行某一投資方案。當管理者延遲此投資方案時。對管理者而言即獲得一個等待期權的價值，若執行此投資方案也就犧牲了這個等待期權，其損失部分就是此投資方案的機會成本。

(二)修正期權(Optiontoamend)

在企業的生產過程中，管理者可根據市場景氣的變化(如產品需求的改變或產品價格的改變)來改變企業的運營規模。當產品需求增加時，企業便可以擴張生產規模來適應市場需求，反之則縮減規模甚至暫停生產。

(三)放棄期權(Optiontoabandon)

若市場情況持續惡化或企業生產出現其他原因導致當前投資計劃出現巨額虧損，則管理者可以根據未來投資計劃的現金流量大小與放棄目前投資計劃的價值來考慮是否要結束此投資計劃，也就是管理者擁有放棄期權。如果管理者放棄目前投資計劃，則設備與其他資產可在二手市場出售使企業獲得殘值(salvagevalue)。在情況不利于企業管理者時，管理者可選擇繼續經營或停止生產以獲得放棄價值。

(四)成長期權(growthOption)

企業較早投入的計劃，不僅可以獲得寶貴的學習經驗，也可視為未來投資計劃的基礎投入。Kaplan(1986)指出企業在執行新的創新投資方案決策時，主要受到兩個因素所影響：一為過去投資計劃的決策，另一為未來創新的不確定性，兩種特性在高科技產業最為顯著。而Perlitz，Peske&Schrank(1999)也認為，評價R&D投資方案不能單評估此投資方案能為企業帶來多少價值，必須加上因企業投資此計劃所衍生的未來投資機會，也就是將R&D投資價值視為一種復合期權，故此投資價值為：R&D投資計劃價值=現行投資方案價值+未來成長性投資機會價值的現值。此外，實物期權還包括延續性投資期權(Time-to-buildoption)、轉換期權(Optiontoswitch)、多重期權(Muhipleinteractingoptions)等。

三、實物期權定價法

實物期權的定價模型種類較多，主要有兩種：一是二叉樹模型，此模型適于評價離散條件下的風險投資決策；二是布萊克和斯科爾斯(1973)創立的Black-Scholse模型以及Geske(1979)研究的復合期權的定價模型，此類模型適于評價連續條件下的風險投資決策。

在一個風險投資項目中，既具有柔性的投資決策又具有非柔性的戰略性投資決策。實物期權方法考慮不確定投資決策問題的靈活性，基于或有權利的方法，發現柔性投資決策的價值并把其作為投資價值的一個組成部分。而單純的現金流折現法把各種柔性決策排除在外且懼怕高風險，實際上低估了投資項目的價值。應用實物期權理論，投資項目的價值應當包括兩部分，一部分是由戰略性投資決策產生的項目固有的內在價值，可由傳統的凈現值方法(NPV)求得；另一部分是由柔性投資決策產生的項目的期權價值，于是基于期權定價方法的凈現值模型被修正為：

NPVT=NPV+ROV

其中：NPVT為投資項目的價值；

NPV為投資項目的內在價值；

ROV為投資項目的實物期權價值。

四、實物期權法的應用實例

用實物期權定價法評價一個投資項目的可行性時，首先應清楚項目投資決策是否具有柔性：。具有柔性的投資決策，其價值因含有期權特性用實物期權方法進行評價；無柔性的投資決策，其價值用傳統NPV方法評價。然后計算投資項目的NPV和ROV的價值，兩者相加即為NPVT，最后由NPVT大于零還是小于零來評估項目投資的可行性。

某公司計劃從國外引進生產摩托車的生產線，預計新產品投放市場后，可在無競爭條件下持續6年。該項目分兩期進行：

第一期投資150萬元，預計每年可產生30萬元的現金流。第二期，若市場行情看好，3年后再投資180萬元擴大生產，則從第四年起每年可增加70萬元的現金流。項目最低投資報酬率為10％，無風險報酬率為5％，收益波動率為40％。

如果單純采用現金流量折現法來進行決策，則有：

NPVl=30(P/A，10％，6)-150=-19．341

NPV2=70(P/A，10％，3)×(P/S，10％，3)-180(P/S，5％，3)=-24．70

即兩期的項目凈現值均小于零，項目不可行。

然而根據實物期權法可知，第一期的投資為戰略性投資，用NPV計算其價值。期初投資為公司贏得了三年后擴大投資的機會，故第二期的投資決策具有柔性。因此需考慮期權價值，用Black-Scholse期權定價公式計算求得：

篇6

（一）不考慮風險價值的決策方法

1．項目投資靜態決策方法

靜態決策方法不考慮貨幣的時間價值，將不同時期的等額現金流量作相同處理。投資回收期法是靜態決策方法的代表，該方法需要計算投資回收期指標，即能使方案現金流入量等于現金流出量的時間，并用此指標來衡量方案的優劣。該方法計算簡便，可用以衡量投資方案的變現力，能間接反映投資方案風險的大小，但沒有考慮時間價值和風險價值的影響，沒有考慮方案投資回收期后的收益。

2．項目投資的動態決策方法

動態決策方法考慮了貨幣的時間價值對不同時期產生的現金流量的價值影響，這類方法根據考慮的側重點不同可以分為：凈現值法、現值指數法和內含報酬率法，分別通過計算凈現值、現值指數和內含報酬率指標來確定方案的優劣，決定方案的取舍。該類方法考慮了貨幣的時間價值因素，從而使決策方法建立在符合客觀經濟現實的基礎上，正確反映其價值總量，但沒有考慮風險因素。

（二）考慮風險價值要素的決策方法

1．風險調整貼現率法

這種方法的基本思想是對高風險的投資項目采用較高的貼現率去計算凈現值，然后根據凈現值法的決策規則來選擇投資方案。該方法考慮了時間價值和風險價值，比較符合邏輯，理論合理，使用廣泛。但該方法將時間價值和風險價值混在一起，據此對現金流量進行貼現，人為地假定風險會隨時間的推移而加大。但是有些投資項目時間越久遠，風險越小，如果用該方法進行決策，可能會淘汰可行項目。

2．肯定當量法

這種方法的基本思路是用一個當量系數把含有風險的現金流量調整為無風險的現金流量；然后按無風險的貼現率去計算凈現值；再利用凈現值法的決策規則來選擇投資方案。該方法克服了風險調整貼現率法夸大遠期現金流量風險的缺點。但是，如何確定合理的當量系數成為該方法的一個難點，如果當量系數的確定不合理，就會導致決策失誤。

二、項目投資決策新方法――熵權評價法

在上述的比較和分析中，靜態決策方法和動態決策方法沒有考慮投資的風險價值要素。因此，單純采用該類指標做出的投資決策是不科學的?？紤]了風險因素的按風險調整貼現法和肯定當量法雖有了一定程度的改進，但兩種方法自身都存在一定的缺陷。風險調整貼現率法是采用一個時間價值和風險價值相糅合的貼現率去計算凈現值，必然會使風險隨時間的推移而加大?？隙ó斄糠ㄖ?，準確確定當量系數難度很大，如果采用經驗系數法，即通過標準差率與肯定當量系數的經驗數據確定，則該方法的主觀性過強，說服力差；如果采用換算系數法，即令風險調整貼現率法的凈現值等于肯定當量法的凈現值，從而解出當量系數，該法實質上就是風險調整貼現法的一種變形，沒有實際的意義。因此，這種采用風險調整后的凈現值作為決策標準的方法，如果調整公式設計得不科學，必然會導致風險的歪曲反映，與初衷相違背。

筆者的思路是構建一個項目投資方案決策的指標體系，該指標體系能夠體現方案收益、時間價值、風險價值等各種指標，能夠全面反映影響方案決策的各種因素，然后采用綜合評價方法中的熵權評價法確定各個指標的權重，進而做出決策。項目投資決策方案的熵權評價法具體思路如下：

（一）建立評價指標體系

現行投資決策方法大多采用一個或同一類別的指標直接作為決策方案的判斷標準，這種單指標的決策方案，或只考慮貨幣的時間價值；或雖考慮到風險價值，但由于方法設計中存在缺陷會導致風險的歪曲反映，以此為依據進行的項目投資決策必然不科學、不準確。

項目投資風險決策方案的熵權評價法是建立一種決策方案的指標體系判斷標準，即選取若干具有代表性的指標，建立一個評價體系，以期全面反映貨幣的時間價值和投資的風險價值這兩個重要的影響投資決策的因素。該方法對風險因素的處理與風險調整貼現率法、肯定當量法不同，不是通過計算風險調整后的凈現值作為決策判斷的標準，而是將能夠衡量投資風險的一些原始指標納入指標評價體系，使風險價值作為指標體系中影響投資方案決策的要素。

（二）采用熵權法估算各個指標的權重

基于熵的概念可建立熵權評價模型。即結合待選方案的各個指標所提供的信息量，并融入決策者的主觀判斷力來確定指標的權重，然后計算待選方案所有評價指標與理想指標距離差的加權和，對投資方案進行決策。

三、投資決策方案評價指標體系的構建

（一）理論依據

貨幣的時間價值和投資的風險價值的評估是投資決策的基礎。貨幣的時間價值是指貨幣經歷一定時間的投資和再投資所增加的價值，也稱為資金的時間價值。從量的規定性來看，貨幣的時間價值是沒有風險和沒有通貨膨脹條件下的社會平均資金利潤率。由于競爭，每個項目都要取得社會平均資金利潤率，貨幣的時間價值成為評價投資的基本標準。運用貼現方法進行投資決策分析時，假定現金流量是確定的，即可以確知現金收支的金額及發生的時間。實際上，投資活動充滿了不確定性。如果決策面臨的不確定性比較小，一般與忽視風險的影響，把決策視為確定情況下的決策；如果決策面臨的不確定性和風險比較大，足以影響方案的選擇，就要考慮投資的風險價值，進行投資的風險分析。

因此，在選取決策方案指標時，要以貨幣的時間價值和投資的風險價值作為衡量標準，使最終指標體系的組合能體現和涵蓋這兩個因素。

（二）指標選取

在投資方案決策的指標體系中，筆者選取了如下5個指標：

未經風險調整的凈現值、現值指數以及反映方案風險程度的投資回收期、綜合標準差和變異系數。

前兩個指標，未經風險調整的凈現值以及現值指數體現了項目的收益并考慮了貨幣的時間價值。未經風險調整的凈現值是絕對指標，如果投資項目初始投資額不同，絕對指標的可比性稍差，因此又選擇了現值指數這個相對指標，以消除投資額不同的影響。投資方案間的初始投資額數值相近，可以在主觀賦權時，加大未經風險調整的凈現值的權重；若初始投資額數值相差很大，可加大現值指數的權重。

后三個指標，投資回收期、綜合標準差和變異系數體現了投資的風險價值因素。投資回收期雖是靜態投資決策方法的指標，但是它可以間接反映投資方案風險的大小，回收期愈短，不確定性相對減少，風險愈小。而且該指標直觀簡便，成本不高。綜合標準差、變異系數是反映投資方案風險的直接指標。收益的標準差可以反映收益偏離期望收益的程度，因此可以作為風險的度量因素。但由于未來可能的現金流入量不止一期，因此要綜合考慮各年的收益標準差，計算出綜合標準差作為選取指標。綜合標準差是一個絕對數，反映項目風險的大小，如果各方案的投資規模不同，只用絕對數就難以確切比較它們的風險。因此，應將反映項目風險的相對數――變異系數納入決策的指標體系中。

（三）指標的計算公式及示例

1．未經風險調整的凈現值NPV

四、熵及熵權模型的建立

（一）熵及其性質

1．熵的定義

熵的概念源于熱力學，后在工程技術、經濟社會中得到應用，是一種多目標決策的有效方法。熵是系統狀態不確定性的一種度量，當系統可能處于n種不同狀態，每種狀態出現的概率為pi（pi=1，2，3，…，n），則該系統的熵為：

條件熵的定義為：設系統A、B統計相關，則E（A/B）是系統B已知時，系統A的熵或稱為條件熵。

2．熵的基本性質

（1）可加性：熵具有概率性質，從而系統的熵等于其各個狀態熵之和。

（2）非負性：系統處于某種狀態的概率為0≤pi≤1，所以系統的熵總是非負的。

（4）對稱性：系統熵與其狀態出現概率pi排列次序無關。信息熵是系統無序程度的度量，越小表示該系統確定度高，信息量多。系統熵與pi，n有關，n增大，系統熵也增大；pi越接近，系統熵越大，提供給決策者的信息量越大。

（二）建立熵權評價模型

1．求接近度dki

設有n個評價指標，決策評價m個待選方案，Xki是待選方案的k的評價指標i的計算值，Xi*是評價指標i的理想值，Xi*值大小因評價指標特征不同而異，對于正指標，Xi*越大越好；對于負值標，Xi*越小越好。

2．計算評價指標的條件熵Ei

3．計算評價指標的相對熵值

4．確定評價指標的熵權Qi

熵權并不表示決策問題中指標間的實際重要性系數，而是各指標系統提供給決策者的信息量多少的相對程度。熵權越大，提供信息量越多，指標之間競爭越激烈。決策者應重點考慮。

5．賦評價指標的主觀權值ωi

6．計算綜合權重λi

主客觀結合定權，既要考慮決策者對各指標的主觀定權，又要結合各指標提供給決策者信息的多少來綜合考慮，使主觀定權符合實際。

7．計算待選方案所有評價指標與理想指標距離差的加權和Sk

Sk越小，說明待選方案與最理想方案的距離差距越小，方案越優。

五、熵權評價法在項目投資決策中的運用

有5個待選方案分別計算出的5個評價指標值如表2：

表中列示了5個待選方案的各個指標值。按照凈現值最大、現值指數最大原則，應分別選擇4方案，3方案；按照投資回收期最短原則，應選擇5方案；按照綜合標準差最小、變異系數最小原則，應分別選擇2方案、1方案。因此，選擇不同的指標作為判斷標準，會得出不同的決策方案。

投資決策的熵權評價法綜合考慮了反映方案收益、時間價值、風險價值的各個指標，并結合待選方案的各個指標所提供的信息量和決策者主觀判斷力來確定指標的權重，具體決策過程如下：

以未經風險調整的凈現值（NPV）為例，列示dki、Ei、ei、θi、λi的計算過程。

（一）根據熵權模型中公式（1），計算待選方案指標的接近度dki

由表1可知，待選方案4的凈現值最大，NPV=7500，即評價指標的理想值Xi*=7500。則各待選方案指標NPV的接近度計算如下：

方案1.d11=4720/7500=0.6293

方案2.d21=2950/7500=0.3933

方案3.d31=3520/7500=0.4693

方案4.d41=7500/7500=1

方案5.d51=3100/7500=0.4133

PI、PP、D、Q接近度的計算方法與NPV相同。構成的接近度矩陣如下：

（二）根據公式（2）計算評價指標的條件熵Ei

根據公式（3）計算相對熵值ei：

根據公式（4），確定評價指標的熵權θi：

賦評價指標的主觀權值ωi?？紤]到5個待選方案的初始投資額不同，絕對指標較相對指標可比性差，因此，在主觀賦權時，對凈現值、綜合標準差兩個絕對指標賦較小的權重。對現值指數，變異系數兩個相對指標，賦較大的權重。權重矩陣如下：

根據公式（5）計算綜合權重λi：

其他指標PI、PP、D、Q的Ei、ei、θi、λi計算方法相同。

5個指標的Ei、ei、θi、ωi、λi值如表3：

（三）根據公式（6）計算待選方案所有評價指標與理想指標距離差的加權和Sk

以方案1為例，列示計算過程：

其他待選方案Sk的計算方法相同。5個待選方案的Sk值見表4：

由表4可知，方案1為最優方案。

篇7

環境是賴以生活的家園，是經濟持續發展的基礎，也是人類生存的物質資料的來源。隨著工業化的發展，環境問題變的更加嚴重。人們進行了反思，于20世紀80年代提出可持續發展的理念。中國2012年人口已到13.7億多，平均每年凈增加的人口數超過千萬，對能源、淡水、糧食等的需求較大，為了滿足生產生活的需求必然會發展生產提高生活水平，但同時中國作為一個發展中國家從整體上來說生產力較為落后，生產生活對生態環境造成了強大壓力，如果不采取有效的措施，我國的可持續發展戰略將不可能實現。

我國可持續發展戰略的選擇，凸顯了環境因素在企業投資中的重要意義，本文將運用物元分析法建立質量評價模型，對企業環境投資決策進行研究。從而幫助企業在明確環境責任的前提下選擇合理的投資方案。1994年國務院通過了《中國21世紀人口、環境與發展》白皮書，將“控制環境污染，改善生態環境，保護可持續利用的資源基礎”作為我國可持續發展的戰略目標，可見我國對于企業投資時的環境因素，將有更多的法規和政策限制，我國企業進行投資活動，需要超前性地考慮環境因素進行決策，從而在未來獲得更佳的競爭優勢。本文對基于物元分析的企業環境投資決策研究，是基于企業環境責任的基礎上研究企業的決策問題。Pigou首先提出企業污染的外部性效應，在著作《The Economics of Welfare》 （1932）首次提出了 "外部不經濟"與"內部不經濟"的概念。科斯在其的著作中《The Problem of Social Cost》中認為可以通過制度安排以及產權界定，利用價格這只"看不見的手"的作用，使經濟體在市場上通過交易完成對環境資源的有效配置，從而消除外部效應?，F在及未來環保法規的完善，印證了科斯的理論。楊家親（2005）研究分析了環境因素在企業投資決策中的重要作用，認為企業投資決策應考慮環境因素。頡茂華（2009）使用模糊層次分析法，評價了企業的投資決策。以往的研究，多是對于企業環境問題的專述，或者用其他方法對于考慮環境因素的企業投資決策進行評價。所以我國企業在進行投資活動時，需要考慮環境因素進行決策。本文采用基于物元分析的企業環境投資決策研究，可以深化我國對于考慮環境因素的企業投資決策研究。

蔡文教授于1983年創立物元分析方法，物元分析通過運用關聯函數對論域內的元素具有某種性質的程度及變化進行描述，這樣經典集合的屬于與不屬于的定性描述可以發展成定量描述，從而解決現實世界中的矛盾問題。本文建立了物元評價模型，并根據物元評價模型對于企業環境投資案例進行分析，從若干方案中選取最佳的投資決策方案。企業實施環境投資決策評價方法對我國實現經濟、社會與環境可持續協調發展起到很大作用。單憑借粗放式生產方式來發展我國經濟，即對大自然沒有限度的索取、肆無忌憚的進行生產活動，將會導致環境惡化、資源匾乏、生態失衡，那么我國經濟、社會與環境的可持續發展目標將遠不可及。企業社會責任延伸促進了環境投資決策方法的產生與應用，體現了外部成本內部化。若企業既考慮發展又考慮其自身行為對環境的影響，并以此作為自我約束與規范，那么在將來愈加規范的環境法規頒布后，便不會因固定投資改造支出更多的環境成本，從而在未來的市場競爭中占據有利形勢。這不僅符合企業長期的發展，也有助于實現我國可持續發展的目標。

二、物元評價模型的建立

物元分析包含以下步驟：首先創建物元矩陣，其次確認經典域及結域物元，然后計算關聯函數及關聯度，最后分析評價等級。

1.創建物元矩陣

物元是由已知事物名稱（N）、特征（C）和量值（X）構成的有序三元組R=（N，C，X）作為描述事物的基本元。若事物N用n個特征，，…，及其相應的量值為，，…，來描述，有m個評價等級，則所創建的物元矩陣即表示為：[2]

（1）

（1）式中，為評價對象；為評價對象的第i項特征，i=1，2，…，n；為關于的量值，即對待評價單元第i項特征進行分析的原始數據。

2.確認經典域及結域物元

根據國家標準、行業標準和地方實際情況，建立經典域和節域矩陣[2]。經典域矩陣為：

（2）

（2）式中，表示j個質量等級；表示所確定的質量等級的第i個特征的數值，i=1，2，…，n；表示第j個質量等級中關于所規定的量值范圍。

確定節域矩陣為：= （F，，） = （F，，）

上式中，表示全體質量等級關于第i個指標的量值范圍，即。

3.計算并確認關聯函數及關聯度

首先，（）為第i項指標屬于第j等級的關聯度[2]，計算方法如下。

= （3）

（4）

（5）

（6）

其次，確定第i項特征的權重，這里采用差異驅動法確定權重。

（7）

（7）式中， （8）

（8）式中= （9）

（9）式中m是評價單元選取的樣本數量。

確定待評對象在各質量等級的綜合關聯度，并且對其進行等級評定。

（10）

（11）

當0

三、基于物元分析的企業環境投資決策案例分析

投資決策管理的目標應包括：減輕或消除企業投資運作過程中外部環境不確定性因素的影響、改善企業投資決策質量、增強投資項目實施和運營能力，并進一步提出實現投資決策目標的策略。下例除了考察經濟效益外，著重考察其社會效益?；诖嗽O立了表1中的評價指標。

某紙業有限公司建設項目位于廣西桂林市全州縣全州鎮，項目建成后以廢紙和商品漿板為原料，年產一億五千萬千克機制紙和紙板。鑒于造紙業容易造成環境的污染，我國可持續發展戰略下未來可能加大對于企業投資時的環保限制，本項目著重考慮環境因素進行的投資決策。項目共擬定4個投資方案，應用物元分析法進行科學選擇。

從物元分析法評價結果可以看出，方案2達到了5級標準，方案1和方案3達到了4級標準，方案4達到了3級標準，顯然方案2是造紙廠基于物元分析得出的企業環境最佳投資決策，這將是造紙廠優先考慮的備選方案。

四、結論

企業環境投資的決策方法不恰當、運行的效率不高不但浪費了投資資金，并且還影響了環境治理的效果，更影響了企業可持續發展的競爭力[1]。隨著人們更加關注可持續發展的今天，企業更應重視自己的社會責任，重視環境保護，做好環境投資決策，提高企業的可持續競爭力。本文構建了基于物元分析的環境投資決策方法。基于物元分析的環境投資決策方法在解決企業環境投資決策問題上是行之有效的?；谥圃炱髽I設計環境投資決策指標，此方法并不完全適用于服務、零售和資源等其他行業的環境投資決策問題，因為不同行業面臨著不一樣的環境問題[1]。因此本文投資決策的指標僅適合于作為制造企業做出環境投資決策的參考指標，在其他企業進行應用時應按照各自所屬行業的特點來進行增減。

參考文獻：

[1]史茜（導師：頡茂華）.基于模糊層次分析的企業環境投資決策方法與應用研究[D].內蒙古：內蒙古大學，2008.

[2]張廣海，王佳.基于物元分析法的旅游環境綜合評價研究[J].中國海洋大學學報（社會科學版），2011，（5）：43-50

[3]Pigou.The Economics of Welfare[M].London：Macmillan，1932.

[4]Coase.The Problem of Social Cost[J].Journal of Law and Economics，1960，（3）：1-44.

[5]頡茂華.企業環境投資決策方法研究—模糊層次分析法[J].金融教學與研究，2009（5）：69-78.

篇8

對于房地產企業投資決策評價指標的確定我們可以依據如下模式來分解：

該模型強調房地產投資決策的依據因素是一個相互影響相互作用的動態環境。其中需要指出的是：宏觀因素包括整體的投資環境，外部政策的變化，經濟景氣程度，市場供求狀況，人口變化狀況及消費水平，其他社會指標的構成等。微觀因素包括投資決策所依據的財務因素，市場因素，企業發展戰略因素自身發展水平（管理水平和決策能力），市場預測水平和投資實際選擇等。目標因素強調投資收益的來源，投資決策追求投資收益。其包括收益指標衡量，經濟指標的刻畫，盈利能力的發展等。風險因素強調自然風險，政治風險等風險影響因素。

2.修正的模型介紹

上述構成的房地產企業投資決策的指標體系進行評價偏重效果分析，對于投資決策的效率缺少邏輯分析。因此，我們假定企業從效率和效果兩個思路進行綜合分析，即建立一個雙頭模型，從效率與效果兩方面進行。假定效果強調投資決策所依據的指標模型，效率側重時機選擇下投資決策的影響分析。

2.1 基本思路

在層次分析法下確定指標體系的權重，分析出指標體系中對投資決策的影響因素。同時我們結合投資決策的時機背景運用相關的理論來分析這一投資決策的時機價值，從而綜合測評出投資決策所代表的整體影響。

2.2 模型決策運行步驟

圖示強調了綜合評價投資決策的效率與效果分析，在效果分析上強調層次分析法下的指標權重，以此來確定影響投資決策的指標影響問題。同時在應對效率分析上，評價投資決策的效率要求做到合適的時機進行決策，這邊是實物期權的基本思想。在進行實物期權的思想下進行投資決策的分析有著重要的指導意義。

在決策指標體系的基礎上進行效果分析，效果分析強調層次分析法下的權重分析，同時依據投資時機價值分析入手確定各投資項目在理想投資環境中的價值，依據兩個方面來綜合對投資決策進行評價。模型不僅對是否進行投資決策有著重要指導意義，同時對形成的投資活動分析其時機價值也有重要意義。

2.3 修正的投資決策綜合的評價模型的優勢

加入時機選擇條件下對于投資決策的分析又有了具體的定性，我們往往針對目前現有的項目進行投資與否的決策，強調項目的時效性在既有項目的前提下進行投資活動，但考慮到房地產投資活動自身的特性，我們可以假定在理想的投資環境下企業投資活動的時機選擇所帶來的決策價值也應該考慮進去，不單單考慮投資的資本成本問題同樣考慮投資的效益問題。面對單頭項目與多頭項目決策的問題上，修正的投資決策模型分析可以更直觀合理。

2.4 理論分析

實物期權是指存在于實物資產項目投資中，同時具有期權性質的一種權利。就是將期權的觀念和方法應用在實物項目上，特別是應用在企業的資本預算評估及投資決策上。實物期權重視管理者在面臨未來市場的不確定性時，有權利而且有能力根據不同的狀況，隨時修正投資項目，根據情況的發展改變當初的策略，以追求投資項目的最大利潤。

實物期權是對時機選擇的最好詮釋，實物期權強調投資項目的選擇價值，分為擴張期權，延遲期權，放棄期權。這樣便有了對投資項目的時效分析，以往針對投資項目的指標體系分析的前提下確定最優化的項目。加入到實物期權以后，我們不單單分析項目本身的效益，同時對項目的時機價值進行分析，結合效益分析來綜合測算出最優化的項目。

在效益價值增大的前提下決策價值也伴隨著效益價值的增大而增大，二者呈現正比例增長。而時機選擇具有不確定性，其未來的價值也便呈現曲線變化，其與效益價值呈現出曲線相關，合適的時機有著最大的效益。以此推測出決策價值在對待時機選擇的基礎上呈現出波浪發展，其價值的變化有著不確定性。這也是風險變化及環境變化的結果。

實物期權中B-S模型的公式：

（1）

（2）

（3）

其中：C0—看漲期權的現行價格；S0—標的資產的現行價格；X—看漲期權的執行價格；PV（X）—看漲期權執行價格的現值；N（d）—標準正態分布隨機變量值小于d的概率；rc—連續復利的短期無風險年利率；e—約等于2.7183；—連續復利計算的標的資產年收益率的標準差（波動率）；t—以年計算的期權有效期。

B-S模型的出現有著其自身的假設前提，這是一種歐式看漲期權的價值計算，對于美式看漲期權有著自身的局限性。但是該模型的理念便是通過對期權的定價來分析時機選擇的價值。

對于不確定性因素很大的投資項目，實物期權法主張分階段的投資或者是選擇性投資，以利用最佳的選擇機會價值來達到對自己有利的局面出現。對房地產投資項目進行階段性投資，去除政策與規定的變化其將在一定的范圍內增加創業投資項目的價值。因而實物期權法對于投資的不確定性給與了充分的分析，符合投資決策的特點和實際。在投資決策過程中，投資決策者通過分階段逐步進行投資決策，不僅可以更好地評估多階段長期投資項目的整體價值，而且可以明晰各階段對整體價值是否有價值以及會有多大價值，來決定進行該階段投資與否。其在投資決策過程中具有一定的理論價值和實際指導意義。

2.5 假設條件

對于這一模型的準確運行需要符合以下條件：（1）對于修正的投資決策評價指標模型其所對應的房地產業投資發展假設要求投資項目前景發展不確定。（2）投資決策在未來具有時效價值，及投資項目可以重復投資的前提下評價該投資決策的價值。（3）被投資項目處于理想的開發階段，其受企業自身經濟實力的影響小。企業擁有足夠的實力選擇項目的投資時機。（4）投資決策評價具有效益價值，只有在出現效益價值的前提下才可以評價這一時機價值的意義。

參考文獻

篇9

國家計劃委員會于1987年了《建設項目經濟評價方法和參數》，隨著改革開放的進一步深化，1993年又修訂了第二版《建設項目經濟評價方法和參數》，為實現投資決策的科學化、規范化發揮了積極的作用。這種房地產開發項目評價方法使用的是貼現現金流方法，即計算項目的凈現值、內部收益率等指標來進行決策。在我國，包括房地產行業在內的絕大部分項目決策評價都在使用這種貼現現金流方法。貼現現金流量法（DCF）主要包括凈現值法（NPV）、內部收益率法（IRR）等。NPV法最能體現項目投資的目標是實現價值最大化，IRR法反映了項目的投資盈利率。DCF方法具備合理性，但同時也存在局限性。

（一）貼現現金流量方法的合理性

DCF方法考慮貨幣的時間價值，計算出各項目“折現的現金流量”，并以此作為評價和選優的依據，從而使資金在各項目上的分配和投放建立在較為客觀且可比的基礎上。DCF方法常用的評價指標包括凈現值（NPV），內含報酬率（IRR）等。依據凈現值評價標準和內含報酬率評價標準，一般來說，若NPV＞0，或IRR＞要求的最低報酬率，則項目在經濟上可行；若NPV＜0或IRR＜要求的最低報酬率，項目在經濟上不可行。這一方法在實踐中得到了廣泛的應用，從二十世紀五十年展成熟至今就沒有多大改進，可見它確實具備相當的合理性并確實起到了積極的作用。

（二）貼現現金流量方法的局限性

DCF方法存在的缺陷，主要是源于其理論方法的假設與實際情況的差異。該方法假設如下：

1、項目的投資是可逆的，即便市場結果比預期條件差，也可以不花費任何成本撤銷投資且收回全部支出。

2、項目的投資是不可推遲的，要么現在立刻進行投資，要么永遠不投資。沒有考慮投資時機等待、選擇等靈活性的價值。

3、在項目整個生命期內，投資內外部環境不發生預期以外的變化，并且能夠準確估價或預期項目在生命期內各年所產生的凈現金流，并且能夠確定相應的貼現率或風險調整貼現率。

4、項目是獨立的，即其價值以項目所預期產生的凈現金流大小為基礎，按給定的貼現率計算，不存在其它任何關聯效應（包括項目間的關聯和項目對企業戰略管理的關聯等）。

5、不考慮項目無形資產的價值。

6、在投資項目的分析、決策和實施過程中，決策者不能針對現實中市場條件和競爭狀況的變化進行決策變更。

而現實情況與上述DCF法的假設存在很大差異。首先，大量不確定性因素的存在是現實經濟生活的本質特征；其次，競爭者之間的相互制約和影響；不僅使市場環境波動加劇，也影響到競爭的參與者之間的決策制定；第三，項目之間存在不可忽略的協同作用。

二、房地產投資思維方式的改變

傳統投資方法在房地產短期投資、低風險、較低不確定性情形下應用很廣泛。它建立在企業經營持續穩定、現金流可預測的基礎上，只針對公司公開的投資機會和現有業務可能產生的現金流，而忽略了企業潛在的投資機會可能帶來的收益，也忽略了企業管理者通過靈活把握各種投資機會所能給企業帶來的增值。而且，傳統分析方法由于其理論方法本身的缺陷，在實際應用過程中還存在難以解決的問題，使其面臨巨大挑戰。

企業的一些戰略投資如基礎建設、房地產產品前期開發、持有經營、租賃等所帶來的凈現金流量在大多數情況下是負值，依據傳統的投資決策則應當被放棄。這樣，投資項目的戰略價值被忽略，不確定性環境產生的潛力被埋沒，項目投資不足也就在所難免。

而在當今的市場環境下，社會發展很快，未來經濟增長模式也難以預測。在這樣的環境下，技術的發展及其應用的市場前景都很不確定，未來存在著大量的投資機會和增長機會。對于企業來說，能否把握不確定環境下的投資機會在很大程度上決定著企業的價值；對于投資決策者來說，忽視企業未來增長機會的價值會喪失很多良好的投資機會。但是基于未來收益的DCF方法對幫助發現這部分隱含價值無能為力。隨著世界經濟、科技的飛速發展，資本投資的風險和不確定性大大增加，傳統的投資分析工具已經不能滿足人們的需要。在實踐中，企業決策者已經注意到了在實際的經濟運行過程中，不斷變化的、存在不確定性和競爭相互作用的市場環境，將使投資項目實際發生的現金流與期望現金流之間存在偏差；同時他們也認識到，當項目的新信息被獲知后，市場條件的不確定性和未來現金流會進一步明確。這樣，決策者就可以更改初始經營戰略，運用靈活的管理手段以利用良好的市場機會，避免損失。

三、實物期權方法分析

實物期權是金融期權理論在實物、非金融、資產期權上的擴展，是一種從金融期權向實物期權轉化的思維方式，這就要求將金融市場的規則引入企業內部決策中。實物期權方法的基本思想是把一個投資項目理解為若干實物期權的組合，使得決策分析對象由項目變為實物期權，項目投資決策分析問題相應地轉化為實物期權的定價問題，這樣就為利用金融期權理論來評估投資項目價值提供了可能。

與傳統觀點不同，實物期權方法認為：不確定性帶來機會，不確定性的增加可以帶來更高的期權價值；時間和不確定性對實物期權定價有直接的影響。實物期權方法承認決策者的靈活性具有價值并能夠為之客觀定價，即將傳統財務評價方法無法定量分析的這部分價值加以量化，在做最終決策時，不強調其絕對剛性的決策，而是根據具體情況做出延期、擴展、縮減、轉換投資的決策以及確定適當的投資時機。由于實物期權方法在一定程度上彌補了傳統財務評價方法的上述局限性，因此，實物期權方法是一種更接近于實際決策過程的決策方法。

實物期權方法可以有效的解決傳統投資決策方法難以解決一些問題：存在或有投資決策，但又沒有其它方法可以對之進行評估；當項目不確定性很大時，為了避免投資失誤，可以采用實物期權方法決策；投資機會的價值不是由當前現金流所決定，而是由未來增長期權的可能性所決定；不確定性較大，需要進行方案比選時，可采用實物期權方法對靈活性投資方案進行評價；需要進行中間項目投資決策修正和戰略調整。

四、兩種決策方法的比較分析

綜上所述，各種投資決策方法都只是適用于一定的假設條件之下的，都是絕對的存在局限性而相對的存在適用性。所以必須學會跟隨歷史的步伐進行方法的創新，以適應時代的要求。沒有終極科學的方法，只有永不停息的方法創新。

企業在考慮投資決策時所采用的評價方法一般為傳統的DCF法，而其中最常用方法為NPV法。當NPV法在評估較穩定的現金流量時，問題并不難；但在評估企業的成長機會時，由于傳統的DCF法假設未來的現金流量為靜態，無法衡量當不確定性存在時，采取修改或遞延決策所帶來的決策靈活性。所以就不確定環境下進行投資而言，以凈現值法評估投資目可能會得到一個有偏差的結果。

傳統投資決策方法的假設是必須在特定時間點上做出投資決策，但這個決策時間點上的機會成本卻很大，而且忽視了后續決策選擇方式所創造的價值，使得企業露在極高的風險下，導致凈現值計算上的錯誤，造成無法挽回的損失。但事實上，投資項目或許可以等待更多的信息出現后，再執行投資決策。

由前述的觀念可知實物期權法與傳統的決策評價方法似乎相違背，因為傳統的決策評價方法認為當投資項目的風險越高，對投資應該較為不利，而實物期權法則反之。仔細分析后，不難發現其實這兩種方法并沒有沖突，只是思考的基礎有若干的差異。傳統的DCF方法的隱含假設本質上是一種完全信息假設。它將所有的未來不確定因素帶來的未知信息簡化成已知信息來處理，這種做法增大了決策的風險。為了彌補這種風險，DCF方法對于處理未來不確定因素的做法是增大項目的貼現率，而貼現率增加的結果是得到較低的凈現值。由此可知，在此時進行投資，獲利不大或導致虧損，因此不應進行投資。這樣的觀念并沒有錯，但是關鍵點在于目前不應進行投資并不表示整個投資項目就應該結束。決策者要正確評估投資項目的機制，應當了解到投資機會其實就是一種期權，風險是增加期權價值最重要的因素，風險在投資分析中所扮演的角色與傳統的凈現值分析是截然不同的，應用這兩種方法來分析投資項目所得到的結果才有所不同。

換言之，實物期權法與傳統評價方法，二者最大的差異在于前者考慮了投資項目所隱含的彈性價值，即項目期權價值。決策者要正確評估投資項目的真正價值，就必須考慮這一彈性。在投資決策中運用實物期權法，是將投資項目評價程序的DCF法所需信息加以擴充（加入決策靈活性所帶來的期權價值因素）。因此，在面臨高度不確定的投資機會評價時，DCF法得出的項目的NPV應該被當作一種拓展的期權框架的輸入量。也就是說，新的實物期權評價方法包括兩部分內容：一部分為項目的NPV，另一部分為適應決策靈活性的期權價值。所以說實物期權法并非是對DCF方法的徹底否定，而是批判地繼承和發揚。根據投資決策實物期權分析方法的基本思路，一個投資項目的真實價值等于項目的NPV加上該項目包含的項目期權價值（決策靈活性的價值），表達式為：實物期權法中的項目價值＝項目NPV＋靈活性價值。

參考文獻：

1、駢永富,閻俊愛.房地產投資分析與決策[M].中國物價出版社,2003.

2、何德忠,何衛,張愛莉.房地產投資決策的實物期權方法[J].建筑經濟,2004(1).

篇10

2.難動用儲量開發傳統經濟評價方法的局限性

傳統經濟評價方法具有投資剛性、投資項目完全可逆等假設[3]，用其對難動用儲量開發項目進行經濟評價時，具有局限性。

首先，無論是難動用儲量開發項目本身，還是其外部投資環境都存在著大量的不確定性因素。在這樣的不確定條件下，精確估算出用單一數據表示的現金流、準確地確定貼現率和風險調整率都是不可能的，即使傳統經濟評價方法能夠改進，如何準確確定風險調整貼現率，至今尚未有令人滿意的確定方法；其次，難動用儲量開發項目投資至少部分或完全是不可逆的。難動用儲量開發項目進行投資之后，由于項目本身條件或者市場條件發生惡化，即使決策者發現想中止項目投資，他們是不可能完全收回初始投資的，一定會有部分的沉沒成本；最后，難動用儲量開發項目會受許多不確定因素的影響，決策者在項目實施過程中，可以根據項目的地質狀況、油氣產品的市場行情、儲量產量等的變動隨時調整投資策略，如追加投資、延遲投資或者停止投資等，他們在投資時機上有選擇的余地。如果決策者忽視后續決策選擇方式所創造的價值，就會使難動用儲量開發項目暴露在極高的風險之下，導致貼現現金流量法計算上的謬誤，以致使整個項目投資決策產生錯誤，造成無法挽回的投資損失。

3.難動用儲量開發項目的實物期權特征及實物期權模型建立

傳統經濟評價方法的這些局限，使決策者產生了尋求更好的方法彌補傳統經濟評價方法的不足的需求，尤其是在處理項目價值低估與決策靈活性方面。這樣，項目投資決策的實物期權方法便應運而生。

石油勘探開發項目是實物期權的一類典型應用，難動用儲量開發項目也不例外。首先，難動用儲量開發項目比一般油氣開發項目的開發難度大，不確定性因素多，風險高，所以難動用儲量開發項目決策屬于或有決策。使用傳統經濟評價方法已經不能準確地對其進行經濟評價，而實物期權方法能較好地解決好具有或有決策特征的風險投資項目的投資決策問題，它把不確定性因素作為風險投資項目積極因素，認為項目風險越大，越具有投資價值，對難動用儲量開發項目來說，實物期權方法是一種較好的投資決策方法。

其次，難動用儲量開發項目投資具有不可逆性和可推遲性，由于難動用儲量開發項目的高風險性，可能會因為鉆探出來的開發井是枯井，或者因為油氣產能達不到預測產能而使全部或者部分投資成本成為沉沒成本，使難動用儲量開發項目投資具有不可逆性；難動用儲量開發項目投資還具有可推遲性，決策者可以根據難動用儲量開發項目本身的實際情況或市場情況，選擇最佳開發時機，以實現難動用儲量開發項目價值。難動用儲量開發項目投資具有的這兩個性質，與傳統經濟評價方法的相關假設相矛盾，使得傳統經濟評價方法在評價難動用儲量開發項目時具有局限性，而實物期權方法實質是以不可逆性和可推遲性為前提的，使得實物期權法在評價難動用儲量開發項目時，比傳統經濟評價方法有優勢。

再次，現實中的難動用儲量開發項目具有較多的靈活性，決策者在項目決策或者項目實施的過程中擁有較多的選擇權，難動用儲量開發項目的決策者可以根據信息的變化，做出或投資、或推遲、或放棄、或擴大或者收縮投資的選擇，而不必在項目投資初期，立馬做出投資或者不投資的決策。上述的選擇權與金融期權類似,它賦予了項目投資決策者有權力但并沒有相應的義務去執行期權,這種期權就是期權在實物領域的擴張，即實物期權，擁有這些期權的投資決策者可以提高難動用儲量開發項目預期經濟價值潛力的上限,也可以限制難動用儲量開發項目預期經濟損失的下限。

難動用儲量開發項目投資決策者所擁有的上述各種選擇權，就是實物期權中的延遲投資（學習）期權、規模變更期權、放棄期權、轉換期權、增長期權等，在難動用儲量開發項目中也存在上述各種實物期權相互影響的情況，即可能存在著復合期權。這些期權的組合及其相互影響都十分復雜，但許多期權形式對難動用儲量開發項目的投資經濟效果影響很小，所以只需分析最主要的實物期權形式對難動用儲量開發項目投資經濟效果的影響，就能滿足難動用儲量開發項目投資決策的需要[2]。

難動用儲量開發項目的投資主要集中在產能建設階段,投入大且可推遲,其最主要的實物期權形式就是延遲投資（學習）期權，所以只要科學評估難動用儲量開發項目中延遲期權的價值,就可使評估結果更為客觀可靠。

B-S期權定價模型是一種比較適合簡單的實物期權價值評估的模型，在這里將利用前人研究的成果，構建難動用儲量開發項目實物期權評價模型[2]、[4]，如下：

式中： NPVT--難動用儲量開發項目全部價值；NPVt --難動用儲量開發項目內在價值； CI--難動用儲量開發項目實物期權價值；P--難動用儲量開發項目未來現金流收益的現值；V--難動用儲量開發項目預期投資成本；t-難動用儲量開發項目投資機會的持續時間；σ--難動用儲量開發項目價值的波動率；r--無風險收益率；δ--投資收益率； N(1)、N(2)分別為參數在d1 、 d2處標準正態分布的累計概率分布函數。

4.實例分析

某石油公司把一個經過多年衰竭開采，已處于中后期開發階段的難動用儲量開發區塊列為開發準備區塊重點評價對象，在對其完成了地質綜合評價、開發方案編制等工作的基礎上，利用傳統經濟評價方法對其進行了評價，結果如下：

（1）在油價為4937.65元/噸 、項目建設期為1年和生產期為10年的條件下，該項目的NPVt =P=7691.81萬元>0，內部收益率23.91%，大于行業基準收益率12%，項目現金流收益的現值P=24591.01萬元，項目預期投資成本V=17259.20萬元，該難動用儲量開發項目可行。

（2）從財務凈現值、內部收益率對油價、產油量、投資、操作費四個因素的敏感性分析得到，對油價的變化最為敏感，產油量其次，投資和操作費相對不太敏感。

在難動用儲量開發項目實物期權定價模型中，投資收益率δ由決策者根據行業基準收益率確定，無風險收益率r可根據國債年利率確定，項目投資機會的持續時間可根據項目持續時間確定，只有項目價值波動率σ、項目未來現金流收益現值P、項目預期投資成本V三個因素為變動因素。項目未來現金流收益現值P受油價、產油量、投資、操作費四個因素的影響，項目預期投資成本V受投資因素的影響。將項目未來現金流收益的現值P、項目預期投資成本V兩個影響因素分解為油價、產油量、投資、操作費四個因素，然后結合項目實物期權價值的另一個影響因素項目價值波動率σ，比較分析這五個因素對項目實物期權價值的影響。

篇11

一、NPV評價方法

凈現值法（NPV）：是評價投資方案的一種方法。該方法是利用凈現金效益量的總現值與凈現金投資量算出凈現值，然后根據凈現值的大小來評價投資方案。凈現值為正值，投資方案是可以接受的；凈現值是負值，投資方案就是不可接受的。凈現值越大，投資方案越好。凈現值法是一種比較科學也比較簡便的投資方案評價方法。我們知道傳統的項目評價中對于投資決策分析而言，主要是采用這種凈現值法，這種方法也曾經被美國亞利桑那州立大學資本資產投資管理學院的DondleL.MeeDer提出并且利用這種方法用于投資決策具有嚴重局限的概念中，因為它是以投資決策在一定條件下能夠還原為前提的，也就是說項目的投資在市場條件惡化時，能夠以某種方式還原，如果不能還原，則是一個要么投資，要么永遠都不投資的決策，而如果公司現在不進行投資決策，那么它將永遠失去投資機會。但是人們普遍認為，凈現值法利用現值可加性原理，運用數學方法進行演繹計算，應該是一種最理性、最科學的分析方法，是投資決策分析中的法寶。

但是就我們所要研究的環保類項目的投資決策而言,凈現值法只是用于靜態的投資項目分析,對于動態的多投資階段的項目顯得有些不足,得到的評價結果勢必也是有局限性的。就焦化產業中的焦爐煤氣利用技術的選擇與比較中,關鍵是如何確定折現率,這也是一大難題,可以說,到現在為止,這不得不依靠我們的主觀判斷,其道理就像任意多的已知數與一個未知數相加其結果還是未知數一樣簡單,在凈現值為零的情況下,向左向右稍微調整某個因素,凈現值就能變成或正或負。還有一個重要問題是焦爐煤氣的利用技術的產生過程有其特殊的局限性和特點。焦爐煤氣是指用幾種煙煤配成煉焦用煤,在煉焦爐氣中經過高溫干餾后,在產出焦炭和焦油產品的同時所得到的可燃氣體,是煉焦產品的副產品。對于單一焦化企業的主營業務就是焦炭生產和銷售。而對那些利用焦爐煤氣生產其他工業產品是由于國家環保政策法規的要求，故其計算時,當其凈現值為零或者是負數時,也都可以投資。但是在什么范圍內進行投資需要新的算法和條件,這也就是本文最終所要傳達的信息。

二、實物期權定價模型

實物期權分析法是指企業或者是個人在進行投資決策時擁有的、能根據決策時尚不確定的因素，改變行為的權利（期權）進行投資可行性分析的方法。麻省理工學院FaimoK.Lamalain分析：如果投資者對某個投資項目進行首輪投資后，若該項目盈利前景良好，將能降低投資者進行第二輪投資的成本，而如果第一輪沒有投資，今后想再投資該項目或進入該投資領域就要付出相當高的成本。在進行投資時還要考慮應用動態規劃中的整數規劃進行投資時機的選取。可以看出，期權法強調了投資是分階段進行的，投資資金往往并不是一步到位，而是先投入先期部分資金，生產銷售該產品，同時繼續對產品的性能、技術進行研發和改進，這可以減少投資者的潛在損失，其價值遠遠大于一次性投入的情況。這種方法就是針對項目的發展動態過程，根據項目開始投資后，管理者能夠收集到更多的關于項目進程和最終產品市場特征的信息。后繼的商業化過程是在前期的成功基礎上實施的，是可以選擇的;當新的信息不斷到達,項目投資回報率不確定性逐漸消失時,管理者可通過修正最初投資策略,提高項目的價值和限制損失。如果項目成功，企業能從中獲得巨大的投資收益；如果不成功,企業至多也是損失項目投入的沉沒成本,相當于期權的成本。

對于期權定價模型而言，焦爐煤氣的利用技術中，只有以焦爐煤氣作原料生產甲醇這項技術可以進行下一步投資，可以利用甲醇為原料生產甲醛、聚甲醛、醋酸等化工產品。而其他的投資項目成為最終的消費品。期權的投資前提是籌資的無限可能性，但是在實踐中難免有種種困難。存在很多的不確定性，也使得我們在進行環保技術創新項目投資決策中不能夠簡單的依靠一種投資決策方法。

三、灰色關聯分析評價方法

灰色理論概述與于1982年由我國學者鄧聚龍教授所提出。鄧教授認為現實世界并不是清清楚楚的白色系統，又非一無所知的黑色系統，而是略知一二的灰色系統?；疑到y理論主要研究“小樣本貧信息不確定性問題”。以往用白色的思想處理問題，要找到因素間明確的映射關系，然而確定性作用原理在社會、經濟、農業、生態的等領域都沒有物理原型，雖然能知道某些因素，但很難明確全部因素，更不可能建立明確的映射關系。比如影響物價的許多因素，如心理預期、政府導向等是無法量化的。一些可以量化的數據又缺乏詳細的資料，因此對物價的定量預測具有一定難度，若不考慮這些因素，只將可以得到數據的因素考慮進去，必然帶來預測結果的不準確。就白色系統常用的回歸分析工具而言，在應用過程中具有其缺點。比如：要求樣本有大容量，是正態分布，平穩過程才能得到統計規律，計算工作量較大，不容易分析復雜系統等等。而對于以上困境，灰色理論應運而生，它處理問題另辟蹊徑，不是找概率分布，求統計規律，而是用生成的方法求得隨機性弱化，規律性增強的新數據序列。這一新的數據序列既能體現原數據序列的變化趨勢，又消除了其波動性，它可以較好的解決某些參數已知，某些參數未知的系統問題。

在我國焦爐煤氣的利用技術上既有新的技術也有些不被淘汰的舊技術，當然對于現在的生產而言，這些技術是相當成熟的，而要將項目的技術性和經濟性進行有效結合不是件容易得事情，更何況環保技術創新項目的投入需要考慮更多的因素。需要我們對項目的各方面進行綜合性考慮，這就涉及了灰色系統關聯評價方法。作為一種綜合評價方法，這種方法在對白黑兩種情況的考慮是相當充分的，即使實際中技術和經濟都存在不確定性，我們也是能進行相應決策分析的。就焦爐煤氣的利用上來說，可以根據項目的各種經濟性參數和項目的技術參數來構建綜合評價指標體系，從而為項目投資決策的分析提供決策依據。

四、結論

由于本文所要研究的是環保技術創新項目投資決策評價方法研究現狀，我們在對目前比較流行的幾種評價方法進行分析之后，發現在進行單一的項目評價時，如果考慮的因素不是很多，可以采用NPV方法來進行項目投資的決策分析?？墒沁@種方法又不能擺脫靜態性，而實物期權定價模型可以解決這個問題，使項目的投入具有動態性，可以提高決策的效果。但是如果我們在進行一個項目的開發時，如果所要考慮的因素不僅僅是經濟因素，那么影響我們做出最終投資決策的就不能用NPV方法進行簡單的評價，必須借助于系統工程理論中的綜合評價來進行綜合評判，從而決定我們待上項目的未來。

通過對三種評價方法的說明，結合文章的背景，山西的焦化產業環保技術創新項目決策時不僅要考慮投資性指標，還要考慮到技術投入指標和環境保護指標。只有將這三者考慮周全，才能做出正確的評價結果，從而有效的指導實際工作。這也是作者今后所要進一步研究的重點，利用凈現值法和實物期權方法對經濟性指標進行先評價，然后通過這一步整理好的經濟參數與技術指標、環境保護指標進行結合，利用灰色系統關聯分析綜合評價方法對待上投資項目進行最終綜合價值的評價，依據綜合價值最高原則可以選擇出優先進行開發的投資項目。這樣就實現了我們的決策分析。

總之，在今后的研究中，努力將技術創新與環境保護聯系起來，不光考慮項目的經濟特性、也要考慮項目的技術創新性和環境保護特性。充分利用項目評價中的各種評價方法進行深入細致的評價工作，從而有效的指導實際工作。文中提到的綜合評價方法灰色系統關聯理論只是綜合評價方法的一種，今后將其他的綜合評價方法進行再分析，通過實際案例結合數學模型來分析這種投資決策評價方法的優越性。

參考文獻：

[1]白思俊等:系統工程[M].北京:電子工業出版社，2006

[2]葉義成等:系統綜合評價技術及其應用[M].北京:冶金工業出版社，2006

[3]杜棟等:現代綜合評價方法與案例精選[M].北京:清華大學出版社，2005

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一、NPV評價方法

凈現值法（NPV）：是評價投資方案的一種方法。該方法是利用凈現金效益量的總現值與凈現金投資量算出凈現值，然后根據凈現值的大小來評價投資方案。凈現值為正值，投資方案是可以接受的；凈現值是負值，投資方案就是不可接受的。凈現值越大，投資方案越好。凈現值法是一種比較科學也比較簡便的投資方案評價方法。我們知道傳統的項目評價中對于投資決策分析而言，主要是采用這種凈現值法，這種方法也曾經被美國亞利桑那州立大學資本資產投資管理學院的DondleL.MeeDer提出并且利用這種方法用于投資決策具有嚴重局限的概念中，因為它是以投資決策在一定條件下能夠還原為前提的，也就是說項目的投資在市場條件惡化時，能夠以某種方式還原，如果不能還原，則是一個要么投資，要么永遠都不投資的決策，而如果公司現在不進行投資決策，那么它將永遠失去投資機會。但是人們普遍認為，凈現值法利用現值可加性原理，運用數學方法進行演繹計算，應該是一種最理性、最科學的分析方法，是投資決策分析中的法寶。

但是就我們所要研究的環保類項目的投資決策而言,凈現值法只是用于靜態的投資項目分析,對于動態的多投資階段的項目顯得有些不足,得到的評價結果勢必也是有局限性的。就焦化產業中的焦爐煤氣利用技術的選擇與比較中,關鍵是如何確定折現率,這也是一大難題,可以說,到現在為止,這不得不依靠我們的主觀判斷,其道理就像任意多的已知數與一個未知數相加其結果還是未知數一樣簡單,在凈現值為零的情況下,向左向右稍微調整某個因素,凈現值就能變成或正或負。還有一個重要問題是焦爐煤氣的利用技術的產生過程有其特殊的局限性和特點。焦爐煤氣是指用幾種煙煤配成煉焦用煤,在煉焦爐氣中經過高溫干餾后,在產出焦炭和焦油產品的同時所得到的可燃氣體,是煉焦產品的副產品。對于單一焦化企業的主營業務就是焦炭生產和銷售。而對那些利用焦爐煤氣生產其他工業產品是由于國家環保政策法規的要求，故其計算時,當其凈現值為零或者是負數時,也都可以投資。但是在什么范圍內進行投資需要新的算法和條件,這也就是本文最終所要傳達的信息。

二、實物期權定價模型

實物期權分析法是指企業或者是個人在進行投資決策時擁有的、能根據決策時尚不確定的因素，改變行為的權利（期權）進行投資可行性分析的方法。麻省理工學院FaimoK.Lamalain分析：如果投資者對某個投資項目進行首輪投資后，若該項目盈利前景良好，將能降低投資者進行第二輪投資的成本，而如果第一輪沒有投資，今后想再投資該項目或進入該投資領域就要付出相當高的成本。在進行投資時還要考慮應用動態規劃中的整數規劃進行投資時機的選取。可以看出，期權法強調了投資是分階段進行的，投資資金往往并不是一步到位，而是先投入先期部分資金，生產銷售該產品，同時繼續對產品的性能、技術進行研發和改進，這可以減少投資者的潛在損失，其價值遠遠大于一次性投入的情況。這種方法就是針對項目的發展動態過程，根據項目開始投資后，管理者能夠收集到更多的關于項目進程和最終產品市場特征的信息。后繼的商業化過程是在前期的成功基礎上實施的，是可以選擇的;當新的信息不斷到達,項目投資回報率不確定性逐漸消失時,管理者可通過修正最初投資策略,提高項目的價值和限制損失。如果項目成功，企業能從中獲得巨大的投資收益；如果不成功,企業至多也是損失項目投入的沉沒成本,相當于期權的成本。

對于期權定價模型而言，焦爐煤氣的利用技術中，只有以焦爐煤氣作原料生產甲醇這項技術可以進行下一步投資，可以利用甲醇為原料生產甲醛、聚甲醛、醋酸等化工產品。而其他的投資項目成為最終的消費品。期權的投資前提是籌資的無限可能性，但是在實踐中難免有種種困難。存在很多的不確定性，也使得我們在進行環保技術創新項目投資決策中不能夠簡單的依靠一種投資決策方法。

三、灰色關聯分析評價方法

灰色理論概述與于1982年由我國學者鄧聚龍教授所提出。鄧教授認為現實世界并不是清清楚楚的白色系統，又非一無所知的黑色系統，而是略知一二的灰色系統。灰色系統理論主要研究“小樣本貧信息不確定性問題”。以往用白色的思想處理問題，要找到因素間明確的映射關系，然而確定性作用原理在社會、經濟、農業、生態的等領域都沒有物理原型，雖然能知道某些因素，但很難明確全部因素，更不可能建立明確的映射關系。比如影響物價的許多因素，如心理預期、政府導向等是無法量化的。一些可以量化的數據又缺乏詳細的資料，因此對物價的定量預測具有一定難度，若不考慮這些因素，只將可以得到數據的因素考慮進去，必然帶來預測結果的不準確。就白色系統常用的回歸分析工具而言，在應用過程中具有其缺點。比如：要求樣本有大容量，是正態分布，平穩過程才能得到統計規律，計算工作量較大，不容易分析復雜系統等等。而對于以上困境，灰色理論應運而生，它處理問題另辟蹊徑，不是找概率分布，求統計規律，而是用生成的方法求得隨機性弱化，規律性增強的新數據序列。這一新的數據序列既能體現原數據序列的變化趨勢，又消除了其波動性，它可以較好的解決某些參數已知，某些參數未知的系統問題。

在我國焦爐煤氣的利用技術上既有新的技術也有些不被淘汰的舊技術，當然對于現在的生產而言，這些技術是相當成熟的，而要將項目的技術性和經濟性進行有效結合不是件容易得事情，更何況環保技術創新項目的投入需要考慮更多的因素。需要我們對項目的各方面進行綜合性考慮，這就涉及了灰色系統關聯評價方法。作為一種綜合評價方法，這種方法在對白黑兩種情況的考慮是相當充分的，即使實際中技術和經濟都存在不確定性，我們也是能進行相應決策分析的。就焦爐煤氣的利用上來說，可以根據項目的各種經濟性參數和項目的技術參數來構建綜合評價指標體系，從而為項目投資決策的分析提供決策依據。

四、結論

由于本文所要研究的是環保技術創新項目投資決策評價方法研究現狀，我們在對目前比較流行的幾種評價方法進行分析之后，發現在進行單一的項目評價時，如果考慮的因素不是很多，可以采用NPV方法來進行項目投資的決策分析。可是這種方法又不能擺脫靜態性，而實物期權定價模型可以解決這個問題，使項目的投入具有動態性，可以提高決策的效果。但是如果我們在進行一個項目的開發時，如果所要考慮的因素不僅僅是經濟因素，那么影響我們做出最終投資決策的就不能用NPV方法進行簡單的評價，必須借助于系統工程理論中的綜合評價來進行綜合評判，從而決定我們待上項目的未來。

通過對三種評價方法的說明，結合文章的背景，山西的焦化產業環保技術創新項目決策時不僅要考慮投資性指標，還要考慮到技術投入指標和環境保護指標。只有將這三者考慮周全，才能做出正確的評價結果，從而有效的指導實際工作。這也是作者今后所要進一步研究的重點，利用凈現值法和實物期權方法對經濟性指標進行先評價，然后通過這一步整理好的經濟參數與技術指標、環境保護指標進行結合，利用灰色系統關聯分析綜合評價方法對待上投資項目進行最終綜合價值的評價，依據綜合價值最高原則可以選擇出優先進行開發的投資項目。這樣就實現了我們的決策分析。

總之，在今后的研究中，努力將技術創新與環境保護聯系起來，不光考慮項目的經濟特性、也要考慮項目的技術創新性和環境保護特性。充分利用項目評價中的各種評價方法進行深入細致的評價工作，從而有效的指導實際工作。文中提到的綜合評價方法灰色系統關聯理論只是綜合評價方法的一種，今后將其他的綜合評價方法進行再分析，通過實際案例結合數學模型來分析這種投資決策評價方法的優越性。

參考文獻：

[1]白思俊等:系統工程[M].北京:電子工業出版社，2006

[2]葉義成等:系統綜合評價技術及其應用[M].北京:冶金工業出版社，2006

[3]杜棟等:現代綜合評價方法與案例精選[M].北京:清華大學出版社，2005

篇13

經濟增加值是20世紀80年代由美國學者Stewart提出，并由美國著名的思騰思特咨詢公司（Stern Stewart）注冊并實施的一套以經濟增加值理念為基礎的財務管理系統、決策機制及激勵報酬制度。近幾年來EVA作為企業業績考核指標，最具有影響力并且被逐漸廣泛使用，是一種將會計基礎與市場基礎結合起來的評價方法，該方法被可口可樂、西門子等一些著名的企業所采用，并幫助它們取得了非凡的業績。

二、經濟增加值的概念

經濟增加值（EVA，Economic Value Added）又稱經濟利潤、經濟附加值，是一定時期的企業稅后營業凈利潤（NOPAT）與投入資本的資金成本的差額，即經濟學上的“剩余收益”。

其基本計算公式是：經濟增加值（EVA）=息前稅后營業利潤一全部資本成本

=息前稅后營業利潤（NOPAI）-投入資本（TC）×加權平均資本成本（WACC）

其中：息前稅后利潤（NOPAT）=息稅前利潤×（1-稅率），即EBIT（1-T）；

企業投入總資本（TC）=債務資本+權益資本

加權平均資本成本（WACC=債務資本成本率×（債務資本市值/總市值）×（1-稅率）+股本資本成本率×（股本資本市值/總市值）

三、基于經濟增加值（EVA）的投資決策分析

投資決策的執行應該是以增加企業價值、為股東創造財富為標準的。企業創造價值的投資成本不僅僅表現在人工、債務成本、稅收等方面，也同樣包含股權資本成本。股權資本作為一項重要的資本要素也具有機會成本。傳統的投資決策指標都沒有考慮股權資本成本，使經營者誤認為股權資本成本為免費成本，導致投資失誤。

企業真正的價值應當是稅后利潤扣除投資者要求的必要報酬率后所剩余的部分，即“剩余收益”，而傳統指標不能真實地反映企業的經營業績，不能正確評估企業價值。EVA克服了這些缺陷，反映了資本在特定時期內創造的收益，更好地應用于投資決策。

基于EVA的投資決策分析包括兩點：評估企業是否盈利、為股東創造了財富，重要分析企業對股東資本的回報是否超過資本的機會成本；只有在EVA為正時所作出的投資決定才是可行的，經營者才為企業創造了價值。若EVA大于0時，表示經營者為企業創造了新的價值，為股東創造了財富，即企業的投資經營所獲得的利潤大于所有的資本成本；若EVA小于0時，表明企業的價值受損，即企業的投資經營所獲得的利潤不足以彌補所有資本成本；若EVA等于0，表明企業沒有創造新的價值，企業經營只滿足金融市場上的一般預期，投資經營所得剛剛彌補資本成本。

三、經濟增加值與傳統指標的比較

（一）經濟增加值（EVA）與凈現值NPV的比較

對投資項目進行評價時，最常用的動態分析方法是凈現值法（NPV，Net Present Value）。NPV的決策標準體現的原則是，公司投資的任何一個項目，應創造超出其初始投資的價值，否則，該項目就沒有投資價值。當NPV大于0時，說明項目是盈利的，能夠為企業創造價值，投資決策可行；當NPV小于0時，說明項目不能為公司創造價值，應當否決該投資決策。

NPV能用于資本預算，評估項目的可行性。在可行性分析時，NPV與EVA指標的計算結果是一致的。然而，NPV是一個存量（時點）概念，它衡量的是在某一點上的公司價值或財富的凈增加值，不能對項目實施后的結果進行評估，在投資項目實施以后，企業在業績評價時一般采用基于利潤的另一類指標（如每股收益，投資報酬率等）?？梢?，進行投資決策的評價方法和決策執行結果的評價方法之間存在矛盾，采用的評價指標不一致，這樣就違背了事前預算與事后評價要采用同一指標的原則。在這種情況下，容易引起企業內部管理上的目標混亂，公司的各項經營活動也難以保持一致，從而導致項目評估脫節，最初的資本預算幾乎形同虛設。

相對來說，EVA是一個流量（時段）概念，它反映的是一段時期公司的新創價值，能夠對各個階段進行評估。不僅可以進行可行性分析，還能持續監督項目的實施，評估項目結果，更重要的是將各個階段有機地聯系起來，進行有效的跟蹤，這樣，EVA統一了在項目的各個階段評估標準。因此，EVA作為業績衡量指標，在投資決策中比NPV更現實直接、現實、合理，更能反映公司的真實業績，也能更好地跟蹤企業的價值。

（二）經濟增加值（EVA）與投資收益率（ROI）的比較

投資收益率（ROI，Return on Investment）指投資收益（稅后）占投資成本的比率，應用比較普遍。當該比率明顯低于公司凈資產收益率時，表明投資不可行，應改善對外投資結構和投資項目；而當該比率遠高于一般企業凈資產收益率時，該投資決策可行。該指標有其合理性，但與股東利益最大化的目標相矛盾。例如：采用投資收益率作為部門經理業績考核指標時，部門經理將會放棄高于資金成本而低于目前部門投資報酬率的投資機會，或者減少現有的投資報酬率較低但高于資金成本的某些資產，以提高本部門的業績，結果卻損害了股東的利益。這樣導致部門目標與企業整體目標不一致，因此投資收益率指標不可靠。

EVA作為評價部門業績的指標時，EVA大于0時，企業與部門經理都會接受投資機會；EVA小于0時，投資項目都會遭到企業與部門經理的否定，因此企業整體目標與部門經理的目標是一致的，故EVA比ROI更有效。

（三）經濟增加值（EVA）與其他指標的比較

傳統指標如每股收益（EPS）、凈資產收益率（ROE）和凈利潤（NI）等業績指標，雖然能直觀反映財務盈利情況，卻沒有綜合反映價值管理基本決定因素——未來現金流的盈利、時間和風險。一方面，這些傳統指標僅僅考慮債務資本成本，而忽視了權益資本成本，不能反映真實盈利狀況，無法判斷公司為股東創造的價值；另一方面這些傳統指標的計算以會計報表信息為基礎，而會計報表信息對公司業績的反映本身就存在部分失真；再一方面，管理層可以通過選擇不同的會計方法來調整收益大小，使會計收益指標存在著較大的盈余操縱空間。另外，傳統指標衡量業績的公司在追求傳統指標最大化的同時，可能會偏離“股東財富最大化”的目標，甚至會出現損害股東利益的短視行為。

四、經濟增加值在投資決策分析優勢

與傳統的投資決策評價指標相比，EVA方法考慮了股權資本成本，側重于評價項目投資是否為股東創造了價值，具有很大的優勢。除了上述與傳統指標比較的優勢外，還有：

（一）考慮權益資本成本，能夠反映企業的真實盈利能力

只有企業的收益超過企業所有資本的成本，企業才創造了真實利潤。經營者將EVA作為投資決策的指標，直接與企業價值相聯系，這樣使經營者與股東的目標一致，同時也使激勵更加有效，促使經營者從企業的角度創造更多的價值。

（二）對財務報表的會計事項進行調整，避免了部分會計信息失真

計算EVA時要調整100多項指標。舉例如下：調整穩健會計的影響：如研發費用資本化、先進先出法；防止盈余管理：如不提壞賬準備；消除過去的會計誤差對決策的影響：如防止資產賬面價值不實等等，這樣，EVA操縱利潤空間變小，有利于加強監督力度，減少做假賬的可能性。

（三）有助于培養企業長遠發展的戰略觀

EVA指標涉及企業戰略、流程、組織架構、業績評價、激勵考核的管理系統，著眼于企業的長期發展，防止經營者盲目地追加投資，擴大企業規模，造成資源的浪費。因此應用該指標能夠鼓勵經營者作出有利于企業長期利益的投資決策。

（四）有助于建立有利的激勵機制

傳統指標的業績考核容易導致經營者為獲得年度報酬而忽視長期發展。EVA作為經營者業績考核的指標，以業績的改善為標準支付獎金，更好地激勵經營者作出有利于企業可持續發展的決策。

五、經濟增加值的局限性

EVA作為綜合性的財務評價指標，相對于傳統評價指標有很多的優勢，但在實際應用中仍然存在一定的局限性。

（一）EVA數據仍來源于財務報表

EVA本質上是會計指標，與會計利潤不同，但仍基于會計利潤，而且調整項也幾乎來自財務報表與會計賬簿，因而無法規避虛假財務報表的可能性；同時，EVA也忽略了非財務指標的核算。

（二）EVA的加權平均資本成本難以確定

計算EVA時采用的加權平均資本成本由債務成本和權益成本構成，這兩者都難確定。債務成本通常參照銀行利率，而負債類別不同，不能以統一利率計算，同時在借款期間會發生許多隱性成本，因而債務成本計算不準確。權益成本來源于資本市場上的無風險利率、風險系數和市場風險溢價，這些指標較難確定，同時我國的證券市場不成熟，信息不對稱，股票市場上計算的系數并不準確真實，導致最終的EVA計算不準確。

（三）適用范圍有限

研究表明，EVA不適用于金融機構、周期性企業、風險投資公司、新成立公司等企業。金融機構的法定資本金有特殊要求，不適用于EVA；對于周期性企業，由于利潤波動太大，易引起EVA數值扭曲；新成立企業經營利潤波動也很大，無法根據EVA進行投資決策；風險投資公司資本結構不穩定，資本成本的波動會引起EVA的波動，不適用該指標。

（四）未考慮不同行業不同規模的企業差異

不同行業不同規模的企業差異較大，資本成本也不同，盈利情況不同，EVA沒有考慮其差別。

六、小結

EVA全面考慮的資本成本，將權益投資的機會成本也考慮進來，正確地反映了公司經營創造的真實收益；同時投資決策中綜合考慮了未來現金流的盈利、貨幣時間價值與風險，統一項目各個階段的評估標準，相對于傳統的指標有很大的優勢。EVA實際引用中還存在局限性，因此在投資決策中要結合其他的決策方法，進行綜合的評價，作出最有利于企業價值最大化的決策。

參考文獻：

[1]彭云.基于EVA的投資決策分析[J].會計之友，2007，（07X）.

[2]賈東杰，張向紅.基于EVA的投資決策分析[J].內蒙古水利，2011，（4）.

[3]楊宏.試論經濟增加值（EVA）方法的應用及其局限性[J].商業研究，2005，（23）.