引論：我們?yōu)槟砹?3篇市場(chǎng)投資論文范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫(xiě)作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

篇1

最初開(kāi)始于1978年的市場(chǎng)改革，戲劇性的削弱了國(guó)家計(jì)劃在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的作用。國(guó)有企業(yè)所占全國(guó)工作總產(chǎn)值由1980年的76％下降到1994年的34％，國(guó)家分配的商品由1979年的65種縮減為1995年的14種。在重工業(yè)和通訊以及運(yùn)輸領(lǐng)域的價(jià)格控制作用已削弱。多數(shù)商品的價(jià)格由市場(chǎng)決定，盡管少數(shù)幾種關(guān)鍵項(xiàng)目，如谷類、棉花以及石油產(chǎn)品的價(jià)格仍在國(guó)家的控制之下。中國(guó)正通過(guò)降低進(jìn)口關(guān)稅和配額，以及向完全自由兌換貨幣轉(zhuǎn)變，來(lái)努力與世界貿(mào)易組織的基準(zhǔn)保持一致。

作為經(jīng)濟(jì)改革的一部分，中國(guó)政府已停止向煤炭工業(yè)發(fā)放每年高達(dá)2.3億美元的補(bǔ)貼。煤炭?jī)r(jià)格1993年在許多地區(qū)開(kāi)始急劇上漲，1994年價(jià)格下調(diào)后，仍繼續(xù)上漲。據(jù)政府報(bào)道，許多煤礦在1995年已開(kāi)始盈利。另一方面，石油價(jià)格的改革在前進(jìn)了兩步后又退回了一步。在宣布了幾條措施后，石油市場(chǎng)在1992年開(kāi)始開(kāi)放。1994年夏季，政府改變了方針，重新由中央統(tǒng)一管理價(jià)格和銷售渠道。1994年春季，為了防止社會(huì)不安定，政府逐步對(duì)居民用煤和用氣售價(jià)實(shí)行控制。電價(jià)仍是大幅度調(diào)節(jié)了的，在多數(shù)地區(qū)，電價(jià)現(xiàn)在比燃料價(jià)格上升得快。

通過(guò)改革，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)有了明顯的增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值以每年平均8－9％的速度連續(xù)增長(zhǎng)。盡管80年代能源使用的增長(zhǎng)速度只有經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的一半，中國(guó)的主要燃料－－煤炭的價(jià)格，從1978年到1995年仍翻了一番。1995年的原煤產(chǎn)量達(dá)12.8億噸。中國(guó)是世界上最大的含碳礦燃料的生產(chǎn)者和用戶。難怪現(xiàn)在存在嚴(yán)重的空氣污染和酸雨問(wèn)題，已成為僅次于美國(guó)的世界第二大溫室氣體排放者。這些環(huán)境問(wèn)題由于從生產(chǎn)、運(yùn)輸?shù)阶罱K使用的整個(gè)能源系統(tǒng)的低效率而加劇。

此外，部分是因效率低，電力生產(chǎn)沒(méi)有跟上迅速發(fā)展的經(jīng)濟(jì)的需要。經(jīng)常性的電力短缺降低了生產(chǎn)率，并導(dǎo)致生活的不便。問(wèn)題是如此普遍，以致許多地方報(bào)紙象預(yù)報(bào)天氣一樣發(fā)出計(jì)劃性的停電通知。電力部計(jì)劃從1995年至本世紀(jì)末到少增加200GW至300GW的裝機(jī)容量，即平均每年增加24GW。當(dāng)然，中國(guó)無(wú)論是建造大型電站的能力還是資金，都不足以完成如此巨大的擴(kuò)展。這就解釋了為什么中國(guó)政府急于想吸引國(guó)外資金用于電力領(lǐng)域投資。

當(dāng)然，政府也很清楚節(jié)能在改善與能源相關(guān)的經(jīng)濟(jì)和環(huán)境問(wèn)題方面的潛力。早在1980年，國(guó)家便開(kāi)始投入大量的資源來(lái)提高關(guān)鍵能耗工業(yè)的能源使用效率，以及提高所有工業(yè)用電機(jī)、風(fēng)機(jī)以及泵類的能源使用效率。90年代，政府的目標(biāo)已將節(jié)能投資的責(zé)任由公共領(lǐng)域轉(zhuǎn)向私人領(lǐng)域。國(guó)家計(jì)劃委員會(huì)的中國(guó)節(jié)能投資公司（CECIC）由大制造商轉(zhuǎn)化為一個(gè)出租協(xié)會(huì)。1993年，CECIC的貸款加上地方政府的資金補(bǔ)充，共有3億美元，每筆貸款需要企業(yè)提供投資的一部分。

政府已公布了能源標(biāo)準(zhǔn)和一系列附加的節(jié)能條例，它們已收錄在中國(guó)的《節(jié)能法》草案中。如果這一法律獲得通過(guò)，許多地方節(jié)能技術(shù)服務(wù)和監(jiān)測(cè)中心將授權(quán)進(jìn)行檢查并將檢查結(jié)果向政府報(bào)告。嚴(yán)厲的立法將加強(qiáng)對(duì)節(jié)能的需求，這一需求由于現(xiàn)有的節(jié)能條例和市場(chǎng)以及環(huán)境的壓力而有了較強(qiáng)的增長(zhǎng)。

國(guó)外的技術(shù)和投資可在滿足中國(guó)的節(jié)能需求中充當(dāng)重要的角色。自從1978年中國(guó)開(kāi)放以來(lái)，國(guó)內(nèi)已成立了240，000家外資企業(yè)。直接的國(guó)外投資在固定資產(chǎn)中所占的比重已超過(guò)國(guó)家的總產(chǎn)的10％。外資企業(yè)現(xiàn)已占了超過(guò)中國(guó)總的對(duì)外貿(mào)易的三分之一。1992年，美國(guó)在中國(guó)能源和電力上的總投資達(dá)7.74億美元。

機(jī)會(huì)范圍：

由于經(jīng)濟(jì)和政治力量的綜合作用，以許多方面都產(chǎn)生了節(jié)能的需求。由于經(jīng)營(yíng)困難的公司允許破產(chǎn)，幸存者更愿意投入先進(jìn)的技術(shù)，如工業(yè)過(guò)程控制、凝汽閥以及高效電機(jī)、鍋爐和爐窯，這些將為企業(yè)提供競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。電價(jià)的上升使得使用效率和熱電聯(lián)產(chǎn)成為更具吸引力的選擇，盡管以低的、可控制的價(jià)格傳送暖氣在多數(shù)地方仍是一個(gè)重要障礙，市場(chǎng)政府面臨著通過(guò)改善區(qū)域采暖系統(tǒng)來(lái)減少污染和費(fèi)用的壓力。外資賓館和辦公大樓開(kāi)發(fā)商通過(guò)采用節(jié)能燈具、恒溫控制系統(tǒng)和裝置以提高能源使用。請(qǐng)理解隨著中國(guó)消費(fèi)者可隨意支配的收入的增長(zhǎng)（暫且不考慮電線容量的限制）也需要高質(zhì)量、高效率的用電器具，因?yàn)橥ㄟ^(guò)減少維護(hù)和電費(fèi)，比竟可以節(jié)省金錢。

改善工業(yè)設(shè)備和工藝：

中國(guó)的工業(yè)領(lǐng)域?yàn)閲?guó)外的節(jié)能投資提供了巨大的機(jī)會(huì)。目前，中國(guó)工業(yè)消耗的能源超過(guò)能源總是的三分之二。非國(guó)有工業(yè)產(chǎn)量份額已顯著增長(zhǎng)，但由于國(guó)家控制著許多重工業(yè)領(lǐng)域，它仍是主要的能源使用者。

對(duì)國(guó)有企業(yè)能源使用的研究表明，如果將中國(guó)現(xiàn)有的過(guò)時(shí)的設(shè)備和工藝立即用當(dāng)今世界最先進(jìn)的技術(shù)來(lái)代替，將能源效率提高到新的水平，中國(guó)具備現(xiàn)有的能耗總量上節(jié)省40－50％能耗的技術(shù)潛力。當(dāng)然如此徹底的設(shè)備改造是不現(xiàn)實(shí)的，這一數(shù)字只是作為一個(gè)有用的技術(shù)參考點(diǎn)。

一個(gè)對(duì)中國(guó)鍋爐和爐窯的提供了大量的證據(jù)，證明通過(guò)工業(yè)設(shè)備改造而實(shí)現(xiàn)節(jié)能的潛力。中國(guó)的鍋爐每年消耗8.6X1015Btu(9.1X1018焦耳）的煤,約為最終使用能源的三分之一。如果鍋爐的效率由現(xiàn)在的平均65％提高到發(fā)達(dá)國(guó)家所達(dá)到的平均80％，每年可減少能源浪費(fèi)1.6X1015Btu(1.7X1018焦耳)。

工業(yè)爐窯大約消耗中國(guó)最終使用能源的四分之一。由于中國(guó)使用的爐窯的低效率，工業(yè)加工比如鋼鐵和玻璃生產(chǎn)以及銅的冶煉所消耗的能源比初級(jí)加工要多25－110％。如果中國(guó)的爐窯提高到先進(jìn)水平，中國(guó)將減少爐窯能耗的大約40％，或每年減少2.7X1015Btu(2.9X1018焦耳)的浪費(fèi)。

根據(jù)地球環(huán)境研究所提供的案例研究，多數(shù)的工業(yè)能源使用的改善是經(jīng)濟(jì)可行的，多數(shù)情況下的投資回報(bào)率都是很好的。

上面陳述的節(jié)能潛力還沒(méi)有包括鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，它們多數(shù)使用低效、高污染的二手設(shè)備，由小型、低效的電站供電。甚至，許多地方的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)投資規(guī)模還是技術(shù)的先進(jìn)程度均段于國(guó)有企業(yè)，為高經(jīng)濟(jì)回報(bào)的節(jié)能投資提供了一個(gè)現(xiàn)成的市場(chǎng)。

降低高效率電機(jī)的花費(fèi)是國(guó)外投資的一個(gè)很有前途的區(qū)域。中國(guó)的制造商已生產(chǎn)也一系列稱為YX系列的高效異步電機(jī)。然而，YX系列電機(jī)由于采用了更昂貴的材料，其成本比低效的Y系列電機(jī)要高出50％。盡管用一臺(tái)YX系列電機(jī)更換一臺(tái)Y系列電機(jī)的費(fèi)用可在相當(dāng)短的時(shí)間內(nèi)收回，然而，許多電機(jī)用戶卻不愿意支付較高的初始費(fèi)用。中國(guó)的高效率電機(jī)制造商也許愿意允許國(guó)外的技術(shù)或者作為一種大膽的嘗試，以提高他們減少材料用量和降低產(chǎn)品價(jià)格的能力。

國(guó)外投資對(duì)促進(jìn)鋼鐵工業(yè)使用廢氣也是必要的，高爐產(chǎn)生的含一氧化碳豐富的廢氣可用來(lái)低成本發(fā)電，且可減少工廠產(chǎn)生的污染。例如，一個(gè)6MW的發(fā)電廠的投資成本約在1500－2500萬(wàn)元，由于使用廢氣，不需要燃料費(fèi)用，每年可發(fā)電36GWH。假設(shè)電價(jià)為0.6元／KWH,生產(chǎn)的能源價(jià)值將高于2000萬(wàn)元，可讓工廠在不到兩年時(shí)間內(nèi)收回投資。中國(guó)已有8家鋼鐵廠有興趣采用這一技術(shù)。

表1中國(guó)市場(chǎng)節(jié)能投資的回報(bào)率

投資領(lǐng)域回報(bào)率％

鋼鐵

將敞式熱熔爐更換為氧氣爐16

采用連續(xù)澆鑄19

二次加熱爐改造36

高爐氣回收41

鋁

爐窯改造84

氨

中型工廠重組20

小型工廠廢熱回收71

氫氧化鈉

采用薄膜電解槽29

水泥

中型爐窯改造15

由濕法轉(zhuǎn)為干法生產(chǎn)19

小型爐窯改造35

造紙

采用熱電聯(lián)產(chǎn)25

黑液回收25

紡織

印染過(guò)程的熱電聯(lián)產(chǎn)38

氫氧化鈉回收58

計(jì)算機(jī)化的能源管理>100

認(rèn)識(shí)到中國(guó)工業(yè)企業(yè)節(jié)能改造所存在的潛在的機(jī)會(huì)，一些美國(guó)公司已始了這一領(lǐng)域的業(yè)務(wù)。例如，有一家領(lǐng)先的美國(guó)控股公司已與一家中國(guó)的石化公司合作，采用過(guò)程控制改造其煉油廠。一家美國(guó)凝汽閥公司與一家領(lǐng)先的中國(guó)機(jī)械公司合作，改善許多工業(yè)應(yīng)用蒸汽系統(tǒng)的效率。在第三個(gè)案例中，一家鋼鐵工業(yè)相關(guān)公司在財(cái)團(tuán)在中國(guó)設(shè)立了一個(gè)辦事處，尋求鋼廠的節(jié)能改造機(jī)會(huì)。

熱電聯(lián)產(chǎn)：

1993年，聯(lián)合產(chǎn)熱和發(fā)電，即大家所知的熱電聯(lián)產(chǎn)，估計(jì)幾乎占了中國(guó)熱力發(fā)電裝機(jī)容量的12％。80年代，中央政府支持發(fā)展熱電聯(lián)產(chǎn)，因?yàn)檫@一下子解決了幾個(gè)問(wèn)題：供電量增加、能源使用效率得到提高、環(huán)境得到保護(hù)。小規(guī)模熱電聯(lián)產(chǎn)的任務(wù)現(xiàn)在轉(zhuǎn)移到了省級(jí)和地方政府以及私人領(lǐng)域，在這方面產(chǎn)生了對(duì)國(guó)外投資的需求。

篇2

迅速增長(zhǎng)的主要原因20世紀(jì)90年代中期以前，F(xiàn)SFDI在全球跨國(guó)直接投資總額中所占比重較低，并且主要表現(xiàn)為發(fā)達(dá)國(guó)家之間的對(duì)流，而流向新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)的FDI數(shù)量較少。此后，隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快和區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化程度的不斷提高，全球FSFDI總額大幅增長(zhǎng)，特別是新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)吸收的FDI數(shù)量迅速增加。如中東歐轉(zhuǎn)軌國(guó)家在銀行體系改革過(guò)程中大量引入境外戰(zhàn)略投資者，流向中東歐國(guó)家金融部門(mén)的FDI迅速增加；1994年墨西哥金融危機(jī)之后，以西班牙為代表的西歐國(guó)家和美國(guó)開(kāi)始大幅增加對(duì)拉丁美洲國(guó)家金融部門(mén)的FDI；1997年亞洲金融危機(jī)之后，一些東亞新興市場(chǎng)國(guó)家也開(kāi)始在銀行市場(chǎng)逐步引入境外投資者。從數(shù)量上看，在1990年至1996年這一時(shí)期，新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)吸引的FDI總額僅為60億美元左右；而在1997年至2001年這一時(shí)期，該數(shù)額增加到700億美元，其中僅2001年一年便達(dá)到200億美元。筆者認(rèn)為，新興市場(chǎng)國(guó)家FSFDI迅速增長(zhǎng)的主要原因有以下四個(gè)：

第一，經(jīng)濟(jì)全球化和區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化步伐的加快是導(dǎo)致新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)FDI迅速增長(zhǎng)的直接原因。20世紀(jì)90年代以來(lái)，經(jīng)濟(jì)全球化和區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程大大加快，發(fā)達(dá)國(guó)家與新興市場(chǎng)國(guó)家之間的經(jīng)濟(jì)依存度不斷提高，導(dǎo)致新興市場(chǎng)國(guó)家的外國(guó)直接投資數(shù)量大幅增長(zhǎng)。發(fā)達(dá)國(guó)家的大銀行由此也紛紛加大了對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)的直接投資，以便繼續(xù)為本國(guó)的跨國(guó)公司提供金融服務(wù)，即所謂的“跟隨客戶”（followthecustomer）策略（Williams，2002）。這是早期的也是較有影響的對(duì)外資銀行進(jìn)入新興市場(chǎng)國(guó)家的理論解釋。從實(shí)踐上看，中東歐轉(zhuǎn)軌國(guó)家金融部門(mén)FDI的迅速增長(zhǎng)得益于歐盟區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程（如歐盟東擴(kuò)）的不斷加快；而拉丁美洲國(guó)家金融部門(mén)FDI的迅速增長(zhǎng)則得益于北美自由貿(mào)易區(qū)的組建和以美國(guó)為主導(dǎo)的構(gòu)建美洲自由貿(mào)易區(qū)的努力。

第二，20世紀(jì)90年代中期以來(lái)，新興市場(chǎng)國(guó)家紛紛放松金融管制，加快金融自由化進(jìn)程，進(jìn)而解除了境外金融資本進(jìn)入其金融部門(mén)的政策，使FSFDI的大規(guī)模增長(zhǎng)成為可能。90年代初期，中東歐轉(zhuǎn)軌國(guó)家普遍進(jìn)行大規(guī)模的銀行不良資產(chǎn)清理、注資以及面向國(guó)內(nèi)的私有化，但這種由政府主導(dǎo)的自上而下的改革成本高昂卻收效甚微。90年代中期以后，這些國(guó)家逐漸開(kāi)始放松金融管制，在銀行改革過(guò)程中引入境外戰(zhàn)略投資者并最終選擇了對(duì)外資銀行的全面開(kāi)放。拉丁美洲國(guó)家的金融自由化進(jìn)程在90年代中期之后也大大加快，主要表現(xiàn)為放松金融管制和開(kāi)放資本賬戶；東亞新興市場(chǎng)國(guó)家在亞洲金融危機(jī)之后也逐漸開(kāi)始向外資銀行開(kāi)放本國(guó)銀行市場(chǎng)。這些舉措消除了國(guó)際金融資本以直接投資的方式進(jìn)入新興市場(chǎng)國(guó)家的政策，提高了大型跨國(guó)銀行進(jìn)入新興市場(chǎng)國(guó)家的積極性。

第三，發(fā)達(dá)國(guó)家的大銀行對(duì)利潤(rùn)的追求和在全球范圍內(nèi)拓展業(yè)務(wù)的需要是新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)FDI迅速增長(zhǎng)的主要原因之一。20世紀(jì)90年代以來(lái)，發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)銀行市場(chǎng)的內(nèi)部整合，使其國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)日趨飽和，金融機(jī)構(gòu)特別是商業(yè)銀行的利潤(rùn)空間逐步縮減。為了尋求更大的資產(chǎn)規(guī)模（避免被其他金融機(jī)構(gòu)并購(gòu)）和開(kāi)拓更廣闊的市場(chǎng)以增加盈利能力，發(fā)達(dá)國(guó)家的大銀行加大了對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)的直接投資。GeorgeClarke等（2001）指出，（新興市場(chǎng)國(guó)家）非飽和的、欠發(fā)達(dá)的以及低效率的金融市場(chǎng)能夠?yàn)橥赓Y銀行帶來(lái)較高的收益和良好的發(fā)展前景。此外，這也是其獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì)收益和在全球范圍內(nèi)分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的需要。雖然有學(xué)者（Amihud等，2002）認(rèn)為，F(xiàn)SFDI并不一定能夠有效分散外資銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，其潛在的收益可能被新的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)抵消，以及FSFDI是否能夠提高外資銀行的效率也值得懷疑（Berger等，2000），但一般認(rèn)為，F(xiàn)S-FDI能夠提高外資銀行的資產(chǎn)多樣性并有利于其在全球范圍內(nèi)分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)可以獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì)的收益并提高經(jīng)營(yíng)效率。

第四，通訊技術(shù)的進(jìn)步、信息網(wǎng)絡(luò)的普及與跨國(guó)交通的便利降低了FSFDI的信息成本，從而更加有利于跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)的組織和管理。Farouk（2004）指出，信息成本是影響FSFDI的重要因素之一，其中地理距離和文化差異對(duì)信息成本的影響最大。Buch（2001）的研究也表明，地理距離一直是外資銀行在進(jìn)行跨國(guó)投資決策時(shí)考慮的重要因素。90年代以來(lái)，科學(xué)技術(shù)的進(jìn)步，特別是通訊技術(shù)的突飛猛進(jìn)和跨國(guó)交通的便利大大降低了由地理距離帶來(lái)的信息成本，而且信息網(wǎng)絡(luò)在新興市場(chǎng)國(guó)家的日益普及，也有利于外資銀行在不同國(guó)家的分行（或子公司）之間的業(yè)務(wù)往來(lái)和信息分享，從而使其母行更容易提高組織和管理的效率并獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)收益。

三、FSFDI對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)的影響

1.FSFDI對(duì)資本分配效率和金融市場(chǎng)發(fā)展的影響一般認(rèn)為，F(xiàn)SFDI會(huì)強(qiáng)化新興市場(chǎng)國(guó)家銀行體系的競(jìng)爭(zhēng)，從而提高金融機(jī)構(gòu)的效率。大量的經(jīng)驗(yàn)研究證明，外資銀行的進(jìn)入能夠有效地降低東道國(guó)（HostCoun-try，在本文中指吸收FSFDI的新興市場(chǎng)國(guó)家）銀行業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本并提高其效率（Claessens等，2001；ClaessensandLaeven，2003；MartinezandMody，2003）。雖然如此，但外資銀行的進(jìn)入并不一定帶來(lái)利潤(rùn)的增長(zhǎng)。一種解釋是外資銀行較國(guó)內(nèi)銀行更為保守，提取更高的不良貸款準(zhǔn)備并執(zhí)行嚴(yán)格的貸款風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方案；另一種解釋是，競(jìng)爭(zhēng)的加劇使貸款的價(jià)格（利率）更為低廉，向銀行申請(qǐng)貸款變得更加容易，銀行成本降低和運(yùn)營(yíng)效率提升所帶來(lái)的利益更多地被轉(zhuǎn)移至客戶身上。東道國(guó)金融體系效率的提升使信貸分配狀況得以改善，關(guān)系型融資得以控制。這主要是由于外資銀行在作貸款決策時(shí)，會(huì)依據(jù)其標(biāo)準(zhǔn)化的貸款條件和風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)價(jià)格，排除那些不符合貸款標(biāo)準(zhǔn)、道德風(fēng)險(xiǎn)較高的申請(qǐng)者，進(jìn)而降低產(chǎn)生不良貸款的可能性。在新興市場(chǎng)國(guó)家，一個(gè)普遍的擔(dān)心是外資銀行采用較為嚴(yán)格的貸款條件會(huì)增加一些企業(yè)獲得貸款的難度，如中小企業(yè)將難以獲得外資銀行的貸款支持。如Berger等（2001）指出，由外資控股的大銀行在向信息透明度不高的中小企業(yè)融資方面存在缺陷。但也有相反的觀點(diǎn)，如PeekandRosengren（1998）以及DeYoung等（1999）的研究證明，外資銀行傾向于將貸款份額的一小部分分配給中小企業(yè)，但中小企業(yè)向外資銀行申請(qǐng)貸款的積極性并不高；MarcFarnoux等（2004）的研究也證明，外資銀行在信貸分配上并不歧視東道國(guó)的中小企業(yè)。

外資銀行的進(jìn)入能夠促進(jìn)新興市場(chǎng)國(guó)家的金融市場(chǎng)如基金市場(chǎng)、證券市場(chǎng)以及衍生金融工具市場(chǎng)的發(fā)展。這是因?yàn)?，在金融市?chǎng)尚不發(fā)達(dá)的新興市場(chǎng)國(guó)家，外資銀行拓展業(yè)務(wù)的一個(gè)重要手段是通過(guò)金融創(chuàng)新來(lái)占領(lǐng)市場(chǎng)份額（如為客戶提供新的金融產(chǎn)品和服務(wù)），而新的金融工具的出現(xiàn)必然要求在這些國(guó)家發(fā)展相應(yīng)的金融市場(chǎng)。此外，外資銀行出于避險(xiǎn)和對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的需要，會(huì)通過(guò)提供相應(yīng)的技術(shù)支持和構(gòu)建法律框架的建議等方式協(xié)助東道國(guó)的金融當(dāng)局發(fā)展相關(guān)的金融市場(chǎng)。

2.FSFDI對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定性的影響研究表明，外資銀行的金融創(chuàng)新活動(dòng)會(huì)成為新興市場(chǎng)國(guó)家金融監(jiān)管體制改革的催化劑。其金融創(chuàng)新會(huì)促使新興市場(chǎng)國(guó)家的金融監(jiān)管當(dāng)局不斷更新監(jiān)管理念與監(jiān)管方法，提高監(jiān)管從業(yè)人員的素質(zhì)，從而加強(qiáng)金融體系的安全性與穩(wěn)定性。此外，為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)（特別是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)），外資銀行本身具有很強(qiáng)的維護(hù)和保持東道國(guó)金融體系穩(wěn)定的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力。因此，從中長(zhǎng)期來(lái)看，F(xiàn)SFDI能夠增強(qiáng)東道國(guó)的金融體系抵御外部沖擊的能力，進(jìn)而使東道國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)金融更加穩(wěn)定。如Demirguc等（1998）的研究發(fā)現(xiàn)，外資銀行的數(shù)量與東道國(guó)爆發(fā)銀行危機(jī)的可能性之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，因此外資銀行具有穩(wěn)定東道國(guó)金融體系的作用。Bonin等（2003）認(rèn)為，在一些拉丁美洲國(guó)家和中東歐轉(zhuǎn)軌國(guó)家，與私有化改革之初的混亂情況相比，外資銀行起到了增加?xùn)|道國(guó)銀行體系穩(wěn)定性的作用。具體而言，外資銀行作為跨國(guó)銀行，其資本實(shí)力雄厚，資產(chǎn)多樣化程度較高，信貸風(fēng)險(xiǎn)管理能力較強(qiáng)，因而對(duì)東道國(guó)商業(yè)周期波動(dòng)的敏感度較低，能夠?yàn)闁|道國(guó)的客戶提供相對(duì)穩(wěn)定的貸款。而對(duì)東道國(guó)商業(yè)周期敏感度較高的跨境貸款以及本地銀行貸款則難以做到這一點(diǎn)。此外，在金融危機(jī)時(shí)期，外資銀行可能會(huì)起到“穩(wěn)定錨”的作用。因?yàn)橥赓Y銀行資本實(shí)力雄厚，而且在必要時(shí)會(huì)得到母銀行的資金支持，這使其在東道國(guó)金融危機(jī)期間能夠保持經(jīng)營(yíng)的連續(xù)性與穩(wěn)定性，破產(chǎn)概率相對(duì)較低，因而有利于東道國(guó)的金融穩(wěn)定。此外，新興市場(chǎng)國(guó)家在金融危機(jī)期間往往伴隨著大規(guī)模的資本外逃，這主要由于投資者對(duì)其金融機(jī)構(gòu)失去信心，而外資銀行可以在危機(jī)時(shí)期充當(dāng)東道國(guó)國(guó)內(nèi)資金的“避風(fēng)港”，從而使資本外逃變成東道國(guó)金融體系內(nèi)部的資金轉(zhuǎn)移（即資金由內(nèi)資銀行轉(zhuǎn)向外資銀行），減少由于資本外逃對(duì)匯率和利率形成的壓力以及對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的消極影響。

3.FSFDI產(chǎn)生的問(wèn)題與東道國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局面臨的挑戰(zhàn)首先，外資銀行的重大決策，如風(fēng)險(xiǎn)管理和信貸評(píng)估策略，往往由其所屬國(guó)的總部決定，而東道國(guó)境內(nèi)的外資銀行僅負(fù)責(zé)日常的管理和運(yùn)營(yíng)。因此FSFDI使東道國(guó)境內(nèi)的外資銀行融入其總部的全球經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略而喪失了獨(dú)立性。這一方面使東道國(guó)境內(nèi)的外資銀行會(huì)更加專注于境內(nèi)業(yè)務(wù)，進(jìn)而導(dǎo)致其國(guó)際化程度下降并難以在全球范圍內(nèi)分散風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，使東道國(guó)更容易遭受來(lái)自外資銀行總部所在國(guó)的外部沖擊。如在特殊情況下，當(dāng)外資銀行的總部陷入困境時(shí)，由此帶來(lái)的全面收縮可能對(duì)東道國(guó)產(chǎn)生負(fù)面影響。這可以看作是傳染效應(yīng)。此外，外資銀行總部的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化也可能對(duì)東道國(guó)產(chǎn)生影響。如出于調(diào)整經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的考慮，外資銀行總部可能縮減其在東道國(guó)的金融產(chǎn)品種類，而這可能與東道國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局的目標(biāo)函數(shù)相左。其次，F(xiàn)SFDI可能導(dǎo)致信息缺失進(jìn)而加劇信息不對(duì)稱。當(dāng)外資銀行的總部決定將其在東道國(guó)境內(nèi)的子銀行摘牌停止上市時(shí)，會(huì)造成市場(chǎng)信息的缺失。一方面，股票市場(chǎng)所具有的價(jià)格信號(hào)功能消失了；另一方面，由于子公司不再需要公司的財(cái)務(wù)狀況、營(yíng)業(yè)狀況等信息，市場(chǎng)透明度將會(huì)因此下降，市場(chǎng)分析人員也無(wú)法評(píng)估和分析銀行的經(jīng)營(yíng)狀況，從而加重了信息不對(duì)稱，并削弱了市場(chǎng)的有效性。在這種情況下，審慎有效的金融監(jiān)管也將變得困難。因?yàn)楸O(jiān)管部門(mén)難以準(zhǔn)確衡量外資銀行的經(jīng)營(yíng)狀況和風(fēng)險(xiǎn)情況，這要求新興市場(chǎng)國(guó)家的金融監(jiān)管部門(mén)采取相應(yīng)的措施以彌補(bǔ)由于信息缺失帶來(lái)的信息不對(duì)稱。

總之，外資銀行的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和金融創(chuàng)新可能會(huì)產(chǎn)生新的金融脆弱性，如何應(yīng)對(duì)這些問(wèn)題成為新興市場(chǎng)國(guó)家金融監(jiān)管當(dāng)局面臨的重大挑戰(zhàn)。1998年，在巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)、國(guó)際證券委員會(huì)和國(guó)際保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管委員會(huì)舉辦的聯(lián)合論壇上，與會(huì)各方深入研究和探討了如何加強(qiáng)對(duì)大型跨國(guó)金融集團(tuán)的監(jiān)管，并提出了許多建設(shè)性意見(jiàn)。其中著重強(qiáng)調(diào)了應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)外資銀行所屬國(guó)與東道國(guó)金融監(jiān)管部門(mén)之間的信息分享與合作，構(gòu)建一個(gè)信息交流的平臺(tái)，以便最大限度地避免危機(jī)，確保雙方金融監(jiān)管的審慎有效。

四、新興市場(chǎng)國(guó)家吸收FSFDI應(yīng)注意的問(wèn)題

1.加強(qiáng)審慎有效的金融監(jiān)管，努力消除監(jiān)管信息的不對(duì)稱20世紀(jì)90年代中期以來(lái)，外資銀行對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家金融部門(mén)直接投資的形式發(fā)生了變化，即由原來(lái)單獨(dú)開(kāi)設(shè)分行逐漸變?yōu)橥ㄟ^(guò)并購(gòu)本土銀行建立控股子公司。例如在中東歐國(guó)家，到2003年末，有超過(guò)85%的外資銀行以控股子公司的形式開(kāi)展業(yè)務(wù)；在1994至1998年間，外資銀行在拉丁美洲設(shè)立的控股子公司數(shù)量也由6家增加到56家。出現(xiàn)這種變化的原因是設(shè)立分支機(jī)構(gòu)需要大量投資，會(huì)影響金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性，而控股子公司則可以利用杠桿效應(yīng)，以等量資金在更大范圍內(nèi)發(fā)揮作用。但更為重要的原因則是分支行不具有獨(dú)立的法律地位，只能以總行的名義開(kāi)展各種業(yè)務(wù)，因而發(fā)揮的作用較為有限；而子公司則是獨(dú)立于總行的法人實(shí)體，既有利于其總行實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展，也能有效應(yīng)對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家不同程度的中央集權(quán)，規(guī)避各種針對(duì)外資銀行分支機(jī)構(gòu)的監(jiān)管條例。FSFDI形式的變化增加了新興市場(chǎng)國(guó)家金融監(jiān)管的難度，在一定程度上加劇了監(jiān)管信息的不對(duì)稱。為此，新興市場(chǎng)國(guó)家的金融監(jiān)管部門(mén)應(yīng)當(dāng)繼續(xù)加強(qiáng)審慎有效的金融監(jiān)管，改革陳舊的金融監(jiān)管框架，提高金融監(jiān)管從業(yè)人員的素質(zhì)，并與其外資銀行所屬國(guó)的金融監(jiān)管當(dāng)局加強(qiáng)溝通，分享監(jiān)管信息，以此努力消除監(jiān)管信息不對(duì)稱可能造成的監(jiān)管無(wú)效。

2.合理控制FSFDI的數(shù)量，鼓勵(lì)本國(guó)金融機(jī)構(gòu)提高國(guó)際化程度雖然FSFDI能夠?yàn)樾屡d市場(chǎng)國(guó)家?guī)?lái)一系列的正面效應(yīng)，但FSFDI并不是越多越好，合理控制FSFDI的數(shù)量至關(guān)重要。一方面，過(guò)高的FSFDI比率可能會(huì)使新興市場(chǎng)國(guó)家更容易遭受來(lái)自外資銀行所在國(guó)的外部沖擊；另一方面，F(xiàn)SFDI對(duì)東道國(guó)的金融機(jī)構(gòu)存在較強(qiáng)的正向激勵(lì)，因此在理論上，一國(guó)存在一個(gè)FSFDI的合理比率。一般而言，小型開(kāi)放型經(jīng)濟(jì)體更容易獲得金融自由化的收益，因而可以保持相對(duì)較高的FSFDI比率，而規(guī)模較大的國(guó)家在吸收FSFDI問(wèn)題上則須謹(jǐn)慎。此外，新興市場(chǎng)國(guó)家在合理吸收FSFDI的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)本國(guó)金融機(jī)構(gòu)提高國(guó)際化程度。如前文所述，F(xiàn)SFDI使東道國(guó)境內(nèi)的外資銀行融入大型跨國(guó)銀行的全球經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略中而喪失了獨(dú)立性，其國(guó)際化程度下降并難以在全球范圍內(nèi)分散風(fēng)險(xiǎn)。因此，新興市場(chǎng)國(guó)家的金融當(dāng)局應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)本國(guó)金融機(jī)構(gòu)提高國(guó)際化程度，積極融入金融全球化的進(jìn)程，面對(duì)和接受外資銀行的競(jìng)爭(zhēng)與挑戰(zhàn)。同時(shí)，提高國(guó)際化程度也是實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展，分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的客觀要求。

3.統(tǒng)籌規(guī)劃FSFDI的格局，避免來(lái)源國(guó)過(guò)于集中東道國(guó)的金融資產(chǎn)過(guò)于集中在某個(gè)國(guó)家，無(wú)疑會(huì)對(duì)東道國(guó)的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較為復(fù)雜的影響。如果東道國(guó)與該國(guó)經(jīng)濟(jì)一體化的程度較高，財(cái)政政策和貨幣政策的一致性較強(qiáng)，社會(huì)、歷史以及文化之間的差異較低，那么東道國(guó)可能會(huì)從這種集中的FSFDI格局中獲益。但現(xiàn)實(shí)中，新興市場(chǎng)國(guó)家很難找到完全符合上述條件的FSFDI來(lái)源國(guó)。在這種情況下，如果其FSFDI過(guò)于集中在某個(gè)國(guó)家，不僅會(huì)削弱其宏觀經(jīng)濟(jì)政策的有效性并加深對(duì)該國(guó)經(jīng)濟(jì)的依賴，而且還會(huì)增加遭受來(lái)自該國(guó)外部沖擊的風(fēng)險(xiǎn)。此外，新興市場(chǎng)國(guó)家往往只是被動(dòng)地接受來(lái)自發(fā)達(dá)國(guó)家的FSFDI，很難與發(fā)達(dá)國(guó)家形成互動(dòng)，即新興市場(chǎng)國(guó)家的金融機(jī)構(gòu)很難向發(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)行金融部門(mén)的直接投資。為此，統(tǒng)籌規(guī)劃FSFDI來(lái)源國(guó)的格局，避免本國(guó)的FSFDI過(guò)于集中在某個(gè)國(guó)家就顯得十分必要。從目前來(lái)看，拉丁美洲國(guó)家FSFDI的來(lái)源國(guó)集中程度較高，如在智利、阿根廷和巴西，每年分別有約91%、65%和58%的FSFDI來(lái)自西班牙；墨西哥每年約有66%的FS-FDI來(lái)自美國(guó)；中東歐轉(zhuǎn)軌國(guó)家FSFDI來(lái)源國(guó)的格局則較為合理，如波蘭每年吸收的FSFDI分別來(lái)自德國(guó)（22%）、美國(guó)（21%）、意大利（18%）、愛(ài)爾蘭（14%）與荷蘭（8%）；捷克FSFDI的主要來(lái)源國(guó)則為奧地利（39%）、比利時(shí)（24%）、法國(guó)（22%）和美國(guó)（12%）；東亞新興市場(chǎng)國(guó)家由于FSFDI數(shù)量較低，尚未表現(xiàn)出明顯的集中趨勢(shì)。

篇3

一、投資的安全性、效益性和流動(dòng)性

在經(jīng)濟(jì)學(xué)上，投資一般應(yīng)考慮三方面的因素：安全性、效益性和流動(dòng)性。

（一）安全性。指投放對(duì)象內(nèi)容和形式的合法性、項(xiàng)目的可行性、合作機(jī)構(gòu)的信譽(yù)等。投資總是將資金投放到某一具體的對(duì)象上，并且是在實(shí)際生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)活動(dòng)進(jìn)行之前發(fā)生的，具有預(yù)付款的性質(zhì)。所以，對(duì)象的合法與可行是決定企業(yè)取得利潤(rùn)的前提條件。選擇和把握這些因素是投資的關(guān)鍵，企業(yè)應(yīng)當(dāng)慎重行事，使投資的客觀條件存在。

（二）效益性。主要是指經(jīng)濟(jì)效益的高低，有時(shí)也包含社會(huì)效益。盡管各個(gè)具體投資在目的上不盡相同，但是，這些投資的最終和長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)都是為了取得投資收益，最終使投資收回，而且及時(shí)收回。

（三）流動(dòng)性。包含投資的期限長(zhǎng)短、變現(xiàn)能力和款項(xiàng)劃撥是否便捷。在投資的過(guò)程中，不僅投出資金會(huì)在空間上流動(dòng)，而且投出資金轉(zhuǎn)化為的實(shí)物和證券也會(huì)在空間上流動(dòng)。

投資的最高理想是實(shí)現(xiàn)安全性、效益性和流動(dòng)性的統(tǒng)一。但這三者之間通常是矛盾的，尤其是安全性和效益性之間，即通常說(shuō)的利潤(rùn)越大，風(fēng)險(xiǎn)越高。因此，企業(yè)在投資時(shí)一定要考慮到以下因素：投資收益、投資風(fēng)險(xiǎn)、投資約束、投資彈性。

1、投資收益，包括投資利潤(rùn)和資本利得。投資利潤(rùn)是指投入資金經(jīng)運(yùn)轉(zhuǎn)后所取得的收入與所發(fā)生成本的差額；資本利得是指金融商品買與賣之間的差價(jià)。在投資中考慮投資收益，應(yīng)以投資對(duì)象收益具有確定性的方案為選擇對(duì)象，并需要分析這些因素對(duì)投資方案的作用、方向、程度、尋求提高和穩(wěn)定投資收益的途徑。

2、投資風(fēng)險(xiǎn)，是一種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)或經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，表現(xiàn)為商品或服務(wù)的價(jià)值不能充分實(shí)現(xiàn)或不能實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。投資風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自投資者對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的不正確以及經(jīng)營(yíng)缺乏效率。所以，企業(yè)必須考慮投資風(fēng)險(xiǎn)的可能性，尋找引起投資風(fēng)險(xiǎn)的原因，并提出規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的辦法。

3、投資約束，與投資風(fēng)險(xiǎn)有密切關(guān)系。當(dāng)投資風(fēng)險(xiǎn)較大時(shí)，投資企業(yè)就會(huì)對(duì)接受投資的企業(yè)加強(qiáng)約束。投資約束有以下幾種形式：控制權(quán)約束、市場(chǎng)約束、用途約束、數(shù)量約束、擔(dān)保約束、間接約束等。

4、投資彈性，首先是規(guī)模彈性，就是企業(yè)投資必須根據(jù)自己資金的可供能力和投資效益或者市場(chǎng)供求狀況，調(diào)整投資規(guī)模。其次是結(jié)構(gòu)彈性，就是調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。

二、投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)指標(biāo)

固定資產(chǎn)投資決策，是在分析項(xiàng)目可行性的基礎(chǔ)上進(jìn)行的。分析是需要借助指標(biāo)進(jìn)行評(píng)價(jià)的，常用的指標(biāo)分非貼現(xiàn)指標(biāo)和貼現(xiàn)指標(biāo)兩大類：

（一）非貼現(xiàn)指標(biāo)是評(píng)價(jià)項(xiàng)目時(shí)，不考慮資金時(shí)間價(jià)值的各種指標(biāo)，是直接用項(xiàng)目的實(shí)際收支計(jì)算投資報(bào)酬的方法。

1、投資回收期：是指初始投資收回所需要的時(shí)間。投資回收期法是以收回時(shí)間較短的投資方案作為被選方案的方法，一般以年為單位計(jì)算。

①每年現(xiàn)金凈流量相等，用以下公式：

投資回收期=原始投資額/每年現(xiàn)金凈流量

②每年現(xiàn)金凈流量不等，就要根據(jù)每年年末尚未收回的投資額確定：

投資回收期=（n-1）＋第（n-1）年年末未收回的投資/第n年當(dāng)年的現(xiàn)金凈流量

2、平均報(bào)酬率：是通過(guò)計(jì)算投資項(xiàng)目壽命周期內(nèi)平均的年投資報(bào)酬率，用以選擇別選方案的一種方法。有三種計(jì)算方法：

①考慮年均凈利潤(rùn)：

平均報(bào)酬率=年均凈利潤(rùn)/初始投資額

②考慮年均凈流量：

平均報(bào)酬率=年平均現(xiàn)金凈利潤(rùn)/初始投資額

③若為追加投資：

平均報(bào)酬率=年平均現(xiàn)金凈利潤(rùn)/1/2（初始投資－預(yù)計(jì)設(shè)備殘值）＋預(yù)計(jì)設(shè)備殘值＋追加的營(yíng)運(yùn)資金

（二）貼現(xiàn)指標(biāo)是評(píng)價(jià)項(xiàng)目實(shí)際收益時(shí)，不同時(shí)期現(xiàn)金流入、流出必須考慮貨幣時(shí)間價(jià)值。

1、凈現(xiàn)值：是指投資項(xiàng)目投入使用后的凈現(xiàn)金流量，按資金成本或企業(yè)期望達(dá)到的報(bào)酬率折算為現(xiàn)值，減去初始投資或各期投資的現(xiàn)值之差。

2、現(xiàn)值指數(shù)：是指未來(lái)現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與流出量現(xiàn)值之間的比率。

3、內(nèi)含報(bào)酬率：是指能夠使方案未來(lái)流入量現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說(shuō)是使投資方案凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。它是方案本身的報(bào)酬率，不受預(yù)定報(bào)酬率的影響，從理論和實(shí)踐上都有說(shuō)服力。

三、幾種投資方式的比較

下面我們從投資的安全性、效益性和流動(dòng)性三個(gè)方面來(lái)對(duì)幾種投資方式作一點(diǎn)粗略的分析。

1．銀行存款：

銀行存款安全性很高，流動(dòng)性也高，效益性較差。尤其是現(xiàn)在處于銀行利率水平最低的一個(gè)歷史階段，此方式在基金會(huì)的投資組合中所占的比例不能大。

2．信托存款：

按照規(guī)定金融信托投資機(jī)構(gòu)可以吸收包括基金會(huì)的基金在內(nèi)的1年期（含1年）以上的信托存款。其安全性乃基于金融機(jī)構(gòu)的信譽(yù)，效益隨市場(chǎng)利率水平變化。過(guò)去，信托存款一般比法定銀行利率高許多。資金量大，利率可談得更高些。但是，現(xiàn)在中國(guó)人民銀行對(duì)高息攬存實(shí)行嚴(yán)格監(jiān)管，大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)不再這樣做，同時(shí)，信托投資公司又出現(xiàn)信譽(yù)危機(jī)，因此，信托存款至少在目前不是一種合適的投資方式。

3、證券投資

證券投資分為債券投資和股票投資兩大類。

A、債券包括國(guó)債和企業(yè)債券，比較而言，國(guó)債發(fā)行量大，流通性好，信譽(yù)高。在所有的投資方式中，國(guó)債的安全性最高，收益比銀行存款略高?？梢哉f(shuō)，國(guó)債是很適合于基金會(huì)的一種投資方式，應(yīng)在基金會(huì)的資產(chǎn)組合中占一定比重，資金緊張時(shí)還可變現(xiàn)或以其作抵押獲得貸款。上海證券交易所的國(guó)債回購(gòu)業(yè)務(wù)，規(guī)定以全額的國(guó)債作抵押，實(shí)際上也是以交易所的信用作擔(dān)保。在中國(guó)人民銀行官員的眼中，它的風(fēng)險(xiǎn)與全國(guó)同業(yè)拆借和國(guó)債投資的風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有區(qū)別。我認(rèn)為，它的安全性比國(guó)債低，比信托存款高，流動(dòng)性好，短期利率高。

B、股票投資，利潤(rùn)高，風(fēng)險(xiǎn)也高?；饡?huì)炒股是合法的，但目前似乎還不太合乎國(guó)情，有可能被人們看作是拿捐款去賭博。在國(guó)外不少基金會(huì)的投資結(jié)構(gòu)中，股票投資占有較大比重，甚至超過(guò)50%.但是我們認(rèn)為，發(fā)達(dá)國(guó)家的股票市場(chǎng)已是成熟穩(wěn)定的市場(chǎng)，而我國(guó)股票市場(chǎng)是新興的、不完善、不穩(wěn)定的市場(chǎng)，相對(duì)而言風(fēng)險(xiǎn)很高，目前不適合基金會(huì)過(guò)深介入。新股認(rèn)購(gòu)不同于在二級(jí)市場(chǎng)炒股，自1996年以來(lái)利潤(rùn)高而風(fēng)險(xiǎn)小，是投資領(lǐng)域出現(xiàn)的一個(gè)特殊現(xiàn)象。為了促進(jìn)國(guó)有大中型企業(yè)的改革和發(fā)展，我國(guó)將擴(kuò)大股份制改革，新股的發(fā)行數(shù)量將會(huì)增加。據(jù)了解，有些基金會(huì)對(duì)新股認(rèn)購(gòu)方式已作了嘗試，且效果不錯(cuò)，值得借鑒。不過(guò)，在具體操作上有個(gè)股東帳戶的問(wèn)題需斟酌。近幾年，證券投資收益已成為許多信托投資公司重要的利潤(rùn)來(lái)源。

4．股權(quán)投資

按規(guī)定，基金會(huì)入股不得超過(guò)公司總股份的20％。此方式一般說(shuō)來(lái)流動(dòng)性很低。其安全性和效益性由公司的資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)狀況決定。若公司管理規(guī)范，經(jīng)營(yíng)良好，股東可坐享其成；若公司經(jīng)營(yíng)管理狀況很差，或原來(lái)很好，后來(lái)惡化，小股東則往往無(wú)奈，需慎重。

5．實(shí)業(yè)投資

若以營(yíng)利為目的直接進(jìn)行此類投資，與我國(guó)現(xiàn)行法規(guī)政策有悖。若能結(jié)合基金會(huì)的特點(diǎn)，選擇有前景的產(chǎn)業(yè)和有高無(wú)形資產(chǎn)附加值的項(xiàng)目，采取委托投資等合適的方式，可能產(chǎn)生較好的效益，但其流動(dòng)性一般較差。

6．委托貸款

其安全性基于借款企業(yè)的信譽(yù)，風(fēng)險(xiǎn)完全由基金會(huì)自己承擔(dān)。特別應(yīng)注意落實(shí)擔(dān)保。應(yīng)十分謹(jǐn)慎。

7．信托投資

信托投資業(yè)務(wù)系指受托人按照委托人指明的特定目的或要求，收受、經(jīng)營(yíng)或運(yùn)用信托資金、信托財(cái)產(chǎn)的金融業(yè)務(wù)。人民銀行要求基金會(huì)的基金保值和增值委托金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行。信托投資，或稱作投資、資金托管之類的看起來(lái)是符合此政策的，有可能成為今后基金會(huì)投資發(fā)展的一個(gè)方向。

雖然信托投資公司已存在多年，但信托投資業(yè)務(wù)在我國(guó)金融界是一個(gè)新生事物，缺少具體的法律政策規(guī)定（《信托法》已初成稿，至今未出臺(tái)）。目前有一些非銀行金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始涉足此業(yè)務(wù)。

總的來(lái)說(shuō)，只要是投資就會(huì)存在風(fēng)險(xiǎn)。謹(jǐn)慎考慮，使風(fēng)險(xiǎn)資本能夠通過(guò)更加寬闊暢通的渠道獲得投資利益，并且實(shí)現(xiàn)與資本市場(chǎng)、科學(xué)技術(shù)的共同發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

<1>《國(guó)際金融市場(chǎng)與投資》左連村中山大學(xué)出版社2004-7

篇4

收稿日期：2008－05－29

基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“中國(guó)公司治理及其評(píng)價(jià)研究”（70532001）；教育部人文社科重點(diǎn)研究基地項(xiàng)目“基于公司治理的投資者關(guān)系價(jià)值創(chuàng)造及其戰(zhàn)略管理行為研究”（06JJD630008）；南開(kāi)大學(xué)985、211工程項(xiàng)目資助

作者簡(jiǎn)介：馬連福（1963—），男，河北滄州人，南開(kāi)大學(xué)商學(xué)院、公司治理研究中心教授、博導(dǎo)；

高麗（1981—），女，山西陽(yáng)泉人，南開(kāi)大學(xué)商學(xué)院、公司治理研究中心博士生。

大量文獻(xiàn)研究認(rèn)為自愿性信息披露可以降低公司在資本市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱，通過(guò)增加自愿信息披露的數(shù)量和質(zhì)量可以提高股票流動(dòng)性，降低資本成本。但目前這一假說(shuō)受到了公司可見(jiàn)度學(xué)說(shuō)的挑戰(zhàn)[1]。對(duì)大規(guī)模公司或本國(guó)（本地）公司的媒體報(bào)道、分析師跟隨的數(shù)量大于小規(guī)模、本國(guó)（本地）上市的外國(guó)（外地）公司，前者為投資者所熟悉，因而會(huì)增加持股數(shù)量，提高股票流動(dòng)性。公司制度和公司行為對(duì)公司固有的特征起到調(diào)節(jié)作用，投資者關(guān)系管理（IRM）戰(zhàn)略是上市公司向資本市場(chǎng)傳遞信息的中介，可以發(fā)揮促進(jìn)投資者了解公司、吸引目標(biāo)投資者和第三方信息中介從而提高公司可見(jiàn)度的作用[2]。

投資者關(guān)系管理在我國(guó)開(kāi)展的時(shí)間并不長(zhǎng)，2001年深交所的第一份《中國(guó)上市公司投資者關(guān)系管理指引》將投資者關(guān)系管理的應(yīng)用提上了議事日程，2005年股權(quán)分置改革的大背景真正推動(dòng)了上市公司投資者關(guān)系管理工作的普遍開(kāi)展。目前國(guó)內(nèi)對(duì)投資者關(guān)系管理效果的評(píng)價(jià)多從公司價(jià)值、公司業(yè)績(jī)的角度展開(kāi)[3][4]，本文則試圖系統(tǒng)分析投資者關(guān)系管理的價(jià)值傳遞過(guò)程，對(duì)其在資本市場(chǎng)上的直接作用——提高公司可見(jiàn)度方面進(jìn)行檢驗(yàn)，有利于進(jìn)一步深入理解IRM的價(jià)值效應(yīng)傳遞過(guò)程。

一、理論分析與研究假設(shè)

公司在資本市場(chǎng)的可見(jiàn)度主要表現(xiàn)為投資者對(duì)公司的認(rèn)識(shí)和熟知的程度。目前國(guó)外可見(jiàn)度研究的對(duì)象多為公司的顧客以及對(duì)顧客施加影響的媒體，有些將研究對(duì)象擴(kuò)展為企業(yè)的所有利益相關(guān)者，而對(duì)資本市場(chǎng)可見(jiàn)度的研究較少。Heath和Tversky在進(jìn)行一系列實(shí)驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)：人們傾向于在自認(rèn)為熟知或可駕馭的環(huán)境中投資，熟知和駕馭能力這一假設(shè)有助于解釋為什么投資者有時(shí)情愿放棄多元化投資而專注于少數(shù)他們熟悉的公司。但是他們也發(fā)現(xiàn)人們傾向于購(gòu)買和持有熟悉的股票，并不出售，投資者對(duì)熟悉的股票一般會(huì)采取靜態(tài)的“購(gòu)買并持有”策略[5]。實(shí)際上，人們的熟悉“偏見(jiàn)”反映了對(duì)熟悉事物的樂(lè)觀和友善，如對(duì)熟悉公司的信心和對(duì)本國(guó)公司股票預(yù)期收益的樂(lè)觀[6]。因此，對(duì)投資者（包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)體投資者）而言，可見(jiàn)度高的公司會(huì)降低搜尋成本和投資風(fēng)險(xiǎn)，帶來(lái)更高的收益；對(duì)上市公司而言，可以獲得穩(wěn)定性投資者，降低公司的融資成本，提高股票價(jià)格和公司價(jià)值。第三方信息中介如證券分析師和財(cái)經(jīng)媒體是投資者獲取公司信息的重要媒介。證券分析師通過(guò)為目標(biāo)投資者提供專業(yè)分析，可以減少其與被跟隨公司之間的信息不對(duì)稱，降低公司的融資成本，提高整個(gè)資本市場(chǎng)的有效性[7]。媒體是公司行為的“放大器”，對(duì)公司的聲譽(yù)和形象宣傳起到正反饋?zhàn)饔?。他們善于挖掘公眾不知曉的故事，幫助投資者獲得潛在的公司信息，影響上市公司在投資者心目中的地位。

現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)公司資本市場(chǎng)可見(jiàn)度的研究多以機(jī)構(gòu)投資者或第三方信息中介為對(duì)象展開(kāi)，影響他們對(duì)公司關(guān)注程度的因素大致可分為兩類：一類是公司的結(jié)構(gòu)性特征，如公司規(guī)模、行業(yè)、經(jīng)營(yíng)狀況和成長(zhǎng)性等，這些是吸引機(jī)構(gòu)投資者的重要因素。機(jī)構(gòu)投資者符合“謹(jǐn)慎人”假設(shè)，公司規(guī)模和股票價(jià)格表現(xiàn)都會(huì)影響機(jī)構(gòu)投資者持股，注重規(guī)模反映了機(jī)構(gòu)投資者對(duì)“勝利者”的偏好[8]。媒體關(guān)注與分析師跟隨高度相關(guān)，他們更樂(lè)意跟蹤被看好行業(yè)的大型公司[9]，這可能是因?yàn)殡S著公司規(guī)模的擴(kuò)大，信息的獲取越來(lái)越容易，而且大公司能夠?yàn)榉治鰩熀退麄兊目蛻魩?lái)更多的交易[10]，即分析師對(duì)跟蹤對(duì)象的選擇主要是出于獲取信息的成本和收益考慮。另一類是制度性特征，公司治理結(jié)構(gòu)和制度對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的選擇和分析師的跟隨意愿有重要影響[11]。分析師對(duì)存在潛在抑制或操縱信息的公司跟隨少，如家族或管理層是控股股東的公司，并且在投資者法律保護(hù)弱的國(guó)家這種傾向更加明顯。機(jī)構(gòu)投資者從“用腳投票”到“股東積極主義”行為的轉(zhuǎn)變，使得他們偏好于外部股東有更多發(fā)言權(quán)的公司，股權(quán)的分散化程度和控股股東的行為是決定其是否持股的重要因素。總之，機(jī)構(gòu)投資者和分析師更愿意關(guān)注治理較好的公司。根據(jù)上述理論分析，我們提出如下研究假設(shè)1：

假設(shè)1：公司結(jié)構(gòu)性特征和制度性特征會(huì)影響公司在資本市場(chǎng)的可見(jiàn)度。

影響資本市場(chǎng)可見(jiàn)度的公司行為是公司的根本性戰(zhàn)略行為，會(huì)影響投資者的決策選擇。投資者關(guān)系管理可能是提高公司在資本市場(chǎng)可見(jiàn)度的最佳戰(zhàn)略行為。它以投資者、分析師和媒體等第三方信息中介為對(duì)象，通過(guò)一系列金融工具和營(yíng)銷手段的運(yùn)用吸引潛在投資者的關(guān)注，獲取投資者的信任，提高投資者的滿意度和忠誠(chéng)度，從而降低公司股權(quán)融資成本，實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化[12]。

從信息經(jīng)濟(jì)學(xué)角度講，投資者關(guān)系管理的本質(zhì)是減少上市公司與資本市場(chǎng)利益相關(guān)者之間的信息不對(duì)稱。當(dāng)公司外部人不易獲取公司信息或獲取信息的成本過(guò)高時(shí)，處于信息劣勢(shì)的投資者將做出逆向選擇，他們不再花費(fèi)過(guò)多的精力和成本去搜集各個(gè)公司基本面的信息，而是將好公司和壞公司等同對(duì)待，并將整個(gè)市場(chǎng)的平均質(zhì)量納入其對(duì)單個(gè)公司價(jià)值的判斷之中，從而產(chǎn)生類似阿克勒夫所說(shuō)的“檸檬市場(chǎng)”或“劣幣驅(qū)逐良幣”的結(jié)果。投資者關(guān)系管理是上市公司主動(dòng)披露信息，與投資者、分析師和媒體等進(jìn)行互動(dòng)溝通，加大其獲取公司信息的可能性、全面性和準(zhǔn)確性，合理引導(dǎo)他們的投資預(yù)期，提高公司整體的可見(jiàn)度和聲譽(yù)的過(guò)程。投資者關(guān)系管理作為公司的戰(zhàn)略職能，是控股股東權(quán)利意志的體現(xiàn)，是公司在資本市場(chǎng)可見(jiàn)度壓力下的主動(dòng)行為，通過(guò)與機(jī)構(gòu)投資者、分析師和媒體的溝通交流，可以向外界傳遞公司透明度的信號(hào)，取得公眾的信任，成為投資者熟知的公司；投資者通過(guò)溝通渠道獲得知情權(quán)的同時(shí)擁有話語(yǔ)權(quán)，向公司管理層和董事會(huì)反饋意見(jiàn)，提出良好建議，有利于公司的良性發(fā)展。因此，控股股東實(shí)施投資者關(guān)系管理有外在壓力和內(nèi)在動(dòng)力，投資者關(guān)系管理水平高的公司會(huì)克服控股股東本身所帶來(lái)的抑制公司可見(jiàn)度的負(fù)面效應(yīng)，改善公司治理水平，是上市公司主動(dòng)實(shí)施的自主性治理行為[13]。由此，我們提出研究假設(shè)2：

假設(shè)2：投資者關(guān)系管理可以調(diào)節(jié)公司結(jié)構(gòu)性特征和制度性特征對(duì)公司資本市場(chǎng)可見(jiàn)度的影響。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）投資者關(guān)系管理水平指標(biāo)的設(shè)計(jì)

投資者關(guān)系管理主要是指與投資者、分析師和媒體等第三方信息中介溝通公司的非財(cái)務(wù)信息、未來(lái)預(yù)期的信息。我們參考中國(guó)證監(jiān)會(huì)《上市公司投資者關(guān)系工作指引》、《深圳證券交易所上市公司投資者關(guān)系管理指引》和《上海證券交易所上市公司投資者關(guān)系管理自律公約》的相關(guān)內(nèi)容，將歷史性非財(cái)務(wù)信息、前瞻性信息披露以及與投資者、分析師等的互動(dòng)溝通作為度量投資者關(guān)系管理水平的主要指標(biāo)；同時(shí)投資者關(guān)系管理工作的有效開(kāi)展需要公司高層的支持和組織機(jī)構(gòu)作為保障，于是我們加入度量組織設(shè)置的指標(biāo)。根據(jù)專家建議，確定了上市公司投資者關(guān)系管理水平評(píng)價(jià)的四個(gè)主因素及相應(yīng)子因素：歷史性非財(cái)務(wù)信息（包括公司行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況、社會(huì)責(zé)任履行情況、重大投資、公司治理、文化建設(shè)等子因素指標(biāo)）、前瞻性信息（包括未來(lái)公司業(yè)績(jī)影響因素、顧客關(guān)系管理方案、公司發(fā)展戰(zhàn)略與成長(zhǎng)性分析、產(chǎn)品市場(chǎng)及新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、行業(yè)前景預(yù)期、社會(huì)責(zé)任投資等子因素指標(biāo)）、溝通信息（包括網(wǎng)絡(luò)溝通平臺(tái)建設(shè)、分析師會(huì)議和業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)、一對(duì)一溝通、現(xiàn)場(chǎng)參觀、電話咨詢、主動(dòng)走訪投資者等子因素指標(biāo)）和組織設(shè)置（包括投資者關(guān)系管理人員培訓(xùn)、投資者關(guān)系管理制度、高管層參與、激勵(lì)約束機(jī)制等子因素指標(biāo)）。在指標(biāo)的設(shè)計(jì)過(guò)程中，對(duì)于原始數(shù)據(jù)屬于定性指標(biāo)的，采用語(yǔ)義差別隸屬賦值法將定性指標(biāo)定量化；原始數(shù)據(jù)屬于定量指標(biāo)的，采用功效系數(shù)法對(duì)定量指標(biāo)無(wú)量綱處理。根據(jù)專家評(píng)分和層次分析法確定各指標(biāo)的權(quán)重，通過(guò)加權(quán)平均計(jì)算出上市公司投資者關(guān)系管理水平的值IRMI。

（二）模型設(shè)定及變量選取

為衡量投資者關(guān)系管理水平對(duì)公司結(jié)構(gòu)特征和制度特征的調(diào)節(jié)效應(yīng)，我們選用帶有交互項(xiàng)的多元回歸分析模型，基本模型如下：

VISIBILITY＝C＋f1（結(jié)構(gòu)特征）＋f2（制度特征）＋f3（IRMI×結(jié)構(gòu)特征）＋f4（IRMI×制度特征）＋f5（控制特征）＋

綜合相關(guān)文獻(xiàn)對(duì)組織可見(jiàn)度、機(jī)構(gòu)投資者持股和分析師跟隨影響因素的實(shí)證分析[13][14][15]，本文回歸方程中各變量的選取如下：（1）被解釋變量公司可見(jiàn)度VISIBILITY包括上市公司的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量NII、分析師跟隨數(shù)量ANLST和媒體報(bào)道數(shù)量MEDIA三方面，機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量取當(dāng)年各季度末數(shù)據(jù)的平均值，我們認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量比機(jī)構(gòu)投資者持股比例更能反映公司在所有機(jī)構(gòu)投資者中受關(guān)注的程度，是可見(jiàn)度的直接衡量指標(biāo)，而持股比例反映的是機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司的介入程度，更多地體現(xiàn)為關(guān)注基礎(chǔ)上的信任與持有，比數(shù)量指標(biāo)反映的內(nèi)涵要多；跟蹤上市公司的分析師數(shù)量和財(cái)經(jīng)媒體的報(bào)道數(shù)量均選用當(dāng)期的數(shù)量和；（2）公司結(jié)構(gòu)性特征包括公司經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)價(jià)值兩方面，公司經(jīng)營(yíng)用年末總資產(chǎn)對(duì)數(shù)表示的公司規(guī)模SIZE和債務(wù)比率LEV衡量，市場(chǎng)價(jià)值用市盈率的倒數(shù)E/P衡量，不用慣用的市盈率指標(biāo)是考慮到某些公司的每股盈利為負(fù)[16]；（3）公司制度性特征包括股權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會(huì)兩方面，股權(quán)結(jié)構(gòu)從實(shí)際控制人的性質(zhì)CONTYPE、控股股東對(duì)其他股東的侵占效應(yīng)OREC兩方面進(jìn)行衡量，其中，當(dāng)實(shí)際控制人性質(zhì)為各級(jí)政府時(shí)變量取值為1，否則為0；控股股東侵占效應(yīng)借鑒林小馳等所用的其他應(yīng)收款與總資產(chǎn)的比率指標(biāo)衡量。董事會(huì)的獨(dú)立性及其效率用獨(dú)立董事在董事會(huì)中所占比例INDDIR來(lái)衡量。（4）本文將系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)值作為風(fēng)險(xiǎn)控制變量，并控制行業(yè)變量INDUSTRY，由于2005年是中國(guó)的股權(quán)分置改革年，股改消息的可能引起投資者的關(guān)注，對(duì)投資預(yù)期產(chǎn)生影響，因此對(duì)上市公司是否股改計(jì)劃REFORM進(jìn)行控制，上市公司若在2005年12月31日前股改消息，變量取值為1；否則取0。

（三）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文的研究樣本為深圳證券交易所2005年的上市公司。2003年10月深圳證券交易所首次《深圳證券交易所上市公司投資者關(guān)系管理指引》（簡(jiǎn)稱《指引》），率先推動(dòng)投資者關(guān)系管理在我國(guó)上市公司的發(fā)展。因此，選取深交所上市公司具有典型代表性，同時(shí)選擇一地上市公司可以避免不同地區(qū)交易所帶來(lái)的投資者投資偏見(jiàn)[1]。以2005年為研究年度是因?yàn)檫M(jìn)入2005年度，證券監(jiān)管部門(mén)在各種場(chǎng)合不斷強(qiáng)調(diào)投資者關(guān)系管理對(duì)保護(hù)中小投資者利益和提升上市公司質(zhì)量的作用和意義，并于2005年7月了《上市公司投資者關(guān)系工作指引》，投資者關(guān)系管理在中國(guó)被提到前所未有的高度。同時(shí)深交所的《指引》使上市公司開(kāi)展投資者關(guān)系管理活動(dòng)的效果在2005度能夠得到充分地體現(xiàn)。

樣本選擇過(guò)程中剔除以下公司：（1）ST上市公司和新上市公司。這兩類公司自身均備受資本市場(chǎng)關(guān)注，此類消息帶來(lái)的可見(jiàn)度影響不在我們的研究范圍內(nèi)；（2）本年度發(fā)生更名的上市公司。此類公司中有一定比例的并購(gòu)或重組行為發(fā)生，公司重大戰(zhàn)略行為會(huì)影響公司可見(jiàn)度；（3）金融類上市公司和數(shù)據(jù)缺失及有異常值的公司。最后得到267份研究樣本。

投資者關(guān)系管理水平的數(shù)據(jù)來(lái)自于對(duì)上市公司2005年年報(bào)和網(wǎng)站觀測(cè)的數(shù)據(jù)，其中前瞻性信息、歷史性非財(cái)務(wù)信息、部分溝通渠道信息以及組織設(shè)置信息通過(guò)對(duì)樣本公司2005年年報(bào)查閱、分析、專家評(píng)分以及對(duì)深圳證券交易所網(wǎng)站跟蹤獲取，另一部分溝通信息內(nèi)容來(lái)自于對(duì)上市公司網(wǎng)站的跟蹤觀測(cè)。公司可見(jiàn)度數(shù)據(jù)來(lái)自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，分析師跟隨數(shù)量以數(shù)據(jù)庫(kù)中調(diào)研報(bào)告的分析師為選擇標(biāo)準(zhǔn)，媒體報(bào)道數(shù)量選擇數(shù)據(jù)庫(kù)中收錄的200字以上的財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道（不包括行業(yè)報(bào)道中的相關(guān)描述）。公司特征和其他控制變量數(shù)據(jù)來(lái)自CCER經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)庫(kù)。

三、實(shí)證分析

（一）多元回歸分析

回歸分析之前首先對(duì)變量進(jìn)行了皮爾遜相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明（限于篇幅輸出結(jié)果省略）：三個(gè)被解釋變量與大部分解釋變量和控制變量之間存在較強(qiáng)的相關(guān)性，在5%或10%的水平上顯著。公司規(guī)模與股權(quán)結(jié)構(gòu)變量和獨(dú)立董事比例均相關(guān)，其他解釋變量不具有顯著相關(guān)性，控制變量與解釋變量間相關(guān)系數(shù)不顯著，總體而言排除了變量存在多重共線性的影響，可以進(jìn)行進(jìn)一步的回歸分析。

由于截面數(shù)據(jù)易導(dǎo)致異方差，本文選用加權(quán)最小二乘法進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。多元回歸分析結(jié)果見(jiàn)表1。模型1、3、5是在沒(méi)有IRM作用下公司結(jié)構(gòu)性特征和制度性特征對(duì)公司可見(jiàn)度影響的回歸結(jié)果，除獨(dú)立董事比例對(duì)機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量和分析師跟隨數(shù)量不顯著、最終控制人類型對(duì)分析師數(shù)量不顯著外，其余解釋變量均顯著，基本支持了假設(shè)1的結(jié)論。公司規(guī)模（SIZE）越大，可見(jiàn)度越高；LEV表示與公司特質(zhì)相關(guān)的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，負(fù)債率越高，公司可見(jiàn)度越低；但市場(chǎng)價(jià)值E/P與林小馳等以海外分析師為研究對(duì)象得出的結(jié)論相反，他們通過(guò)回歸分析得出在每股盈余一定的情況下，股價(jià)越高反而不會(huì)引起分析師的關(guān)注[16]，而本文中國(guó)內(nèi)分析師對(duì)股價(jià)越高的公司關(guān)注度越高，這可能是由于國(guó)內(nèi)上市公司質(zhì)量差異性大，股價(jià)低的公司對(duì)分析師來(lái)說(shuō)信息搜尋成本大、收益小；控股股東的侵占效應(yīng)（OREC）與媒體報(bào)道數(shù)量正相關(guān)，這也是提高媒體關(guān)注度和公司可見(jiàn)度的一個(gè)方面，但其帶來(lái)的價(jià)值效應(yīng)是負(fù)值，降低了機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)注，最終損害了公司的市場(chǎng)價(jià)值。

模型2、4、6是引入投資者關(guān)系管理變量后的回歸結(jié)果。在公司結(jié)構(gòu)性特征方面，模型2的回歸結(jié)果表明，投資者關(guān)系管理對(duì)公司規(guī)模（IRMI*SIZE）的可見(jiàn)度調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)小公司的關(guān)注程度不會(huì)因?yàn)槠渫顿Y者關(guān)系管理水平高而有所提高，但這一調(diào)節(jié)效應(yīng)對(duì)分析師和媒體的吸引作用是顯著的。投資者關(guān)系管理對(duì)公司特質(zhì)性非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（IRMI*LEV）的調(diào)節(jié)效應(yīng)與公司規(guī)模一致。因此我們推斷IRM對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的作用可能存在滯后效應(yīng)，需要通過(guò)分析師和媒體關(guān)注度的提高進(jìn)而提高機(jī)構(gòu)投資者對(duì)小公司的關(guān)注，降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)面效應(yīng)。對(duì)此，我們將在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中做出進(jìn)一步驗(yàn)證。模型2、4、6中加入投資者關(guān)系管理變量后，市場(chǎng)價(jià)值（E/P）的回歸系數(shù)符號(hào)均發(fā)生改變，從正面提高公司可見(jiàn)度變?yōu)閷?duì)可見(jiàn)度起抑制作用，但不顯著（對(duì)媒體在10%水平上顯著），而IRMI*E/P的系數(shù)顯著，說(shuō)明通過(guò)投資者關(guān)系管理可以在一定程度上抵消高股價(jià)帶來(lái)的高風(fēng)險(xiǎn)，有利于投資者真正認(rèn)識(shí)公司價(jià)值。綜合公司經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)價(jià)值兩方面，可以看到投資者關(guān)系管理的作用更多地體現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)公司的市場(chǎng)價(jià)值上，通過(guò)挖掘公司的市場(chǎng)價(jià)值和發(fā)展?jié)摿?，形成?duì)公司良好的未來(lái)預(yù)期。

在公司制度性特征方面，模型2、4、6中加入投資者關(guān)系管理變量后，最終控制人類型（CONTYPE）的回歸系數(shù)發(fā)生改變，國(guó)有控股上市公司對(duì)機(jī)構(gòu)投資者、分析師和媒體跟隨的抑制作用顯著，說(shuō)明國(guó)家控股對(duì)公司可見(jiàn)度產(chǎn)生抑制效應(yīng)，IRMI*CONTYPE的系數(shù)均為正，且在1%的水平上顯著，說(shuō)明投資者關(guān)系管理可以彌補(bǔ)國(guó)有控股帶來(lái)的負(fù)面效應(yīng)，通過(guò)與外界的溝通交流使控股股東的行為透明化，提高國(guó)有上市公司的可見(jiàn)度與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。在控股股東侵占效應(yīng)方面，從模型1、2中OREC系數(shù)絕對(duì)值的增大可以看出，投資者關(guān)系管理發(fā)生作用后，控股股東的侵占行為越容易被機(jī)構(gòu)投資者發(fā)現(xiàn)，因此做出不持有公司股份的決策，從而降低機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量。而投資者關(guān)系管理作用于控股股東行為（IRM*OREC）的結(jié)果是改變了控股股東侵占行為對(duì)公司可見(jiàn)度的抑制效應(yīng)。如果上市公司的投資者關(guān)系管理水平較高，投資者對(duì)公司擁有充分的信息知情權(quán)，能夠積極參與公司治理活動(dòng)，則會(huì)增加投資意愿。模型4中投資者關(guān)系管理對(duì)控股股東侵占行為的調(diào)節(jié)效應(yīng)（IRM*OREC）為負(fù)，仍然抑制分析師跟隨的數(shù)量，但OREC的系數(shù)相比模型3從顯著為負(fù)變?yōu)椴伙@著，說(shuō)明投資者關(guān)系管理的調(diào)節(jié)效應(yīng)對(duì)公司可見(jiàn)度的提升起到一定作用。模型6中媒體對(duì)控股股東的行為關(guān)注度進(jìn)一步提升，但投資者關(guān)系管理的調(diào)節(jié)效應(yīng)（IRM*OREC）顯著為負(fù)，說(shuō)明投資者關(guān)系管理有助于抑制媒體對(duì)控股股東侵占行為的過(guò)多關(guān)注，促使媒體更多關(guān)注公司的正面消息，減少媒體“放大器”的負(fù)面效應(yīng)。

在董事會(huì)方面，獨(dú)立董事所占比例（INDDIR）只在模型5、6中顯著，原因可能是媒體對(duì)董事會(huì)結(jié)構(gòu)的規(guī)范性、是否符合證監(jiān)會(huì)要求較為敏感、關(guān)注較多。投資者關(guān)系管理對(duì)此變量的調(diào)節(jié)效應(yīng)為負(fù)，抑制了媒體對(duì)此項(xiàng)指標(biāo)的過(guò)多關(guān)注，我們認(rèn)為這與分析師和機(jī)構(gòu)投資者不太關(guān)注獨(dú)立董事比例的原因一致，因?yàn)槎鄶?shù)公司都能做到獨(dú)立董事的比例達(dá)到法定要求，但僅限于剛剛達(dá)標(biāo)，對(duì)獨(dú)立董事作用的發(fā)揮關(guān)注很少，在我們的樣本中獨(dú)立董事比例超過(guò)一半的僅有一家，達(dá)到一半的為6家，獨(dú)立董事的可見(jiàn)度效應(yīng)無(wú)法得到發(fā)揮，投資者關(guān)系管理對(duì)其效應(yīng)的發(fā)揮也無(wú)法起到正向調(diào)節(jié)作用。

綜合上述分析，投資者關(guān)系管理與公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率結(jié)構(gòu)性指標(biāo)的交互項(xiàng)僅對(duì)機(jī)構(gòu)投資者不顯著，與公司的市場(chǎng)價(jià)值指標(biāo)和制度性指標(biāo)的交互項(xiàng)均顯著。因此，我們認(rèn)為投資者關(guān)系管理的調(diào)節(jié)效應(yīng)是較為顯著的，并且回歸方程的擬合度均有所提高，基本支持了研究假設(shè)2。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為考察投資者關(guān)系管理對(duì)公司規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率作用的顯著性，我們用機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量的下一期變量即2006年度各季度末數(shù)量的平均值作為替代變量進(jìn)行回歸，但沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，與前文推斷的通過(guò)分析師和媒體提高機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注度的觀點(diǎn)和國(guó)外學(xué)者的研究結(jié)論不一致，因此在我國(guó)資本市場(chǎng)中，中小上市公司應(yīng)將投資者關(guān)系管理提高公司可見(jiàn)度的重點(diǎn)放在其他調(diào)節(jié)作用上，通過(guò)樹(shù)立投資者信心，發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用，促進(jìn)投資者關(guān)系管理渠道對(duì)上市公司的監(jiān)督。

四、結(jié)論

對(duì)上市公司而言，提高資本市場(chǎng)可見(jiàn)度是公司運(yùn)營(yíng)的目標(biāo)之一。投資者關(guān)系管理通過(guò)增加上市公司與投資者的互動(dòng)溝通，吸引目標(biāo)投資者和分析師的關(guān)注，向目標(biāo)公眾傳達(dá)公司信息的同時(shí)獲得投資者、分析師的反饋意見(jiàn)，促使機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司治理，規(guī)范控股股東的行為，改進(jìn)公司經(jīng)營(yíng)，從而獲得更多機(jī)構(gòu)投資者、分析師和媒體的關(guān)注。實(shí)證分析結(jié)果表明，投資者關(guān)系管理對(duì)公司市場(chǎng)價(jià)值的調(diào)節(jié)作用顯著，有助于投資者進(jìn)一步深入挖掘公司的市場(chǎng)價(jià)值和發(fā)展?jié)摿?，理性看待公司?guī)模和經(jīng)營(yíng)狀況，提高公司在資本市場(chǎng)的可見(jiàn)度和聲譽(yù)。投資者關(guān)系管理對(duì)公司制度性特征的調(diào)節(jié)作用也顯著，尤其是在規(guī)范控股股東行為方面，可以顯著降低分析師和機(jī)構(gòu)投資者的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，提升公司價(jià)值。

本文還可進(jìn)一步具體分析投資者關(guān)系不同維度指標(biāo)對(duì)上市公司可見(jiàn)度的影響，進(jìn)一步細(xì)化投資者關(guān)系管理工作，根據(jù)公司自身特點(diǎn)開(kāi)展有針對(duì)性的管理活動(dòng)，做到有的放矢。投資者關(guān)系管理的可見(jiàn)度調(diào)節(jié)效應(yīng)是IRM績(jī)效表現(xiàn)的一個(gè)方面，是投資者關(guān)系管理在資本市場(chǎng)上價(jià)值傳遞過(guò)程中的直接作用結(jié)果，是IRM對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響的基礎(chǔ)。在可見(jiàn)度提高的基礎(chǔ)上，通過(guò)有效的投資者關(guān)系活動(dòng)，可進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量，規(guī)范上市公司運(yùn)作，提高公司聲譽(yù)和市場(chǎng)價(jià)值。因此，對(duì)投資者關(guān)系管理價(jià)值效應(yīng)及其機(jī)理的分析是今后研究的一個(gè)方向。

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篇5

（三）日本監(jiān)管模式分析。日本的投資基金是在政府的積極倡導(dǎo)和支持下成長(zhǎng)起來(lái)的，因而，日本投資基金監(jiān)管模式的最大特征在于政府對(duì)基金發(fā)展的嚴(yán)格管制，通過(guò)政府職能機(jī)構(gòu)制定強(qiáng)有力的措施來(lái)對(duì)基金發(fā)展的方向、規(guī)模及基金的運(yùn)行和管理進(jìn)行引導(dǎo)、調(diào)節(jié)。日本模式的優(yōu)點(diǎn)在于可以充分發(fā)揮政府的功能，迅速推進(jìn)投資基金的起步和發(fā)展，縮短基金發(fā)展的成熟期，同時(shí)也有利于發(fā)揮投資基金在支持國(guó)家金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)建設(shè)方面的積極作用。但是這種模式帶有濃厚的行政和計(jì)劃色彩，容易滋生腐敗和官僚作用；且該模式下的基金行業(yè)自律性較差，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)亦不充分，不利于基金業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

二、我國(guó)投資基金市場(chǎng)動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的構(gòu)建

（一）我國(guó)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管體制的理性選擇

1、選擇美國(guó)模式難以實(shí)現(xiàn)。目前我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制模式尚未完全建立起來(lái)，傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)模式的影響仍然存在，無(wú)論是企業(yè)還是個(gè)人對(duì)時(shí)常經(jīng)濟(jì)的認(rèn)識(shí)和適應(yīng)能力都是有限的，廣大投資者對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)育程度較低以及相應(yīng)的法制基礎(chǔ)弱、市場(chǎng)建設(shè)滯后，人們的認(rèn)識(shí)及心理準(zhǔn)備不到位等，決定了我國(guó)走美國(guó)模式很困難。

2、選擇英國(guó)模式也不現(xiàn)實(shí)。雖然英國(guó)能充分發(fā)揮基金行業(yè)的自律功能，自覺(jué)地踏上規(guī)范化發(fā)展軌道，但行業(yè)協(xié)會(huì)的構(gòu)建與完善及行業(yè)自律功能的發(fā)揮均需要一個(gè)較長(zhǎng)的過(guò)程。對(duì)于我國(guó)這樣一個(gè)投資基金剛剛起步且發(fā)育程度還很低的國(guó)家來(lái)講，由于受整個(gè)宏觀環(huán)境的影響，我國(guó)構(gòu)建行業(yè)組織，組建相關(guān)協(xié)會(huì)本身就有較大的困難，即使盡快組建，這些行業(yè)組織也需要一個(gè)發(fā)展完善過(guò)程。在這種發(fā)育程度低的狀態(tài)下，很難達(dá)到真正意義上的自律，這對(duì)現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下我國(guó)投資基金的快速發(fā)展不僅不利，反而有可能阻礙其正常發(fā)展。

3、選擇日本模式也不適應(yīng)。雖然日本模式能充分利用政府的強(qiáng)大功能培養(yǎng)和推進(jìn)投資基金快速起步和成長(zhǎng)壯大，但這也同我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不相適應(yīng)。一方面，現(xiàn)在我國(guó)處于體制轉(zhuǎn)軌的關(guān)鍵時(shí)期，如果再以政府嚴(yán)格管制的方式來(lái)推動(dòng)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展，而削弱市場(chǎng)功能，勢(shì)必會(huì)對(duì)我國(guó)的改革和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)程帶來(lái)不利影響。另一方面，政府嚴(yán)格管制很容易引發(fā)制度上的障礙，從而不利于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的發(fā)揮，最終導(dǎo)致投資基金市場(chǎng)發(fā)展因缺乏有效的制衡機(jī)制而走入誤區(qū)。

4、建立適合我國(guó)國(guó)情的基金市場(chǎng)監(jiān)管模式。當(dāng)前，我國(guó)所處的國(guó)內(nèi)外環(huán)境與英、美、日等國(guó)在基金市場(chǎng)監(jiān)管模式形式形成時(shí)期所處的條件相比，已經(jīng)發(fā)生了深刻的變化。在我國(guó)金融和經(jīng)濟(jì)國(guó)際化進(jìn)程加快發(fā)展，國(guó)際和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的今天，國(guó)內(nèi)外環(huán)境給我國(guó)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展提供了良好的機(jī)遇，同時(shí)又提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，這種形式同時(shí)也對(duì)我國(guó)的投資基金市場(chǎng)監(jiān)管提出了更高的要求，為了達(dá)到持續(xù)、穩(wěn)定、快速和有序發(fā)展我國(guó)投資基金市場(chǎng)的目的，必須要對(duì)當(dāng)前的監(jiān)管體制作以調(diào)整和創(chuàng)新。從我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況看，采用上述任何一種模式顯然都不完全符合我國(guó)目前處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制尚未完全建立起來(lái)和投資基金市場(chǎng)發(fā)展處于起步階段的國(guó)情，因此，必須通過(guò)對(duì)國(guó)外各種基金市場(chǎng)監(jiān)管模式的“揚(yáng)棄”，構(gòu)建具有中國(guó)特色的基金市場(chǎng)動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式。

（二）動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的內(nèi)涵

在我國(guó)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管體制的構(gòu)建中，應(yīng)該綜合考慮和兼顧各種監(jiān)管主體的監(jiān)管功能和優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮多種監(jiān)管手段的積極作用，既要從現(xiàn)階段的實(shí)際情況出發(fā)，滿足投資基金市場(chǎng)初期發(fā)展的要求，又要考慮長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略要求，構(gòu)建一種在法律約束下的政府管制與行業(yè)自律相結(jié)合的監(jiān)管體制模式－動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管體制模式，是較為現(xiàn)實(shí)、合理的理性選擇。所謂動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管，其含義是指管理中既要注重各種監(jiān)管主體的有機(jī)結(jié)合，又要根據(jù)監(jiān)管對(duì)象所處的環(huán)境和條件，動(dòng)態(tài)地選擇相應(yīng)的管理手段和方式。這種監(jiān)管機(jī)制是監(jiān)管主體綜合化與監(jiān)管手段動(dòng)態(tài)化的有機(jī)統(tǒng)一。在某種意義上說(shuō)，它是一種管理指導(dǎo)思想，其真正意義在于指導(dǎo)我們一切從實(shí)際出發(fā)，進(jìn)行有準(zhǔn)備地方案管理和策略管理。這種管理模式要求我們根據(jù)發(fā)展目標(biāo)，既要進(jìn)行戰(zhàn)略性管理，又要有戰(zhàn)術(shù)管理，既要有優(yōu)化方案設(shè)計(jì)的充分準(zhǔn)備，又要有應(yīng)變的策略準(zhǔn)備，以便保證管理目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

（三）構(gòu)建動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的意義和作用

這種模式強(qiáng)調(diào)發(fā)揮不同監(jiān)管主體的功能和多種監(jiān)管手段的積極作用，因而既有利于通過(guò)法規(guī)規(guī)范促進(jìn)投資基金市場(chǎng)中各類投資基金的良性競(jìng)爭(zhēng)，又有利于充分發(fā)揮政府的特殊功能，對(duì)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展實(shí)施有效的培育和引導(dǎo)，促進(jìn)投資基金市場(chǎng)的迅速成長(zhǎng)與壯大。這種模式對(duì)我國(guó)具有重要意義也正是因?yàn)樗哂械撵`活監(jiān)管特點(diǎn)比較適合我國(guó)現(xiàn)階段的投資基金市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r以及未來(lái)發(fā)展的需要。它能夠有效地兼顧各方面的需要在推動(dòng)基金市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)，又能防范諸多弊端的出現(xiàn)。

這種模式有利于基金行業(yè)的投資基金市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中加強(qiáng)合作，發(fā)揮出基金行業(yè)的整體功能效應(yīng)，避免內(nèi)部的惡性競(jìng)爭(zhēng)，并盡可能地以合作同盟的形式參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，這對(duì)起步較晚的我國(guó)投資基金早日趕上國(guó)際化發(fā)展步伐，加快投資基金市場(chǎng)與國(guó)際接軌有著積極的促進(jìn)作用。構(gòu)建動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式，要與我國(guó)大眾投資者的心理素質(zhì)、認(rèn)識(shí)程序相適應(yīng)，能夠在發(fā)展中提高大眾對(duì)投資基金的理性認(rèn)識(shí)，強(qiáng)化大眾的投資意識(shí)和心理承受能力，從而為投資基金市場(chǎng)的發(fā)展打下了廣泛的社會(huì)基礎(chǔ)，這對(duì)推動(dòng)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及投資基金市場(chǎng)的全方位發(fā)展有十分重要意義。

三、動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的發(fā)展思路構(gòu)建我國(guó)投資

基金市場(chǎng)動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的總體發(fā)展思路可以概括為：以法制建設(shè)為基礎(chǔ)和保障，建立全國(guó)統(tǒng)一的，權(quán)威性的投資基金市場(chǎng)主管機(jī)構(gòu)，對(duì)基金市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)程進(jìn)行宏觀引導(dǎo)和協(xié)調(diào)管理，同時(shí)建立和完善基金行業(yè)組織及其相應(yīng)約束自律機(jī)構(gòu)，以此來(lái)保證投資基金市場(chǎng)的持續(xù)、穩(wěn)定和有序發(fā)展。這一思路的指導(dǎo)思想就是“三位一體，協(xié)同監(jiān)管”?！叭灰惑w”指的是同時(shí)綜合考慮三種監(jiān)管方式，一是通過(guò)制定法律法規(guī)來(lái)規(guī)范市場(chǎng)中基金企業(yè)的行為，使企業(yè)在法律約束下進(jìn)行自律監(jiān)管；二是行政監(jiān)管，即通過(guò)建立權(quán)威性的，全國(guó)統(tǒng)一的投資基金市場(chǎng)管理機(jī)構(gòu)，代表政府對(duì)基金市場(chǎng)發(fā)展實(shí)施監(jiān)督、檢查，引導(dǎo)和控制；三是通過(guò)建立和完善行業(yè)自律機(jī)制，使基金行業(yè)組織協(xié)會(huì)進(jìn)行自律監(jiān)管。所謂“協(xié)同監(jiān)管”指的是在投資基金市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，針對(duì)投資基金市場(chǎng)發(fā)展目標(biāo)和具體運(yùn)行狀況，恰當(dāng)?shù)靥幚砗蛣澐终芾?，行業(yè)自律和企業(yè)自我管理的范圍及重點(diǎn)，避免監(jiān)管中的錯(cuò)位或遺漏，同時(shí)做到宏觀目標(biāo)與微觀目標(biāo)的協(xié)調(diào)，近期目標(biāo)與長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)的協(xié)調(diào)。在具體操作上，我國(guó)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管體系應(yīng)該怎么建立呢？筆者認(rèn)為可以從以下幾個(gè)方面下手：

1、大力發(fā)揮政府的監(jiān)管職能。從世界各國(guó)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展歷程來(lái)看，各國(guó)基金主管部門(mén)一般由中央銀行或財(cái)政部逐步移交給證券管理、監(jiān)督機(jī)構(gòu)。在我國(guó)目前投資基金存在多頭管理的形式下，發(fā)揮政府監(jiān)管職能的首要任務(wù)就是要順應(yīng)國(guó)際發(fā)展趨勢(shì)，確定我國(guó)的投資基金主管機(jī)關(guān)。即由國(guó)家投資基金管理委員會(huì)統(tǒng)一、集中管理。這個(gè)委員會(huì)由現(xiàn)有管理部門(mén)（人民銀行、證券委、證監(jiān)委等）的有關(guān)專家組成，是全國(guó)投資基金市場(chǎng)管理的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)。其主要職責(zé)是：制定投資基金管理有關(guān)法律和政策；設(shè)計(jì)投資基金市場(chǎng)的總體發(fā)展規(guī)劃；監(jiān)督基金法規(guī)的實(shí)施依據(jù)國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策對(duì)基金發(fā)行流量及存量的總額或結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，從而引導(dǎo)投資基金市場(chǎng)合理配置社會(huì)資源，有效地保護(hù)投資者的合法權(quán)益，規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者。成立中國(guó)投資基金管理委員會(huì)意味著各管理部門(mén)權(quán)力的移交，這必須考慮有一個(gè)“緩沖”的過(guò)渡措施。為防止過(guò)渡期出現(xiàn)權(quán)力真空，導(dǎo)致投資基金市場(chǎng)秩序混亂，可以考慮實(shí)行申請(qǐng)發(fā)起設(shè)立基金和基金上市監(jiān)督分開(kāi)管理的辦法。前者由人民銀行審核批準(zhǔn)，并按基金規(guī)?；蚧鹦再|(zhì)確立總行和大區(qū)分行二級(jí)審批制度；后者由人民銀行牽頭，會(huì)同證券委、證監(jiān)會(huì)，在證券管理機(jī)構(gòu)下設(shè)立專門(mén)機(jī)構(gòu)，即“中國(guó)投資基金管理委員會(huì)”，具體監(jiān)管國(guó)內(nèi)投資基金市場(chǎng)。其職責(zé)：一是制定基金上市標(biāo)準(zhǔn)或應(yīng)具備的條件；二是安排基金交易場(chǎng)所，形成統(tǒng)一的基金交易市場(chǎng)；三是審批基金要求上市的申請(qǐng)，確保上市基金的素質(zhì)；四是監(jiān)管行為是否符合有關(guān)文件規(guī)定，及時(shí)公布有關(guān)信息；五是對(duì)違章行為進(jìn)行處罰。

2、籌建投資基金行業(yè)自律組織。隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，要選擇那些成功的基金管理公司作為主體力量，籌建“中國(guó)投資基金管理公會(huì)”，并借鑒香港經(jīng)驗(yàn)，在組織形式上實(shí)行會(huì)員制。正式會(huì)員由各地基金管理公司參加，其任務(wù)：一是制定中國(guó)投資基金執(zhí)業(yè)守則；二是推廣基金業(yè)務(wù)，擴(kuò)大國(guó)內(nèi)基金市場(chǎng)；三是監(jiān)督基金的日常動(dòng)作，使之規(guī)范化；四是出版基金管理專業(yè)刊物；五是培訓(xùn)基金從業(yè)人員；六是仲裁有關(guān)基金方面的糾紛；七是維護(hù)和樹(shù)立基金業(yè)的良好社會(huì)聲譽(yù)。

3、成立投資基金的評(píng)估機(jī)構(gòu)。隨著投資基金市場(chǎng)規(guī)模（市場(chǎng)絕對(duì)規(guī)模和相對(duì)規(guī)模）的迅速發(fā)展，建立全國(guó)統(tǒng)一的基金評(píng)估機(jī)構(gòu)也很重要。資產(chǎn)評(píng)估有利于明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系，強(qiáng)化投資公司管理，合理補(bǔ)償資產(chǎn)，優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，保護(hù)國(guó)有資產(chǎn)，維護(hù)投資基金交易各方的合法權(quán)益。

4、建立各項(xiàng)規(guī)章制度。我們可以通過(guò)建立信用等級(jí)制度，信息披露制度和經(jīng)理人，托管人考評(píng)制度，從不同側(cè)面對(duì)投資基金市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管。一是建立信用評(píng)級(jí)制度。根據(jù)不同投資基金的風(fēng)險(xiǎn)程度，模仿債券評(píng)級(jí)的辦法，對(duì)投資基金進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，該信用主級(jí)主要依賴基金的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，投資政策與目標(biāo)。管理人的業(yè)務(wù)水平及組合投資的效益和風(fēng)險(xiǎn)等幾方面。它不僅為證監(jiān)會(huì)對(duì)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管提供客觀的依據(jù)，也為投資者的理性投資提供了可靠保證。二是建立規(guī)范的信息披露制度。與股票上市公司的信息披露制度一樣，基金管理公司必須執(zhí)行信息披露義務(wù)，披露內(nèi)容包括各類報(bào)表、投資規(guī)模、投資方向、預(yù)期收益及重大事件披露等信息。三是建立經(jīng)理人、托管人考評(píng)制度。由投資者、行業(yè)協(xié)會(huì)和證監(jiān)部門(mén)組成的評(píng)審團(tuán)定期考評(píng)并公布于眾，以褒揚(yáng)先進(jìn)，強(qiáng)化托管各方的責(zé)任心和使命感。

5、完善投資基金市場(chǎng)的社會(huì)監(jiān)督機(jī)制。國(guó)外經(jīng)驗(yàn)證明，完善的投資基金市場(chǎng)社會(huì)監(jiān)督機(jī)制是投資基金市場(chǎng)健康發(fā)展的必要保證。首先，要利用投資者對(duì)基金市場(chǎng)進(jìn)行外部監(jiān)督。其次，建立完善的投資基金評(píng)價(jià)體系。包括建立全國(guó)統(tǒng)一的基金評(píng)估機(jī)構(gòu)和創(chuàng)辦基金專業(yè)刊物兩個(gè)方面。再次加強(qiáng)具有公正性、權(quán)威性的會(huì)計(jì)、審計(jì)、法律等中介機(jī)構(gòu)的建設(shè)。此外，還應(yīng)建立先進(jìn)完備的技術(shù)監(jiān)督系統(tǒng)即電子監(jiān)督系統(tǒng)，對(duì)投資基金市場(chǎng)的運(yùn)行和投資基金的投資運(yùn)作進(jìn)行跟蹤和監(jiān)督，使其理性化、規(guī)范化。

【參考文獻(xiàn)】

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[3]劉傳葵：《中國(guó)投資基金市場(chǎng)發(fā)展論》[M]，中國(guó)金融出版社，2001。

篇6

二、我國(guó)發(fā)展期貨投資基金的市場(chǎng)條件已經(jīng)成熟

我國(guó)從1993年開(kāi)始期貨試點(diǎn),從一開(kāi)始的無(wú)序發(fā)展后歷經(jīng)長(zhǎng)達(dá)七年的清理整頓后,期貨業(yè)的運(yùn)行更加規(guī)范。發(fā)展期貨投資基金的條件已經(jīng)成熟。我國(guó)期貨市場(chǎng)經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展,已經(jīng)建立起監(jiān)管有力、運(yùn)作高效的監(jiān)管體系,初步形成了以《期貨交易管理?xiàng)l例》為核心,以證監(jiān)會(huì)部門(mén)規(guī)章、規(guī)范性文件為主體,期貨交易所、期貨保證金監(jiān)控中心和期貨業(yè)協(xié)會(huì)的自律規(guī)則為補(bǔ)充的法規(guī)體系;以凈資本為核心的期貨公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控指標(biāo)體系的建立;期貨投資者保障基金即將設(shè)立等等。這些基礎(chǔ)性的制度建設(shè),提高了市場(chǎng)規(guī)范化運(yùn)作水平。期貨交易規(guī)模不斷擴(kuò)大和交易品種的逐步推出為發(fā)展期貨投資基金提供了市場(chǎng)基礎(chǔ)。今年以來(lái)國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)良好,出現(xiàn)了許多積極的變化。一是交易規(guī)模實(shí)質(zhì)性增加,據(jù)中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)的最新統(tǒng)計(jì),2006年全國(guó)期貨市場(chǎng)全年累計(jì)成交量和成交額分別為449474102手和210046.32億元,同比分別增長(zhǎng)39.22%和56.23%。目前大連交易所的大豆期貨已成為僅次于美國(guó)CBOT的亞洲最大農(nóng)產(chǎn)品期貨交易中心。而上海期貨交易所的銅期貨已發(fā)展成為僅次于英國(guó)LME的亞太地區(qū)最大的金屬期貨交易中心,銅期貨的“上海價(jià)格”已經(jīng)被公認(rèn)為全球銅交易的三大權(quán)威報(bào)價(jià)之一,直接影響著全球銅市的價(jià)格走向。目前,堅(jiān)持市場(chǎng)公開(kāi)、公平、公正,已成為各期貨交易所的首要工作原則,投資者信心不斷增強(qiáng)。同時(shí),投資者結(jié)構(gòu)逐步改善,企業(yè)等機(jī)構(gòu)投資者積極主動(dòng)參與期貨市場(chǎng)的意識(shí)開(kāi)始上升。據(jù)統(tǒng)計(jì),我國(guó)銅加工企業(yè)80%以上都參與了期銅交易;鋁消費(fèi)企業(yè)也逐步進(jìn)入市場(chǎng)。

自2004年以來(lái),我國(guó)期貨市場(chǎng)推出了燃料油,鋅,白糖,菜籽油和塑料等多個(gè)期貨新品種,基本形成了包括能源,金屬,化工,農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的期貨市場(chǎng)品種體系,股指期貨也在積極準(zhǔn)備中。隨著市場(chǎng)品種結(jié)構(gòu)的不斷豐富,市場(chǎng)的影響力和輻射面逐步擴(kuò)大,吸引了更多的行業(yè)資金進(jìn)入期貨市場(chǎng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。此外,近年來(lái)期貨公司的經(jīng)營(yíng)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力逐步得到加強(qiáng)。今年上半年,全國(guó)期貨公司額超過(guò)2000億元的超過(guò)21家,量超過(guò)500萬(wàn)手達(dá)到10家,市場(chǎng)繼續(xù)向少數(shù)有競(jìng)爭(zhēng)力的期貨公司集中。期貨公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力也有了較大程度的提高。所有這些積極的變化保證了期貨投資基金的運(yùn)作有了一個(gè)成熟的市場(chǎng)環(huán)境。

三、我國(guó)發(fā)展期貨投資基金的好處

1.有利于提高中小投資者參與期貨市場(chǎng)的熱情,推動(dòng)期貨市場(chǎng)進(jìn)一步繁榮對(duì)于中小投資者來(lái)說(shuō),其知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)、資金規(guī)模、技術(shù)手段、信息、投資成本、交易渠道和心理素質(zhì)等方面同投資大戶相比具有明顯的劣勢(shì),所以在投資活動(dòng)中很難實(shí)現(xiàn)理想的投資目標(biāo),大多成為市場(chǎng)的犧牲品。而期貨投資基金由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行運(yùn)作,它可以集中廣大中小投資者的資金,統(tǒng)一調(diào)度、統(tǒng)一使用,在低交易成本的同時(shí)為期貨投資爭(zhēng)取到較好的條件。一般基金的資金較充裕,可以分散操作,投資于不同的市場(chǎng)和品種,由于分散化原理而降低投資風(fēng)險(xiǎn),實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益。期貨基金可以降低參與期貨市場(chǎng)的資金門(mén)檻,使那些由于金額限制而無(wú)法參與市場(chǎng)的投資者參與進(jìn)來(lái),進(jìn)一步增加市場(chǎng)的資金供給,這是期貨市場(chǎng)持續(xù)繁榮的必備條件。隨著我國(guó)金融衍生品期貨的推出時(shí)間日益臨近,必將促使大量的股票投資者面臨如何參與股指期貨的問(wèn)題,如果還重復(fù)以往中小散戶直接投資期貨交易的方式,不但不利于中小散戶增加投資收益,更不利于期貨市場(chǎng)長(zhǎng)期健康及穩(wěn)定發(fā)展,而期貨投資基金正是解決此問(wèn)題的方法之一。

2.有利于增加期貨市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量,優(yōu)化期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)沒(méi)有機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)不是一個(gè)成熟的市場(chǎng)。在國(guó)外期貨市場(chǎng)上,期貨投資基金以及對(duì)沖基金是最重要的兩類機(jī)構(gòu)投資者,國(guó)外資金龐大的養(yǎng)老基金、退休基金、捐贈(zèng)基金等機(jī)構(gòu)投資者主要是依靠參與到期貨投資基金以及對(duì)沖基金中來(lái)參與到期貨市場(chǎng)的。我國(guó)證券市場(chǎng)通過(guò)幾年的努力,已基本實(shí)現(xiàn)投資主體由中小散戶向機(jī)構(gòu)投資者的轉(zhuǎn)變,證券投資基金、QFII、券商等成為市場(chǎng)的主體。而在中國(guó)的期貨市場(chǎng)78%的投資者是散戶,沒(méi)有期貨基金這樣的機(jī)構(gòu)投資者,導(dǎo)致了期貨市場(chǎng)人為操縱性強(qiáng)。所以應(yīng)該借鑒國(guó)內(nèi)外期貨機(jī)構(gòu)投資者和我國(guó)自己在證券市場(chǎng)培育機(jī)構(gòu)投資者的經(jīng)驗(yàn),把期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展作為一個(gè)重要戰(zhàn)略來(lái)研究,確定總體目標(biāo),分步實(shí)施,尤其在面臨股指期貨即將推出之時(shí),加快推進(jìn)期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的初期培育,讓機(jī)構(gòu)投資者逐漸成為我國(guó)股指期貨市場(chǎng)的投資主體。超級(jí)秘書(shū)網(wǎng)

3.有利于加強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際商品市場(chǎng)的定價(jià)能力期貨市場(chǎng)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能,在成熟的期貨市場(chǎng)上,期貨市場(chǎng)的價(jià)格通常被做為現(xiàn)貨市場(chǎng)商品價(jià)格的重要參考。期價(jià)具有前瞻性,從而引導(dǎo)現(xiàn)價(jià)向期價(jià)靠攏。近年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展,成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動(dòng)力量,在全球新增資源消費(fèi)比例上更是占據(jù)著50%以上的份額。對(duì)大宗農(nóng)產(chǎn)品、基礎(chǔ)原材料和能源的需求日益增大,許多產(chǎn)品都大量依靠進(jìn)口,意味著我們對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的依存度越來(lái)越大。在國(guó)際上,大宗商品的價(jià)格主要取決于國(guó)際期貨市場(chǎng),市場(chǎng)的石油現(xiàn)貨價(jià)格主要是參照NYMEX的原油期貨價(jià)格;小麥、玉米、大豆等也主要參照CBOT的期貨價(jià)格;黃金的、價(jià)格則主要參照倫敦現(xiàn)貨、蘇黎世現(xiàn)貨和期貨、美國(guó)期貨的價(jià)格。國(guó)際市場(chǎng)定價(jià)權(quán)掌握在別人手里,我們只能被動(dòng)地接受定價(jià),這不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。而設(shè)立了期貨投資基金后,這些大的基金就會(huì)在各種可能存在的空間內(nèi)進(jìn)行套利。從而加大了國(guó)內(nèi)期市與國(guó)際期市的相關(guān)性,并且隨著期貨市場(chǎng)的進(jìn)一步擴(kuò)大,中國(guó)期貨市場(chǎng)的價(jià)格將與世界市場(chǎng)同步,在國(guó)際市場(chǎng)上也將更具競(jìng)爭(zhēng)力,從而在商品的國(guó)際的定價(jià)權(quán)上更具影響力。

鑒于以上分析,在我國(guó)發(fā)展期貨投資基金的市場(chǎng)條件已經(jīng)成熟的條件下,大力發(fā)展期貨投資基金已經(jīng)變的刻不容緩。事實(shí)上,我國(guó)也存在著一定數(shù)量的期貨私募投資基金,但由于政策的限制,他們多半處在地下?tīng)顟B(tài)。由于沒(méi)有法規(guī)規(guī)范其行為,它們的存在也給期貨公司帶來(lái)了一定的風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論是從規(guī)范現(xiàn)有地下私募期貨投資基金還是從增加國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力上來(lái)說(shuō),對(duì)期貨投資基金在政策上給予松綁已顯得非常必要。

【參考文獻(xiàn)】

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篇7

在產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)理論中，一般將市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的決定因素概括為：規(guī)模經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)品差異、進(jìn)入壁壘、企業(yè)合并和市場(chǎng)集中度、政府政策等（楊沐，1989）。貝恩是產(chǎn)業(yè)組織理論的先驅(qū)者之一，1959年，他最早系統(tǒng)化地提出了進(jìn)入壁壘的概念，并將進(jìn)入壁壘的形式概括為三大類：絕對(duì)成本優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品差異優(yōu)勢(shì)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)（Bain，1956）。斯蒂格勒認(rèn)為，進(jìn)入壁壘就是指在每一產(chǎn)量或部分產(chǎn)量中，必須由尋求進(jìn)入的廠商承受而已有廠商不必承擔(dān)的生產(chǎn)成本。即已有廠商相對(duì)于新進(jìn)入廠商所擁有的優(yōu)勢(shì)（如在市場(chǎng)需求、成本條件等方面）就是進(jìn)入壁壘的表現(xiàn)形式，且是已有廠商擁有長(zhǎng)期壟斷性收益的基礎(chǔ)。所以，如果沒(méi)有這種市場(chǎng)條件的不對(duì)稱，已有廠商和新進(jìn)入廠商所面臨的需求和經(jīng)營(yíng)成本都相同，那么就也就不會(huì)存在行業(yè)的進(jìn)入壁壘（Stigler，1968）。

德姆賽茲則將進(jìn)入壁壘的存在與政府的行為、勢(shì)力相聯(lián)系。他認(rèn)為，結(jié)果導(dǎo)致生產(chǎn)成本增加的政府對(duì)自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的任何限制都會(huì)產(chǎn)生進(jìn)入壁壘，或換句話說(shuō)，凡不是由市場(chǎng)自然產(chǎn)生的政府限制活動(dòng)所造成的經(jīng)營(yíng)成本的額外增加，就表明存在進(jìn)入壁壘（Demsets，1982）。德姆賽茲還提出“所有權(quán)進(jìn)入壁壘”的概念。按照這一概念，只要產(chǎn)權(quán)存在，壁壘就存在，壁壘的撤除有可能損害原有廠商，而這一損害并不是天然正當(dāng)?shù)模履焚惼澱J(rèn)為“所有權(quán)進(jìn)入壁壘”不是保護(hù)原有廠商，就是保護(hù)新進(jìn)入廠商，問(wèn)題不在于是否應(yīng)該有這種保護(hù)，而在于以總效率提高為標(biāo)準(zhǔn)，判斷給予哪一方以什么樣的保護(hù)。以泰勒爾《產(chǎn)業(yè)組織理論》教科書(shū)的出版為標(biāo)志，產(chǎn)業(yè)組織理論在方法上引入了博弈論（Tirole，1988）。新產(chǎn)業(yè)組織理論的興起，在很大程度上要?dú)w功于博弈論，尤其是非合作博弈在經(jīng)濟(jì)學(xué)中的應(yīng)用。作為以相互獨(dú)立但又相互依存的個(gè)體間競(jìng)爭(zhēng)和沖突為基本分析對(duì)象的數(shù)學(xué)理論，博弈論為研究廠商的市場(chǎng)行為提供了良好的模型背景，特別對(duì)寡占行業(yè)尤為合適。近年來(lái)，博弈論模型已幾乎觸及到了市場(chǎng)研究的各個(gè)方面，如市場(chǎng)卡特爾和價(jià)格聯(lián)盟、價(jià)格歧視、一體比、產(chǎn)品差異、不完全信息、技術(shù)創(chuàng)新競(jìng)爭(zhēng)和市場(chǎng)出清機(jī)制等，并取得了實(shí)質(zhì)性成果。

（二）FDI與市場(chǎng)結(jié)構(gòu)相互關(guān)系

隨著以跨國(guó)公司為主體的FDI的發(fā)展，產(chǎn)業(yè)組織理論的應(yīng)用研究領(lǐng)域更加廣泛。以產(chǎn)業(yè)組織理論為指導(dǎo)，探索FDI和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)相互關(guān)系的研究逐漸增加，相關(guān)研究的主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1.FDI與市場(chǎng)集中。普遍的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)外直接投資進(jìn)入與東道國(guó)的目標(biāo)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)集中度之間存在著明顯的相關(guān)關(guān)系。在發(fā)展中國(guó)家這種跡象更為明顯。從不同發(fā)展程度的國(guó)家比較看，在同樣的FDI進(jìn)入下，發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)集中度要略弱于發(fā)展中國(guó)家（張紀(jì)康，1998）。

2.直接投資與進(jìn)入壁壘。進(jìn)入壁壘在產(chǎn)業(yè)組織理論中占有重要地位，但在FDI的進(jìn)入壁壘方面研究還比較新。鄧寧（J.Dunning）1975年首先將跨國(guó)公司的直接投資進(jìn)入效應(yīng)分成了兩個(gè)部分：直接投資進(jìn)入對(duì)廠商數(shù)量、規(guī)模格局、進(jìn)入壁壘的影響；進(jìn)入之后導(dǎo)致的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的反應(yīng)（包括在母國(guó)市場(chǎng)的反饋效應(yīng)和東道國(guó)的前饋效應(yīng)）。1993年，鄧寧就直接投資與進(jìn)入壁壘的相互關(guān)系和相互作用等問(wèn)題進(jìn)行了總結(jié)和歸納。

3.伴隨FDI的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)跨國(guó)傳導(dǎo)。凱夫斯認(rèn)為，由于投資國(guó)與東道國(guó)通過(guò)投資而建立起來(lái)的雙邊相互依賴使投資國(guó)的寡頭市場(chǎng)結(jié)構(gòu)有向東道國(guó)傳導(dǎo)的趨勢(shì)（Caves，1974）。即高度集中市場(chǎng)中寡頭間的相互依賴格局隨著寡頭們向相同行業(yè)對(duì)外直接投資而跨越了國(guó)界。

4.FDI進(jìn)入后的東道國(guó)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變遷。弗農(nóng)按照其產(chǎn)品生命周期理論，提出了一個(gè)直接投資在東道國(guó)的產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)轉(zhuǎn)換模型（Vernon，1977）。即跨國(guó)公司進(jìn)入東道國(guó)后憑借各種優(yōu)勢(shì)建立起來(lái)的最初壟斷地位，將隨著跟隨者的進(jìn)入（包括其他國(guó)外廠商及較晚進(jìn)入的當(dāng)?shù)貜S商）而會(huì)轉(zhuǎn)為寡頭壟斷或競(jìng)爭(zhēng)；然后再隨著當(dāng)?shù)貜S商的工藝模仿、走向成熟而使東道國(guó)市場(chǎng)最后形成有效競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)格局。

5.直接投資進(jìn)入的階段特征及其對(duì)東道國(guó)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的影響。東道國(guó)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的變化，在有國(guó)外直接投資的情況下主要取決于外資進(jìn)入的方式和東道國(guó)原有的產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。外資進(jìn)入方式包括新建投資或兼并收購(gòu)進(jìn)入、初次進(jìn)入或第二階段進(jìn)入。就初次進(jìn)入而言，弗農(nóng)認(rèn)為，東道國(guó)原有廠商的市場(chǎng)份額將隨著來(lái)自國(guó)外的進(jìn)入發(fā)生而下降，但勞爾卻有不盡相同的觀點(diǎn)。勞爾認(rèn)為，跨國(guó)公司的進(jìn)入，不管是初次進(jìn)入還是第二階段進(jìn)入，都將因其擁有的更大規(guī)模、資本密集程度更高的技術(shù)、工藝、更多樣化的產(chǎn)品及在融資、技術(shù)、營(yíng)銷等方面的優(yōu)勢(shì)使跨國(guó)公司在東道國(guó)的市場(chǎng)占更高份額的可能性更大（Lall，1979）。

二、FDI對(duì)中國(guó)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的影響

貝爾曼和鄧寧等列舉了跨國(guó)公司對(duì)外直接投資的四種目的：尋求自然資源、占領(lǐng)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)、尋求經(jīng)營(yíng)的高效率、競(jìng)爭(zhēng)策略的考慮（Behrman，1972；Dunning，1993）。引進(jìn)外資是中國(guó)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的一項(xiàng)重要內(nèi)容。然而，一國(guó)能否有效引進(jìn)外資，除了取決于該國(guó)的政局穩(wěn)定程度、資源豐裕程度、勞動(dòng)力價(jià)格、市場(chǎng)規(guī)模等因素之外，東道國(guó)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的影響不可低估。另一方面，隨著中國(guó)開(kāi)放步伐的加快，以壟斷為特征的FDI進(jìn)入必然對(duì)我國(guó)相關(guān)行業(yè)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重要影響。

（一）FDI對(duì)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的影響

達(dá)到有效的規(guī)模經(jīng)濟(jì)所要求的水平會(huì)推動(dòng)市場(chǎng)集中，政策決策者的目標(biāo)是既要利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)，又要保持市場(chǎng)的充分競(jìng)爭(zhēng)。

在市場(chǎng)需求規(guī)模不變的情況下，隨著FDI的進(jìn)入，行業(yè)內(nèi)在位企業(yè)數(shù)量增加，平均的企業(yè)規(guī)模就有下降的可能。

然而，市場(chǎng)開(kāi)放除了帶來(lái)外來(lái)的直接投資之外，也帶來(lái)了更新的技術(shù)和更大的市場(chǎng)需求。更新的技術(shù)使生產(chǎn)可能性曲線有了外移的可能、更大的需求則從需求方面為擴(kuò)大規(guī)模提供了條件。因此，F(xiàn)DI對(duì)國(guó)內(nèi)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的影響可能是積極的。

關(guān)于FDI對(duì)規(guī)模經(jīng)濟(jì)影響的典型案例是汽車產(chǎn)業(yè)。據(jù)有關(guān)資料，改革開(kāi)放以前，我國(guó)國(guó)內(nèi)汽車制造企業(yè)達(dá)200多家，平均生產(chǎn)規(guī)模為二百多輛/年，最小企業(yè)的僅為年產(chǎn)十多輛，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)根本無(wú)法體現(xiàn)。隨著德國(guó)大眾、美國(guó)通用等跨國(guó)公司的進(jìn)入，中國(guó)的汽車制造業(yè)發(fā)生了本質(zhì)性變化。經(jīng)過(guò)一段時(shí)期的競(jìng)爭(zhēng)，國(guó)內(nèi)汽車制造業(yè)優(yōu)勝劣汰，存活企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模普遍擴(kuò)大。如美國(guó)通用在上海的投資10多億美元生產(chǎn)別克轎車，年設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力15萬(wàn)輛，基本接近了最小有效規(guī)模。

（二）FDI對(duì)市場(chǎng)集中度的影響

改革開(kāi)放初期，外商對(duì)華直接投資的方式主要是新建投資。由于我國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)完整、部門(mén)比較齊全，F(xiàn)DI進(jìn)入之初一般都會(huì)使國(guó)內(nèi)市場(chǎng)集中度降低，從而促進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

同時(shí)，在我國(guó)有兩種情況導(dǎo)致跨國(guó)公司在華新建投資提高了市場(chǎng)集中度：一是跨國(guó)公司的產(chǎn)量超過(guò)國(guó)內(nèi)廠商所生產(chǎn)的數(shù)量，二是因?yàn)榭鐕?guó)公司所生產(chǎn)的產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)是全新的產(chǎn)品。其中，后者更加普遍。以計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)為例，90年代初國(guó)內(nèi)廠商還無(wú)力進(jìn)行自主開(kāi)發(fā)，結(jié)果國(guó)外產(chǎn)品迅速搶占了我國(guó)計(jì)算機(jī)市場(chǎng)，跨國(guó)公司大有壟斷我國(guó)計(jì)算機(jī)市場(chǎng)的趨勢(shì)。這種狀況直到90年代中后期國(guó)內(nèi)聯(lián)想等廠商引進(jìn)和自主開(kāi)發(fā)之后才開(kāi)始改觀。另外，我國(guó)的汽車工業(yè)也是一個(gè)典型的幼稚行業(yè)，F(xiàn)DI所帶來(lái)的產(chǎn)品一般都是國(guó)內(nèi)空白的產(chǎn)品，如80年代德國(guó)大眾進(jìn)入我國(guó)汽車市場(chǎng)之時(shí)，基本上壟斷了我國(guó)的中檔轎車市場(chǎng)，90年代末，三資企業(yè)實(shí)現(xiàn)的銷售收入約占整個(gè)行業(yè)的65％，創(chuàng)造的利潤(rùn)占整個(gè)汽車行業(yè)的80％以上（王洛林，2000）。

90年代中期以后，跨國(guó)公司以并購(gòu)方式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的案例增加，而且跨國(guó)公司把目標(biāo)主要集中在處于困境中的國(guó)有企業(yè)。在外資并購(gòu)過(guò)程中，這些企業(yè)大量讓渡股權(quán)，低價(jià)甚至無(wú)償出讓品牌、商業(yè)信譽(yù)、原材料、供貨渠道、產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)等無(wú)形資產(chǎn)，大大降低了外商投資的進(jìn)入門(mén)坎，在極短的時(shí)間內(nèi)在同行業(yè)的國(guó)內(nèi)其他企業(yè)面前樹(shù)起了競(jìng)爭(zhēng)巨人。如柯達(dá)進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)時(shí)，對(duì)我國(guó)除樂(lè)凱之外的感光材料實(shí)行了全行業(yè)的兼并，從而很快占據(jù)了大量的市場(chǎng)份額，而且我國(guó)政府承諾在4年內(nèi)不批準(zhǔn)其他國(guó)外廠商在中國(guó)的投資?？逻_(dá)在中國(guó)的市場(chǎng)占有率大幅度提高，1998年達(dá)到了37.4％，超過(guò)了富士（25.6％），整個(gè)行業(yè)的市場(chǎng)集中度也隨之提高。

隨著時(shí)間的推移，F(xiàn)DI對(duì)東道國(guó)市場(chǎng)集中度的影響還取決于一系列因素：跨國(guó)公司在當(dāng)?shù)氐囊?guī)模以及持續(xù)增長(zhǎng)的能力、跨國(guó)公司的市場(chǎng)績(jī)效以及對(duì)當(dāng)?shù)貜S商長(zhǎng)期的生存競(jìng)爭(zhēng)能力的影響、是否有更多的FDI或貿(mào)易品的進(jìn)入、東道國(guó)本地廠商對(duì)FDI的反應(yīng)以及本地廠商的技術(shù)開(kāi)發(fā)和模仿學(xué)習(xí)的能力、東道國(guó)市場(chǎng)其他競(jìng)爭(zhēng)者的數(shù)量和規(guī)模。

由于中國(guó)市場(chǎng)的特殊重要性，往往是一家跨國(guó)公司來(lái)華投資之后，其他跨國(guó)公司也會(huì)采取跟進(jìn)策略。因此，只要政府沒(méi)有賦予跨國(guó)公司獨(dú)占權(quán)，單一的跨國(guó)公司不可能長(zhǎng)期控制我國(guó)的某一行業(yè)或產(chǎn)品的市場(chǎng)。如通訊行業(yè)，國(guó)際著名程控交換機(jī)廠商紛紛加盟中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，如AT&T、愛(ài)立信、北方電信、西門(mén)子、NEC、三星、阿爾卡特、諾基亞等國(guó)外廠商都在中國(guó)搶占灘頭陣地，到1995年底這些企業(yè)的年生產(chǎn)能力占到了全國(guó)程控交換機(jī)生產(chǎn)能力的70％，市場(chǎng)占有率達(dá)到了90％以上?？鐕?guó)公司在我國(guó)市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí)，民族企業(yè)奮力抗?fàn)?，積極利用跨國(guó)公司之間殘酷競(jìng)爭(zhēng)所產(chǎn)生的技術(shù)外溢效應(yīng)，在政策的扶持下，我國(guó)的通信設(shè)備制造企業(yè)實(shí)力不斷增強(qiáng)。在程控交換機(jī)行業(yè)，國(guó)內(nèi)技術(shù)最早實(shí)現(xiàn)突破，發(fā)展最為成熟。大唐、華為、金鵬、中興、巨龍等公司具備了一定的自主開(kāi)發(fā)能力，不斷推出新產(chǎn)品。1998年以后，國(guó)內(nèi)廠商不斷從國(guó)外廠商手中攻城掠地，市場(chǎng)份額開(kāi)始大幅提高，國(guó)外廠商壟斷我國(guó)程控交換機(jī)市場(chǎng)的局面開(kāi)始被突破。

在跨國(guó)公司剛剛開(kāi)始進(jìn)入，我國(guó)一個(gè)行業(yè)中只有一兩家跨國(guó)投資企業(yè)時(shí)，的確存在跨國(guó)公司的市場(chǎng)集中度很高的問(wèn)題。例如上海大眾汽車公司，在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)幾乎是我國(guó)中檔轎車的唯一生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)品價(jià)格也處于相對(duì)高位，但是隨著眾多跨國(guó)公司來(lái)華投資，它們之間的競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，一汽捷達(dá)、二汽富康都與上海桑塔納展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，桑塔納的市場(chǎng)占有率開(kāi)始下降。

從彩電業(yè)看，在大屏幕彩電上國(guó)外品牌市場(chǎng)占有率曾經(jīng)達(dá)到60％以上。但是，以長(zhǎng)虹為首的國(guó)內(nèi)彩電廠商不斷提高技術(shù)開(kāi)發(fā)能力，努力推出新產(chǎn)品、提高質(zhì)量、完善營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)和售后服務(wù)體系，提高了產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，奪回了市場(chǎng)。到1998年，我國(guó)彩電市場(chǎng)集中度CR4達(dá)到63.3％，國(guó)外品牌的市場(chǎng)占有率只有10.5％左右，而且前5位基本都由國(guó)產(chǎn)品牌占領(lǐng)。

（三）FDI對(duì)進(jìn)入壁壘的影響

市場(chǎng)進(jìn)入壁壘包括兩個(gè)方面：一方面是來(lái)自政府的政策性壁壘，另一方面是來(lái)自在位企業(yè)的經(jīng)濟(jì)性壁壘。

隨著FDI大量增加，來(lái)自各方的力量會(huì)促使我國(guó)不斷地降低對(duì)外商的政策性壁壘，減少對(duì)外商進(jìn)入的限制，從而大大促進(jìn)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)程度。另一方面，市場(chǎng)進(jìn)入壁壘也會(huì)同時(shí)隨著FDI增加而提高。

1.FDI進(jìn)入提高與成本有關(guān)的進(jìn)入壁壘

先期進(jìn)入的跨國(guó)公司憑借其龐大的自有資本優(yōu)勢(shì)和多渠道的融資渠道在中國(guó)進(jìn)行大規(guī)模的投資，提高了行業(yè)的平均必要資本規(guī)模，對(duì)于潛在的進(jìn)入者要想達(dá)到在位廠商相同的成本，其資本必要規(guī)模至少要達(dá)到在位者的規(guī)模。這種大規(guī)模的投資對(duì)于國(guó)內(nèi)廠商來(lái)說(shuō)，如果沒(méi)有其他渠道的支持幾乎是不可能的，國(guó)內(nèi)廠商要想進(jìn)入高檔轎車市場(chǎng)必須達(dá)到通用生產(chǎn)規(guī)模，否則會(huì)面臨成本的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)。與跨國(guó)公司大規(guī)模進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)之前相比，這同樣也提高了國(guó)外廠商進(jìn)入我國(guó)高檔轎車市場(chǎng)的進(jìn)入壁壘，雖然相對(duì)于國(guó)內(nèi)廠商來(lái)說(shuō)，具有壟斷優(yōu)勢(shì)和雄厚資金實(shí)力的跨國(guó)公司更易于跨越這些壁壘。

跨國(guó)公司的全球化生產(chǎn)以及高度垂直一體化程度，可能掌握了某些關(guān)鍵的資源，可以利用跨國(guó)公司的內(nèi)部分工優(yōu)勢(shì)在供應(yīng)資源上享有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，F(xiàn)DI可以提高絕對(duì)成本壁壘。如我國(guó)計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)關(guān)鍵部件長(zhǎng)期依賴進(jìn)口，而在我國(guó)進(jìn)行生產(chǎn)的跨國(guó)公司幾乎都在全球市場(chǎng)上進(jìn)行電子產(chǎn)品的垂直一體化生產(chǎn)，因而在我國(guó)生產(chǎn)計(jì)算機(jī)的跨國(guó)公司可以利用公司內(nèi)部的分工取得廉價(jià)的中間產(chǎn)品，對(duì)于在國(guó)際市場(chǎng)采購(gòu)關(guān)鍵中間產(chǎn)品的國(guó)內(nèi)廠商來(lái)說(shuō)必然在這些中間產(chǎn)品上存在成本劣勢(shì)。

2.FDI提高了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的產(chǎn)品差別化壁壘

這主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

（1）跨國(guó)公司全產(chǎn)品系列化的投資在產(chǎn)品空間上構(gòu)筑起了對(duì)潛在進(jìn)入者的高進(jìn)入壁壘。一是因?yàn)檫M(jìn)入者進(jìn)入時(shí)難以找到足夠的產(chǎn)品空間，擠入已有的產(chǎn)品空間必須付出比在位廠商更高的成本；二是因?yàn)樵谖粡S商的多樣化產(chǎn)品可以進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)成本的轉(zhuǎn)移，在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)入之時(shí)可以采取靈活的競(jìng)爭(zhēng)手段以阻止進(jìn)入者的進(jìn)入。比如漢高公司在華建立了11家企業(yè)生產(chǎn)金屬化學(xué)品、民用粘合劑、家用洗滌品、化妝美容品和工業(yè)用油脂化學(xué)品，漢高的6大系列產(chǎn)品5個(gè)已來(lái)到中國(guó)。

（2）FDI進(jìn)入我國(guó)市場(chǎng)之后實(shí)行多品牌的戰(zhàn)略提高了產(chǎn)品差別化壁壘。以我國(guó)的洗發(fā)護(hù)發(fā)用品市場(chǎng)為例，自從美國(guó)寶潔公司在1988年進(jìn)入我國(guó)市場(chǎng)之后，很長(zhǎng)時(shí)期處于市場(chǎng)主導(dǎo)地位，占據(jù)了最大的市場(chǎng)份額。造成這種狀況的一個(gè)重要的原因就是寶潔公司利用多品牌的戰(zhàn)略形成了產(chǎn)品差別化壁壘。“海飛絲”、“飄柔”、“潘婷”、“沙宣”等，這幾大品牌占據(jù)了洗發(fā)護(hù)發(fā)用品一定的特性空間，品牌之間既有競(jìng)爭(zhēng)又有自己的特色，并具有協(xié)同保護(hù)的功能。潛在進(jìn)入者要想在這已有多種品牌占據(jù)的特性空間找到能獲利的需求空間難度非常大，多品牌相互交織地對(duì)特性空間的占有使進(jìn)入者的滲透成本很高。

（3）FDI因?yàn)橄M(fèi)者的偏好忠誠(chéng)而提高了產(chǎn)品差別化壁壘，對(duì)于潛在進(jìn)入者來(lái)說(shuō)必然花費(fèi)更多的廣告推廣費(fèi)用才能把消費(fèi)者從跨國(guó)公司吸引過(guò)來(lái)。如可口可樂(lè)進(jìn)入我國(guó)之后的碳酸飲料市場(chǎng)。

3.FDI提高研發(fā)、廣告上的進(jìn)入壁壘

跨國(guó)公司研發(fā)的成果可以低成本地復(fù)制和在跨國(guó)公司內(nèi)部具有公共產(chǎn)品的性質(zhì)，在國(guó)外子公司中可以共享，因而在研發(fā)上具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)，跨國(guó)公司可以利用在全球一體化生產(chǎn)、網(wǎng)絡(luò)化銷售中分散研發(fā)的成本。同樣，在廣告上也具有這樣的特點(diǎn)，對(duì)于某些標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，廣告可以向子公司的產(chǎn)品延伸。因此，跨國(guó)公司不僅本來(lái)在研發(fā)實(shí)力上強(qiáng)于國(guó)內(nèi)廠商，而且進(jìn)入我國(guó)市場(chǎng)時(shí)可以利用研發(fā)和廣告上的規(guī)模經(jīng)濟(jì)在我國(guó)市場(chǎng)上構(gòu)筑進(jìn)入壁壘，在相同條件下，潛在進(jìn)入者要以更高的研發(fā)和廣告支出才能在市場(chǎng)上站穩(wěn)腳跟。

三、結(jié)論

已有的研究表明，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與國(guó)際直接投資之間具有雙重影響的關(guān)系。一方面，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的構(gòu)成要素（規(guī)模經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)品差異度、交易成本等）是決定貿(mào)易流和外國(guó)直接投資的動(dòng)力機(jī)制，另一方面，F(xiàn)DI的進(jìn)入也對(duì)東道國(guó)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重要的影響。至于具體影響的程度，則有賴于進(jìn)一步以數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行更深入的實(shí)證，限于篇幅本文未能作詳細(xì)的研究。

現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)組織理論十分注重其理論的政策含義的研究。宏觀政策的制定，需要考慮維護(hù)有效競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境。一方面，促進(jìn)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)合理化，從而有利于吸引更多的國(guó)際直接投資；另一方面，由于國(guó)際直接投資企業(yè)與本土企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)條件（規(guī)模、技術(shù)、成本、信息、資本獲得性等）不同，導(dǎo)致的福利效果也不一樣。為了創(chuàng)造公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)條件，防止部分企業(yè)濫用壟斷勢(shì)力，必須設(shè)計(jì)一套適合WTO要求和中國(guó)國(guó)情的競(jìng)爭(zhēng)政策。

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篇8

將我國(guó)投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品與國(guó)外的同類產(chǎn)品進(jìn)行比較，不難發(fā)現(xiàn)存在以下區(qū)別：

1、推出背景上的差別。國(guó)外推出投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品是為了增強(qiáng)保險(xiǎn)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，而我國(guó)推出投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的直接原因是降低利差損。在20世紀(jì)70年代，受通貨膨脹的壓力，西方發(fā)達(dá)國(guó)家的金融業(yè)紛紛尋求創(chuàng)新，保險(xiǎn)公司傳統(tǒng)的固定預(yù)定利率的長(zhǎng)期壽險(xiǎn)保單由于缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，導(dǎo)致長(zhǎng)期壽險(xiǎn)保單持有人紛紛退保，造成保險(xiǎn)資金外流，保險(xiǎn)公司受到嚴(yán)重沖擊，為扭轉(zhuǎn)這種不利局面，各保險(xiǎn)公司開(kāi)始研究開(kāi)發(fā)投資型保險(xiǎn)產(chǎn)品。近20年來(lái)，投資型保險(xiǎn)產(chǎn)品在各國(guó)得到迅速發(fā)展，在一些投資型保險(xiǎn)發(fā)達(dá)的國(guó)家，其保費(fèi)收入已經(jīng)占到壽險(xiǎn)保費(fèi)收入的30-55％，目前投資型壽險(xiǎn)產(chǎn)品已成為各國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)同其他金融業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的工具，并日益成為未來(lái)壽險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展方向。在我國(guó)，20世紀(jì)90年代以來(lái)，保險(xiǎn)業(yè)迅速發(fā)展，保費(fèi)收入以年均超過(guò)30％的速度飛速發(fā)展，而壽險(xiǎn)保費(fèi)收入在1997年超過(guò)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)的保費(fèi)收入后，其增長(zhǎng)速度一直超過(guò)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)的保費(fèi)收入。與此同時(shí)，央行連續(xù)8次降息，壽險(xiǎn)公司因此蒙受巨大的利差損失。為扭轉(zhuǎn)不利局面，保險(xiǎn)公司紛紛從傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之外尋找解決問(wèn)題的辦法，于是投資型保險(xiǎn)產(chǎn)品就應(yīng)運(yùn)而生了。由此可見(jiàn)，國(guó)外由于通貨膨脹和高利率原因，為增強(qiáng)保險(xiǎn)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力而推出投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品，而我國(guó)各保險(xiǎn)公司是在不斷積聚大量利差損的金融背景下推出投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的。

2、投資賬戶方面存在的差異。國(guó)外的投資保險(xiǎn)產(chǎn)品提供多種投資賬戶，供投保人選擇，保險(xiǎn)金額也具有靈活性，而目前國(guó)內(nèi)出現(xiàn)的投資型保險(xiǎn)，如投資連接保險(xiǎn)僅僅提供一個(gè)投資賬戶，投保人完全被動(dòng)地接受保險(xiǎn)公司的投資選擇，而固定的保費(fèi)和保險(xiǎn)金額降低了產(chǎn)品的靈活性。

3、投資收益上存在的區(qū)別。在國(guó)外，保險(xiǎn)新品種積聚的保險(xiǎn)資金一般交由專門(mén)的基金管理公司管理，投資主體的權(quán)利和義務(wù)明確，而且國(guó)外保險(xiǎn)公司的發(fā)展一直秉承投保和承保并重的理念，所以即使是部分保險(xiǎn)公司自己管理保險(xiǎn)資金，投資管理能力也比較強(qiáng)，普遍推行資產(chǎn)負(fù)債管理，所以一般都有較好的投資收益。在我國(guó)，投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品近年才逐步推出，各家保險(xiǎn)公司均采取運(yùn)營(yíng)保險(xiǎn)資金的投資方式，而資金運(yùn)營(yíng)主體的模糊容易產(chǎn)生責(zé)任的混淆不清，從而可能降低投資決策的科學(xué)性和投資效果。

4、產(chǎn)品在監(jiān)管和營(yíng)銷上存在的差別。在國(guó)外，投資型保險(xiǎn)產(chǎn)品被看成是一種證券。證券管理部門(mén)和保險(xiǎn)監(jiān)督部門(mén)同時(shí)對(duì)它進(jìn)行監(jiān)督，產(chǎn)品同時(shí)受制于證券法規(guī)和保險(xiǎn)法規(guī)。在銷售該產(chǎn)品時(shí)，要求營(yíng)銷員具有保險(xiǎn)和證券雙重從業(yè)資格。而在國(guó)內(nèi)，投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品只受保險(xiǎn)監(jiān)督部門(mén)的監(jiān)督，在選擇保險(xiǎn)營(yíng)銷人員時(shí)沒(méi)有具體的身份鑒定。

投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品面臨的制約因素

縱觀世界范圍內(nèi)投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的發(fā)展可以發(fā)現(xiàn)，投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品與證券市場(chǎng)之間存在一種相互依存的關(guān)系。一方面，投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的興起對(duì)證券市場(chǎng)的擴(kuò)張起一定的推動(dòng)作用；另一方面，投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的興旺可以吸引更多的投保人購(gòu)買與證券市場(chǎng)相連接的保險(xiǎn)產(chǎn)品。

對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的有關(guān)實(shí)證研究表明，盡管證券市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)呈下降的趨勢(shì)，但由于證券市場(chǎng)本身存在的缺陷，再加上有關(guān)政策因素的影響，所以系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)仍然偏高。另外，從保險(xiǎn)資金的投資渠道來(lái)看，由于受制于分業(yè)經(jīng)營(yíng)的限制和資本市場(chǎng)的總體水平較低，保險(xiǎn)資金運(yùn)用空間和渠道都處在較低層次。投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的資金只能通過(guò)購(gòu)買證券投資基金間接進(jìn)入股市，這樣就限制了投資類保險(xiǎn)的獲利能力。由于我國(guó)股票市場(chǎng)的投機(jī)氣氛太重，價(jià)格波動(dòng)大，即使允許保險(xiǎn)資金直接進(jìn)入股市，其投資風(fēng)險(xiǎn)也很難為保險(xiǎn)投資所接受。從目前的現(xiàn)狀看，保險(xiǎn)資金投資于證券投資基金的比例還沒(méi)有達(dá)到有關(guān)法規(guī)所規(guī)定的比例上限就是明顯的例證。

[NextPage]

正是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)不成熟和保險(xiǎn)資金投資渠道狹窄導(dǎo)致我國(guó)的投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)，特別是投資連接保險(xiǎn)。例如，產(chǎn)品收益波動(dòng)性與消費(fèi)者預(yù)期剛性的矛盾，投資連接保險(xiǎn)產(chǎn)品的保險(xiǎn)金額和現(xiàn)金價(jià)值的大小隨投資帳戶的表現(xiàn)而發(fā)生波動(dòng)，即同一投資連接保險(xiǎn)資金的投資單位價(jià)值在不同時(shí)點(diǎn)會(huì)高低起伏的。與此相沖突的是，消費(fèi)者對(duì)投資連接保險(xiǎn)產(chǎn)品收益的預(yù)期卻呈現(xiàn)出明顯的剛性。這種沖突在證券市場(chǎng)狀況好、投資產(chǎn)品價(jià)值上升時(shí)不易表現(xiàn)出來(lái)。但是，一旦證券市場(chǎng)表現(xiàn)不好，投資產(chǎn)品價(jià)值下降，這一潛在沖突就會(huì)顯現(xiàn)出來(lái)，而且，由于產(chǎn)品收益上浮的歷史往往會(huì)強(qiáng)化消費(fèi)者的剛性預(yù)期，所以在證券市場(chǎng)由好轉(zhuǎn)壞時(shí)這種沖突變得非常強(qiáng)烈。

發(fā)展投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的策略選擇從我國(guó)投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品對(duì)保費(fèi)收入增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)來(lái)看，投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品已成為推動(dòng)保費(fèi)收入增長(zhǎng)的決定要素，因而投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品發(fā)展過(guò)程中所面臨的制約因素和矛盾必須解決，發(fā)展投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品須根據(jù)市場(chǎng)實(shí)際情況，采取相應(yīng)策略。

1、從投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品自身的角度來(lái)看。

第一，加大投資類產(chǎn)品的創(chuàng)新。受保險(xiǎn)資金投資運(yùn)用政策及保險(xiǎn)公司自身管理水平的限制，目前國(guó)內(nèi)的投資類產(chǎn)品與歐美市場(chǎng)上的同類產(chǎn)品相比差距較大，針對(duì)性不強(qiáng)，一家公司推出，其他公司紛紛效仿，市場(chǎng)細(xì)分不明顯。因此中國(guó)的投資類產(chǎn)品創(chuàng)新必須結(jié)合國(guó)情進(jìn)行，創(chuàng)新方式應(yīng)該多樣化，實(shí)現(xiàn)屬地型創(chuàng)新，針對(duì)性創(chuàng)新和適應(yīng)性創(chuàng)新。

我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，經(jīng)濟(jì)收入水平對(duì)于保險(xiǎn)需求具有決定性意義，保險(xiǎn)產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)和創(chuàng)新必須適應(yīng)不同地區(qū)收入水平的需要，實(shí)行屬地型創(chuàng)新。例如在國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)市場(chǎng)起步較早經(jīng)濟(jì)較好的上海、廣州以及北京等城市，保險(xiǎn)產(chǎn)品可以采用“保險(xiǎn)+投資理財(cái)”的產(chǎn)品為主，在其他城市，由于經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)，保險(xiǎn)市場(chǎng)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在近年應(yīng)該以風(fēng)險(xiǎn)較小保障型產(chǎn)品為主；隨著家庭結(jié)構(gòu)日益小型化和倒塔型的贍養(yǎng)老人義務(wù)，國(guó)家提供基本保障的數(shù)額的降低，人們轉(zhuǎn)向商業(yè)保險(xiǎn)，力圖能夠得到保險(xiǎn)保障，又能實(shí)現(xiàn)投資的目的，因此保險(xiǎn)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)要針對(duì)市場(chǎng)不斷變化的需求，實(shí)現(xiàn)針對(duì)性創(chuàng)新；證券市場(chǎng)的發(fā)展決定了保險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新的程度和發(fā)展時(shí)機(jī)與規(guī)模。目前證券市場(chǎng)不規(guī)范，保險(xiǎn)資金投資渠道少，但隨著證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展以及保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場(chǎng)的渠道不斷拓寬，應(yīng)該根據(jù)保險(xiǎn)資金運(yùn)用政策的變化，開(kāi)發(fā)新的投資類產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)適應(yīng)性創(chuàng)新。

第二，加強(qiáng)對(duì)投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的監(jiān)管。我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)目前的監(jiān)管側(cè)重于市場(chǎng)行為的監(jiān)管，監(jiān)管方式滯后。針對(duì)投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品的特點(diǎn)，保險(xiǎn)監(jiān)管要提高保險(xiǎn)監(jiān)管的信息透明度，保證客戶能夠及時(shí)查閱保險(xiǎn)單的保險(xiǎn)成本、費(fèi)用支出以及賬戶資產(chǎn)的價(jià)值，便于投資決策以及外部監(jiān)管。另外，投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品雖然屬于保險(xiǎn)業(yè)，但是投資收益分配又類似于證券投資基金，因此證券監(jiān)管也是投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品監(jiān)管的重要部分，所以要加強(qiáng)對(duì)投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品必要的證券監(jiān)管部門(mén)和保險(xiǎn)監(jiān)管部門(mén)的聯(lián)合監(jiān)管，以免出現(xiàn)監(jiān)管真空。

第三，謹(jǐn)防投資類產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。從目前各公司實(shí)際情況看，風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生在于保險(xiǎn)公司投資能力不足。因此，根據(jù)投資類產(chǎn)品的本質(zhì)特征，經(jīng)營(yíng)投資型保險(xiǎn)產(chǎn)品的保險(xiǎn)公司必須建立一支具有較強(qiáng)投資能力的投資隊(duì)伍，分設(shè)多個(gè)投資賬戶，讓投保人有權(quán)利選擇投資賬戶，在投資機(jī)制中引入激勵(lì)機(jī)制。此外，要防止退保風(fēng)險(xiǎn)。退保將引起保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期運(yùn)用計(jì)劃中斷，導(dǎo)致不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益率，因此要增強(qiáng)投資類產(chǎn)品的保障功能和服務(wù)功能，增強(qiáng)保險(xiǎn)產(chǎn)品的吸引力。

2、從投資類保險(xiǎn)產(chǎn)品消費(fèi)者的角度看應(yīng)采取的措施。

篇9

一、投資的安全性、效益性和流動(dòng)性

在經(jīng)濟(jì)學(xué)上，投資一般應(yīng)考慮三方面的因素：安全性、效益性和流動(dòng)性。

（一）安全性。指投放對(duì)象內(nèi)容和形式的合法性、項(xiàng)目的可行性、合作機(jī)構(gòu)的信譽(yù)等。投資總是將資金投放到某一具體的對(duì)象上，并且是在實(shí)際生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)活動(dòng)進(jìn)行之前發(fā)生的，具有預(yù)付款的性質(zhì)。所以，對(duì)象的合法與可行是決定企業(yè)取得利潤(rùn)的前提條件。選擇和把握這些因素是投資的關(guān)鍵，企業(yè)應(yīng)當(dāng)慎重行事，使投資的客觀條件存在。

（二）效益性。主要是指經(jīng)濟(jì)效益的高低，有時(shí)也包含社會(huì)效益。盡管各個(gè)具體投資在目的上不盡相同，但是，這些投資的最終和長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)都是為了取得投資收益，最終使投資收回，而且及時(shí)收回。

（三）流動(dòng)性。包含投資的期限長(zhǎng)短、變現(xiàn)能力和款項(xiàng)劃撥是否便捷。在投資的過(guò)程中，不僅投出資金會(huì)在空間上流動(dòng)，而且投出資金轉(zhuǎn)化為的實(shí)物和證券也會(huì)在空間上流動(dòng)。

投資的最高理想是實(shí)現(xiàn)安全性、效益性和流動(dòng)性的統(tǒng)一。但這三者之間通常是矛盾的，尤其是安全性和效益性之間，即通常說(shuō)的利潤(rùn)越大，風(fēng)險(xiǎn)越高。因此，企業(yè)在投資時(shí)一定要考慮到以下因素：投資收益、投資風(fēng)險(xiǎn)、投資約束、投資彈性。

1、投資收益，包括投資利潤(rùn)和資本利得。投資利潤(rùn)是指投入資金經(jīng)運(yùn)轉(zhuǎn)后所取得的收入與所發(fā)生成本的差額；資本利得是指金融商品買與賣之間的差價(jià)。在投資中考慮投資收益，應(yīng)以投資對(duì)象收益具有確定性的方案為選擇對(duì)象，并需要分析這些因素對(duì)投資方案的作用、方向、程度、尋求提高和穩(wěn)定投資收益的途徑。

2、投資風(fēng)險(xiǎn)，是一種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)或經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，表現(xiàn)為商品或服務(wù)的價(jià)值不能充分實(shí)現(xiàn)或不能實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。投資風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自投資者對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的不正確以及經(jīng)營(yíng)缺乏效率。所以，企業(yè)必須考慮投資風(fēng)險(xiǎn)的可能性，尋找引起投資風(fēng)險(xiǎn)的原因，并提出規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的辦法。

3、投資約束，與投資風(fēng)險(xiǎn)有密切關(guān)系。當(dāng)投資風(fēng)險(xiǎn)較大時(shí)，投資企業(yè)就會(huì)對(duì)接受投資的企業(yè)加強(qiáng)約束。投資約束有以下幾種形式：控制權(quán)約束、市場(chǎng)約束、用途約束、數(shù)量約束、擔(dān)保約束、間接約束等。

4、投資彈性，首先是規(guī)模彈性，就是企業(yè)投資必須根據(jù)自己資金的可供能力和投資效益或者市場(chǎng)供求狀況，調(diào)整投資規(guī)模。其次是結(jié)構(gòu)彈性，就是調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。

二、投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)指標(biāo)

固定資產(chǎn)投資決策，是在分析項(xiàng)目可行性的基礎(chǔ)上進(jìn)行的。分析是需要借助指標(biāo)進(jìn)行評(píng)價(jià)的，常用的指標(biāo)分非貼現(xiàn)指標(biāo)和貼現(xiàn)指標(biāo)兩大類：

（一）非貼現(xiàn)指標(biāo)是評(píng)價(jià)項(xiàng)目時(shí)，不考慮資金時(shí)間價(jià)值的各種指標(biāo)，是直接用項(xiàng)目的實(shí)際收支計(jì)算投資報(bào)酬的方法。

1、投資回收期：是指初始投資收回所需要的時(shí)間。投資回收期法是以收回時(shí)間較短的投資方案作為被選方案的方法，一般以年為單位計(jì)算。

①每年現(xiàn)金凈流量相等，用以下公式：

投資回收期=原始投資額/每年現(xiàn)金凈流量

②每年現(xiàn)金凈流量不等，就要根據(jù)每年年末尚未收回的投資額確定：

投資回收期=（n-1）＋第（n-1）年年末未收回的投資/第n年當(dāng)年的現(xiàn)金凈流量

2、平均報(bào)酬率：是通過(guò)計(jì)算投資項(xiàng)目壽命周期內(nèi)平均的年投資報(bào)酬率，用以選擇別選方案的一種方法。有三種計(jì)算方法：

①考慮年均凈利潤(rùn)：

平均報(bào)酬率=年均凈利潤(rùn)/初始投資額

②考慮年均凈流量：

平均報(bào)酬率=年平均現(xiàn)金凈利潤(rùn)/初始投資額

③若為追加投資：

平均報(bào)酬率=年平均現(xiàn)金凈利潤(rùn)/1/2（初始投資－預(yù)計(jì)設(shè)備殘值）＋預(yù)計(jì)設(shè)備殘值＋追加的營(yíng)運(yùn)資金

（二）貼現(xiàn)指標(biāo)是評(píng)價(jià)項(xiàng)目實(shí)際收益時(shí)，不同時(shí)期現(xiàn)金流入、流出必須考慮貨幣時(shí)間價(jià)值。

1、凈現(xiàn)值：是指投資項(xiàng)目投入使用后的凈現(xiàn)金流量，按資金成本或企業(yè)期望達(dá)到的報(bào)酬率折算為現(xiàn)值，減去初始投資或各期投資的現(xiàn)值之差。

2、現(xiàn)值指數(shù)：是指未來(lái)現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與流出量現(xiàn)值之間的比率。

3、內(nèi)含報(bào)酬率：是指能夠使方案未來(lái)流入量現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說(shuō)是使投資方案凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。它是方案本身的報(bào)酬率，不受預(yù)定報(bào)酬率的影響，從理論和實(shí)踐上都有說(shuō)服力。

三、幾種投資方式的比較

下面我們從投資的安全性、效益性和流動(dòng)性三個(gè)方面來(lái)對(duì)幾種投資方式作一點(diǎn)粗略的分析。

1．銀行存款：

銀行存款安全性很高，流動(dòng)性也高，效益性較差。尤其是現(xiàn)在處于銀行利率水平最低的一個(gè)歷史階段，此方式在基金會(huì)的投資組合中所占的比例不能大。

2．信托存款：

按照規(guī)定金融信托投資機(jī)構(gòu)可以吸收包括基金會(huì)的基金在內(nèi)的1年期（含1年）以上的信托存款。其安全性乃基于金融機(jī)構(gòu)的信譽(yù)，效益隨市場(chǎng)利率水平變化。過(guò)去，信托存款一般比法定銀行利率高許多。資金量大，利率可談得更高些。但是，現(xiàn)在中國(guó)人民銀行對(duì)高息攬存實(shí)行嚴(yán)格監(jiān)管，大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)不再這樣做，同時(shí)，信托投資公司又出現(xiàn)信譽(yù)危機(jī)，因此，信托存款至少在目前不是一種合適的投資方式。

3、證券投資

證券投資分為債券投資和股票投資兩大類。

A、債券包括國(guó)債和企業(yè)債券，比較而言，國(guó)債發(fā)行量大，流通性好，信譽(yù)高。在所有的投資方式中，國(guó)債的安全性最高，收益比銀行存款略高?？梢哉f(shuō)，國(guó)債是很適合于基金會(huì)的一種投資方式，應(yīng)在基金會(huì)的資產(chǎn)組合中占一定比重，資金緊張時(shí)還可變現(xiàn)或以其作抵押獲得貸款。上海證券交易所的國(guó)債回購(gòu)業(yè)務(wù)，規(guī)定以全額的國(guó)債作抵押，實(shí)際上也是以交易所的信用作擔(dān)保。在中國(guó)人民銀行官員的眼中，它的風(fēng)險(xiǎn)與全國(guó)同業(yè)拆借和國(guó)債投資的風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有區(qū)別。我認(rèn)為，它的安全性比國(guó)債低，比信托存款高，流動(dòng)性好，短期利率高。

B、股票投資，利潤(rùn)高，風(fēng)險(xiǎn)也高?；饡?huì)炒股是合法的，但目前似乎還不太合乎國(guó)情，有可能被人們看作是拿捐款去賭博。在國(guó)外不少基金會(huì)的投資結(jié)構(gòu)中，股票投資占有較大比重，甚至超過(guò)50%。但是我們認(rèn)為，發(fā)達(dá)國(guó)家的股票市場(chǎng)已是成熟穩(wěn)定的市場(chǎng)，而我國(guó)股票市場(chǎng)是新興的、不完善、不穩(wěn)定的市場(chǎng)，相對(duì)而言風(fēng)險(xiǎn)很高，目前不適合基金會(huì)過(guò)深介入。新股認(rèn)購(gòu)不同于在二級(jí)市場(chǎng)炒股，自1996年以來(lái)利潤(rùn)高而風(fēng)險(xiǎn)小，是投資領(lǐng)域出現(xiàn)的一個(gè)特殊現(xiàn)象。為了促進(jìn)國(guó)有大中型企業(yè)的改革和發(fā)展，我國(guó)將擴(kuò)大股份制改革，新股的發(fā)行數(shù)量將會(huì)增加。據(jù)了解，有些基金會(huì)對(duì)新股認(rèn)購(gòu)方式已作了嘗試，且效果不錯(cuò)，值得借鑒。不過(guò)，在具體操作上有個(gè)股東帳戶的問(wèn)題需斟酌。近幾年，證券投資收益已成為許多信托投資公司重要的利潤(rùn)來(lái)源。

4．股權(quán)投資

按規(guī)定，基金會(huì)入股不得超過(guò)公司總股份的20％。此方式一般說(shuō)來(lái)流動(dòng)性很低。其安全性和效益性由公司的資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)狀況決定。若公司管理規(guī)范，經(jīng)營(yíng)良好，股東可坐享其成；若公司經(jīng)營(yíng)管理狀況很差，或原來(lái)很好，后來(lái)惡化，小股東則往往無(wú)奈，需慎重。

5．實(shí)業(yè)投資

若以營(yíng)利為目的直接進(jìn)行此類投資，與我國(guó)現(xiàn)行法規(guī)政策有悖。若能結(jié)合基金會(huì)的特點(diǎn)，選擇有前景的產(chǎn)業(yè)和有高無(wú)形資產(chǎn)附加值的項(xiàng)目，采取委托投資等合適的方式，可能產(chǎn)生較好的效益，但其流動(dòng)性一般較差。

6．委托貸款

其安全性基于借款企業(yè)的信譽(yù)，風(fēng)險(xiǎn)完全由基金會(huì)自己承擔(dān)。特別應(yīng)注意落實(shí)擔(dān)保。應(yīng)十分謹(jǐn)慎。

7．信托投資

信托投資業(yè)務(wù)系指受托人按照委托人指明的特定目的或要求，收受、經(jīng)營(yíng)或運(yùn)用信托資金、信托財(cái)產(chǎn)的金融業(yè)務(wù)。人民銀行要求基金會(huì)的基金保值和增值委托金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行。信托投資，或稱作投資、資金托管之類的看起來(lái)是符合此政策的，有可能成為今后基金會(huì)投資發(fā)展的一個(gè)方向。

雖然信托投資公司已存在多年，但信托投資業(yè)務(wù)在我國(guó)金融界是一個(gè)新生事物，缺少具體的法律政策規(guī)定(《信托法》已初成稿，至今未出臺(tái))。目前有一些非銀行金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始涉足此業(yè)務(wù)。

總的來(lái)說(shuō)，只要是投資就會(huì)存在風(fēng)險(xiǎn)。謹(jǐn)慎考慮，使風(fēng)險(xiǎn)資本能夠通過(guò)更加寬闊暢通的渠道獲得投資利益，并且實(shí)現(xiàn)與資本市場(chǎng)、科學(xué)技術(shù)的共同發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

<1>《國(guó)際金融市場(chǎng)與投資》左連村中山大學(xué)出版社2004-7

篇10

我們可以將資本市場(chǎng)進(jìn)行分類。從宏觀上來(lái)分，資本市場(chǎng)可以分為儲(chǔ)蓄市場(chǎng)、證券市場(chǎng)（又可分為發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)）、長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)、保險(xiǎn)市場(chǎng)、融資租賃市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、其他金融衍生品種市場(chǎng)等。其中證券市場(chǎng)與債券市場(chǎng)又形成了資本市場(chǎng)的核心。

1.2資本市場(chǎng)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的重要作用

資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)最重要的組成部分，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)當(dāng)中發(fā)揮著不可替代的作用。

1.2.1資本市場(chǎng)能夠有效地行使資源配置功能

資本市場(chǎng)的首要功能就是資源配置。一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)一般由四個(gè)部門(mén)組成，即企業(yè)、政府、家庭和國(guó)外部門(mén)。家庭部門(mén)一般來(lái)說(shuō)是收支盈余部門(mén)，企業(yè)和政府一般是收支差額部門(mén)。盈余部門(mén)一般要將其剩余資金進(jìn)行儲(chǔ)蓄，而收支差額部門(mén)要對(duì)盈余部門(mén)舉債，收支盈余部門(mén)將其剩余資金轉(zhuǎn)移到收支差額部門(mén)之中去（雷蒙得·W·戈德史密斯，1994）。在現(xiàn)代社會(huì)中，要完成這種轉(zhuǎn)化，曾經(jīng)有過(guò)兩種基本的資源配置方式：即由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)性質(zhì)決定的中央計(jì)劃配置方式和由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)決定的資本市場(chǎng)配置方式。在發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，資本市場(chǎng)是長(zhǎng)期資金的主要配置形式，并且實(shí)踐證明效率是比較高的。

1.2.2資本市場(chǎng)還起到資本資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的功能

資本資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能是資本市場(chǎng)最重要的功能之一,資本市場(chǎng)也正是在這一功能的基礎(chǔ)上來(lái)指導(dǎo)增量資本資源的積累與存量資本資源的調(diào)整。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)具體是指對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格確定，它所反映的是資本資產(chǎn)所帶來(lái)的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的一種函數(shù)關(guān)系，這正是現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論的核心問(wèn)題。資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能在資本資源的積累和配置過(guò)程中都發(fā)揮著重要作用。

1.2.3資本市場(chǎng)還為資本資產(chǎn)的流動(dòng)提供服務(wù)

資本市場(chǎng)的另外一個(gè)功能就是提供資本資產(chǎn)的流動(dòng)。投資者在資本市場(chǎng)購(gòu)買了金融工具以后，在一定條件下也可以出售所持有的金融工具，這種出售的可能性或便利性，稱為資本市場(chǎng)的流動(dòng)。流動(dòng)性越高的資本市場(chǎng)，投資者的積極性就越高。流動(dòng)性的高低，往往成為檢驗(yàn)資本市場(chǎng)效率高低的一項(xiàng)重要指標(biāo)。

1.3資本市場(chǎng)的主體

資本市場(chǎng)的主體通常被稱為市場(chǎng)參與者,在發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)中,發(fā)行和購(gòu)買金融工具的市場(chǎng)參與者一般包括居民家庭、企業(yè)、中央政府及其、地方政府以及境外投資者.境外投資者一般包括國(guó)際機(jī)構(gòu)(如世界銀行、國(guó)際金融公司、亞洲發(fā)展銀行、國(guó)際貨幣基金組織等)、外國(guó)公司以及境外個(gè)人投資者。

參與資本市場(chǎng)的服務(wù)企業(yè)分為金融中介企業(yè)和非金融企業(yè)，其中金融中介機(jī)構(gòu)在資本市場(chǎng)的所有參與者中發(fā)揮著最重要的作用，。他們一般主要提供以下傳統(tǒng)金融服務(wù)：

1．金融中介功能。發(fā)行各種金融工具；

2．客戶進(jìn)行金融資產(chǎn)的交易；

3．自身進(jìn)行金融資產(chǎn)交易，為其客戶設(shè)計(jì)新類型的金融資產(chǎn)并將其銷售給其他資本參與者；

4．投資咨詢服務(wù)；

5．資產(chǎn)管理服務(wù)。

1.4中國(guó)的資本市場(chǎng)

1.4.1中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r

中國(guó)的資本市場(chǎng)形成經(jīng)歷了不太長(zhǎng)的時(shí)間，作為其標(biāo)志的中國(guó)證券市場(chǎng)是從1981年發(fā)行國(guó)庫(kù)券開(kāi)始的。后來(lái)，上海和深圳證券交易所的建立,標(biāo)志著證券交易體系開(kāi)始走向規(guī)范。1992年，成立了中國(guó)證監(jiān)會(huì)和中國(guó)證券委員會(huì)，相繼頒布了一批證券業(yè)方面的法律法規(guī).至此,中國(guó)資本市場(chǎng)才初具框架。

中國(guó)的證券市場(chǎng)體系經(jīng)過(guò)了10年的風(fēng)雨，在這10年中，中國(guó)的資本市場(chǎng)迅猛發(fā)展，為中國(guó)的改革和開(kāi)放起到的關(guān)鍵的作用。從證券市場(chǎng)來(lái)看，1991年上海和深圳證券交易所僅有上市公司14家，市價(jià)總值109.19億元。而到了2000年12月，投資者開(kāi)戶數(shù)目已經(jīng)達(dá)到5800多萬(wàn)戶，境內(nèi)上市公司有1200多家，累計(jì)籌集資金將近5000億元。另外，中國(guó)證券市場(chǎng)股票市值已達(dá)到4.6萬(wàn)億元。占GDP的比重從1991年的0.5%上升到51%。中國(guó)的資本市場(chǎng)已經(jīng)成為亞洲甚至世界新興市場(chǎng)中最活躍的市場(chǎng)之一。

1.4.2中國(guó)資本市場(chǎng)的不足

與國(guó)際上先期工業(yè)化以及新興工業(yè)化國(guó)家和地區(qū)的資本市場(chǎng)發(fā)展相比較，中國(guó)現(xiàn)行資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r仍然存在諸多不足之處與問(wèn)題。簡(jiǎn)而言之，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

首先，資本市場(chǎng)總量規(guī)模偏小，通過(guò)資本市場(chǎng)直接融資規(guī)模占全社會(huì)融資總量的大約1/10，而在世界上許多國(guó)家，國(guó)家的銀行償貸間接融資與通過(guò)資本市場(chǎng)直接融資比例大約為1：1。

另外，資本市場(chǎng)內(nèi)在結(jié)構(gòu)不盡合理。例如，在中國(guó)證券市場(chǎng)上，大部分市值是被不能流通的國(guó)家股、法人股而占據(jù)，國(guó)家股、法人股和流通股的比例大約為50%、30%、20%。流動(dòng)性作為資本市場(chǎng)的主要功能，大量的非流通股的存在，大大影響了資本市場(chǎng)的流動(dòng)和資源配置功能的發(fā)揮。

第三，中國(guó)資本市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制不夠健全，運(yùn)行秩序不很規(guī)范。由于法律環(huán)境、制度、及人為因素的影響，中國(guó)的資本市場(chǎng)尤其證券市場(chǎng)發(fā)展一直處于不很規(guī)范的狀態(tài)，法律的不健全、制度的缺陷導(dǎo)致了諸如虛假財(cái)務(wù)報(bào)表，虛假上市、基金黑幕、大戶操縱股價(jià)等一系列違規(guī)現(xiàn)象出現(xiàn)；由于對(duì)上市公司的監(jiān)管力度不夠，導(dǎo)致部分上市公司只注重籌資而淡化經(jīng)營(yíng)、出現(xiàn)了一批垃圾股。由于市場(chǎng)的退出機(jī)制不完善，致使市場(chǎng)投機(jī)氣氛強(qiáng)烈，市場(chǎng)價(jià)格嚴(yán)重背離公司股票價(jià)值的情況比比皆是。

雖然中國(guó)資本市場(chǎng)存在以上缺陷，但是這些問(wèn)題總的來(lái)講是和中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展階段相適應(yīng)的，其他國(guó)家在發(fā)展初期或多或少都曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)這些問(wèn)題。中國(guó)的資本市場(chǎng)是發(fā)展中的資本市場(chǎng)，是新興的資本市場(chǎng)，其中蘊(yùn)涵著巨大的潛能，充滿著活力和生機(jī)。

二投資銀行理論概述

在全球經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展的今天，資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的最重要的組成部分，發(fā)揮著越來(lái)越大的作用，而在國(guó)際資本市場(chǎng)的參與者當(dāng)中，投資銀行應(yīng)當(dāng)是最活躍、發(fā)展最迅速的。可以這樣講，沒(méi)有投資銀行的努力和創(chuàng)新就沒(méi)有國(guó)際資本市場(chǎng)今日的繁榮。

2.1投資銀行的定義

投資銀行這個(gè)名字其實(shí)名不副實(shí)，它主要從事同證券相關(guān)的業(yè)務(wù)但并不從事商業(yè)銀行業(yè)務(wù)。美國(guó)著名金融投資專家羅伯特·庫(kù)恩根據(jù)投資銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展和趨勢(shì)曾經(jīng)對(duì)投資銀行下過(guò)如下四個(gè)定義：

（1）任何經(jīng)營(yíng)華爾街金融業(yè)務(wù)的銀行，都可以稱為投資銀行。這是對(duì)投資銀行的最廣義的定義，它不僅包括從事證券業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，甚至還包括保險(xiǎn)公司和不動(dòng)產(chǎn)公司。

（2）只有經(jīng)營(yíng)一部分或全部資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)才是投資銀行。這是對(duì)投資銀行的第二廣義的定義。因此，證券包銷、公司資本金籌措、兼并與收購(gòu)，咨詢服務(wù)、基金管理、風(fēng)險(xiǎn)投資及證券私募發(fā)行等都應(yīng)當(dāng)屬于投資銀行業(yè)務(wù)。而不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)紀(jì)、保險(xiǎn)、抵押等則不屬于投資銀行業(yè)務(wù)。

（3）更狹義的投資銀行業(yè)務(wù)的定義僅包括某些資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，例如證券包銷，兼并收購(gòu)等，另外的資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，例如基金管理、風(fēng)險(xiǎn)投資、風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制工具的創(chuàng)新等則應(yīng)該排除在外。

（4）最狹義也是最傳統(tǒng)的投資銀行的定義僅把在一級(jí)市場(chǎng)上承銷證券、募集資本和在二級(jí)市場(chǎng)上交易證券的金融機(jī)構(gòu)當(dāng)作是投資銀行。這一定義排除了當(dāng)前世界各國(guó)投資銀行所現(xiàn)實(shí)經(jīng)營(yíng)著的許多業(yè)務(wù)，因而顯然已經(jīng)不合時(shí)宜。

國(guó)際投資銀行界普遍認(rèn)為，以上第二個(gè)觀點(diǎn)最符合美國(guó)和現(xiàn)代世界投資銀行的現(xiàn)實(shí)狀況，目前是投資銀行的最佳定義。

2.2投資銀行業(yè)的發(fā)展簡(jiǎn)史

在國(guó)際投資銀行發(fā)展歷史當(dāng)中,英國(guó)和美國(guó)的投資銀行發(fā)展歷程是最具特點(diǎn)的,其他國(guó)家投資銀行的發(fā)展在很大程度上參照和模仿了它們模式，以下是歐美投資銀行業(yè)發(fā)展的簡(jiǎn)單回顧。

2.2.1歐洲商人銀行的發(fā)展

投資銀行萌芽于歐洲，其雛形可以追溯到15世紀(jì)歐洲的商人銀行。早在商業(yè)銀行發(fā)展以前，一些歐洲商人就開(kāi)始為他們自身和其他商人的短期債務(wù)進(jìn)行融資，這一般是通過(guò)承兌貿(mào)易商人們的匯票對(duì)貿(mào)易商進(jìn)行資金融通。由于這些金融業(yè)務(wù)是由商人提供的，因而這類銀行就被稱為商人銀行。

歐洲的工業(yè)革命，擴(kuò)大了商人銀行的業(yè)務(wù)范圍，包括幫助公司籌集股本金，進(jìn)行資產(chǎn)管理，協(xié)助公司融資，以及投資顧問(wèn)等。20世紀(jì)以后，商人銀行業(yè)務(wù)中的證券承銷、證券自營(yíng)、債券交易等業(yè)務(wù)的比重有所增大，而商人銀行積極參與證券市場(chǎng)業(yè)務(wù)還是近幾十年的事情。在歐洲的商人銀行業(yè)務(wù)中，英國(guó)是最發(fā)達(dá)的，它在世界上的地位僅次于美國(guó)，另外德國(guó)、瑞士等國(guó)的商人銀行也比較發(fā)達(dá)。

2.2.2美國(guó)投資銀行的發(fā)展

美國(guó)的投資銀行業(yè)發(fā)展的歷程并不很長(zhǎng)，但其發(fā)展的速度在全球是首屈一指的，近幾十年來(lái)，美國(guó)的投資銀行在全球一直處于霸主地位。研究全球的投資銀行業(yè)，最重要的就是研究美國(guó)的投資銀行，美國(guó)的投資銀行業(yè)始于19世紀(jì)，但它真正連貫的歷史應(yīng)當(dāng)從第一次世界大戰(zhàn)結(jié)束時(shí)開(kāi)始。

（1）《格拉斯－－斯蒂格爾法》以前的投資銀行。

1929年以前，美國(guó)政府規(guī)定發(fā)行新證券的公司必須有中介人，而銀行不能直接從事證券發(fā)行與承銷，這種業(yè)務(wù)只能通過(guò)銀行控股的證券業(yè)附屬機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行。這一時(shí)期，所有商業(yè)銀行和投資銀行都從事證券（主要是公司債券）業(yè)務(wù)，這一階段投資銀行的最大特點(diǎn)就是混業(yè)經(jīng)營(yíng)，投資銀行大多由商業(yè)銀行所控制。由于混業(yè)經(jīng)營(yíng)，商業(yè)銀行頻頻涉足于證券市場(chǎng)、參與證券投機(jī)，當(dāng)時(shí)證券市場(chǎng)出現(xiàn)了大量違法行為例如：虛售（WashSales）、壟斷（Corners）、大進(jìn)大出（Churning）、聯(lián)手操縱（Pools）等。這一切都為1929---1933的金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)埋下了禍根。

1929年到1933年爆發(fā)了世界歷史上空前的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，紐約證券交易所的股票市值下跌了82.5%，從892億美元下跌到156億美元。美國(guó)的銀行界也受到了巨大沖擊，1930-1933年美國(guó)共有7763家銀行倒閉。

1933年美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了著名的《格林斯一斯蒂格爾法》。金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式被用法律條文加以規(guī)范，投資銀行和商業(yè)銀行開(kāi)始分業(yè)經(jīng)營(yíng)。許多大銀行將兩種業(yè)務(wù)分離開(kāi)來(lái)，成立了專門(mén)的投資銀行和商業(yè)銀行。例如，摩根銀行便分裂為摩根·斯坦利（MorganStanley）和J.P摩根。有些銀行則根據(jù)自身的情況選擇經(jīng)營(yíng)方向。例如，花旗銀行和美洲銀行成為專門(mén)的商業(yè)銀行，而所羅門(mén)兄弟公司（SolomonBrother）、美里爾·林奇（MerrillLynch）和高盛（Gold-manSachs）等則選擇了投資銀行業(yè)務(wù)。

（2）70年資銀行業(yè)務(wù)的拓寬。

在《格林斯一斯蒂格爾法》頒布以后,美國(guó)的投資銀行業(yè)走上了平穩(wěn)發(fā)展的道路。到1975年，美國(guó)政府取消了固定傭金制，各投資銀行為競(jìng)爭(zhēng)需要紛紛向客戶提供傭金低廉的經(jīng)紀(jì)人服務(wù)，并且創(chuàng)造出新的金融產(chǎn)品。這些金融產(chǎn)品中具有代表性的是利率期貨與期權(quán)交易。這些交易工具為投資銀行抵御市場(chǎng)不確定性沖擊提供了有力的保障。投資銀行掌握了回避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的新工具后，將其業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)一步拓寬，如從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。這種業(yè)務(wù)使得抵押保證證券市場(chǎng)迅速崛起。

（3）80年代以后美國(guó)投資銀行發(fā)展

80年代美國(guó)為了放松對(duì)市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)的管制，先后頒布了一系列法律和法規(guī)，如1980年頒布的《存款機(jī)構(gòu)放松管制機(jī)構(gòu)法》以及1989年頒布的《金融機(jī)構(gòu)重組、復(fù)興和強(qiáng)化法》,1983年實(shí)施了"證券交易委員會(huì)415條款"（SECRule415），這些對(duì)投資銀行業(yè)產(chǎn)生了極為深遠(yuǎn)的影響，使美國(guó)投資銀行業(yè)在80--90年代取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步，產(chǎn)生了大量金融創(chuàng)新產(chǎn)品。80年代初的經(jīng)濟(jì)衰退結(jié)束后，美國(guó)的利率開(kāi)始從歷史最高水平回落，大量的新發(fā)行股票與債券充斥市場(chǎng)，出現(xiàn)了不夠投資級(jí)的垃圾債券（JunkBond）。大量垃圾債券的發(fā)行給投資銀行提供了巨大的商機(jī)，并影響了美國(guó)投資銀行的歷程。

隨著世界經(jīng)濟(jì)和科技的迅猛發(fā)展，80年代以后，尤其是到了90年代，國(guó)際上投資銀行業(yè)發(fā)生了許多變化。主要是國(guó)際型大型投資銀行機(jī)構(gòu)規(guī)模越來(lái)越大、投資銀行重組大量出現(xiàn)、高科技發(fā)展帶來(lái)投資銀行業(yè)務(wù)的革命、創(chuàng)新業(yè)務(wù)大量涌現(xiàn)等等。

2.3投資銀行的內(nèi)部環(huán)境

2.3.1投資銀行的組織形態(tài)

從組織形態(tài)上來(lái)看，國(guó)際投資銀行一般由兩種形態(tài)：一種是合伙人制；另一種是股份公司制。其中絕大多數(shù)國(guó)際投資銀行采用的是后者。

投資銀行的合伙人制可以追溯到15世紀(jì)歐洲的承兌貿(mào)易商號(hào)。這些家族經(jīng)營(yíng)的企業(yè)一代一代的繼承，慢慢的由開(kāi)始的獨(dú)資性質(zhì)變?yōu)閿?shù)個(gè)繼承人按份共有，成為合伙企業(yè)形式。早期的投資銀行都采用了合伙人制。在世界上，比利時(shí)、丹麥等國(guó)的投資銀行僅限于合伙人制，德國(guó)、荷蘭的法律雖允許股份制，但其投資銀行也只采用合伙人制。在美國(guó)的六大投資銀行中，只有高盛仍采用合伙人制。到現(xiàn)在高盛已經(jīng)有將近200個(gè)合伙人。

19世紀(jì)50年代，歐美各資本主義國(guó)家公司立法開(kāi)始興起，到20世紀(jì)50年代趨于完善。投資銀行以合伙人制向股份公司制組織形態(tài)過(guò)度。現(xiàn)代國(guó)際投資銀行普遍采用股份制。美林于1971年完成了全部改制過(guò)程，1986年摩根·斯坦利（MorganStanley）也由合伙人制改為股份制。在新加坡、巴西等國(guó)現(xiàn)在只允許投資銀行采用股份只形態(tài)，合伙制則被禁止。

2.3.2投資銀行的經(jīng)營(yíng)模式

投資銀行與商業(yè)銀行之間存在著根本的區(qū)別,各國(guó)對(duì)兩者的處理也各不相同。以美國(guó)和日本為代表的是分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式，而德國(guó)則采用混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式。

1933年通過(guò)的《格林斯一斯蒂格爾法》在法律上確定了美國(guó)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的基本模式。商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務(wù)實(shí)行分業(yè)管理。保證了美國(guó)金融與經(jīng)濟(jì)在相對(duì)穩(wěn)定的條件下持續(xù)發(fā)展。二戰(zhàn)后，美國(guó)將其經(jīng)濟(jì)與金融體制移植到了日本，1948年日本《證券交易法》規(guī)定銀行和信托機(jī)構(gòu)不得經(jīng)營(yíng)投資銀行業(yè)務(wù)，這類業(yè)務(wù)應(yīng)該由證券公司從事，日本的證券公司其實(shí)就是專業(yè)投資銀行。由于美國(guó)投資銀行業(yè)在全球的霸主地位，許多國(guó)家在制定投資銀行方面的有關(guān)法律法規(guī)上都沿用了美國(guó)模式。

混業(yè)經(jīng)營(yíng)在歐洲國(guó)家是比較多的，除德國(guó)以外，瑞士、奧地利、荷蘭、比利時(shí)、盧森堡等國(guó)都采用了混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式，又稱全能銀行制度（UniversalBankingSystem）?；鞓I(yè)經(jīng)營(yíng)使得銀行能夠便利地進(jìn)入各種金融市場(chǎng)，在這一點(diǎn)上混業(yè)有著分業(yè)無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)。但由于混業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)較大，需要更加健全的銀行體制和嚴(yán)格的監(jiān)督管理制度的支持。

2.4投資銀行業(yè)務(wù)

2.4.1投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)

傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)主要就是投資銀行協(xié)助企業(yè)、公司和個(gè)人客戶籌集資金，并且?guī)椭蛻艚灰鬃C券。

(1).證券承銷業(yè)務(wù)

證券承銷是投資銀行最原始的業(yè)務(wù)之一，最早的投資銀行的業(yè)務(wù)收益主要就來(lái)自與證券的承銷。在承銷的過(guò)程中，投資銀行起了極為關(guān)鍵的媒介作用。投資銀行承銷的證券范圍很廣，它不僅承銷本國(guó)中央政府及地方政府、政府部門(mén)所發(fā)行的債券，各種企業(yè)所發(fā)行的債券和股票，外國(guó)政府與外國(guó)公司發(fā)行的證券，甚至還承銷國(guó)際金融機(jī)構(gòu)，例如世界銀行、亞洲發(fā)展銀行等發(fā)行的證券。證券的承銷分為公募和私募兩種.投資銀行承銷證券由四種方式：（1）包銷。（2）投標(biāo)方式。（3）盡力推銷。（4）贊助推銷。投資銀行的承銷收益主要來(lái)自差價(jià)或叫毛利差額（Grossspreed）和傭金（Commission）。

(2).證券交易

投資銀行參與二級(jí)市場(chǎng)證券交易主要有三個(gè)原因，同樣，他們?cè)诙?jí)市場(chǎng)扮演著做市商、經(jīng)紀(jì)商、交易商的角色：

第一，在完成證券承銷以后,投資銀行有義務(wù)為該證券創(chuàng)造一個(gè)流動(dòng)性較強(qiáng)的二級(jí)市場(chǎng),以保持該種證券的流動(dòng)性和價(jià)格穩(wěn)定。一般在證券上市以后，承銷商總是盡量使其市價(jià)穩(wěn)定一個(gè)月左右的時(shí)間，這就是投資銀行在二級(jí)市場(chǎng)上的做市商業(yè)務(wù)。

另外,投資銀行接受客戶委托,按照客戶的指令,促成客戶所希望的交易,并據(jù)此收取一定的傭金，這就是投資銀行的經(jīng)紀(jì)收入。

第三，投資銀行本身?yè)碛写罅康馁Y產(chǎn)，并接受客戶委托管理著大量的資產(chǎn)，只有通過(guò)選擇、買入和管理證券組合，投資銀行才能獲得證券投資收益。這就是自營(yíng)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。另外，投資銀行還在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)套利、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利等業(yè)務(wù)活動(dòng)。

(3).兼并收購(gòu)業(yè)務(wù)

投資銀行所支持的收購(gòu)兼并活動(dòng),在一個(gè)國(guó)家乃至整個(gè)世界上都是最富有戲劇性,最引人入勝的。投資銀行在收購(gòu)和兼并的過(guò)程中扮演了不同的角色。它不僅為獵手公司服務(wù)，也在為獵物公司服務(wù)：

首先，投資銀行替獵手公司服務(wù)。替其物色收購(gòu)對(duì)象，并加以分析。并且提出收購(gòu)建議.提出令獵物公司的董事或大股東滿意的收購(gòu)條款和一個(gè)令人信服的收購(gòu)財(cái)務(wù)計(jì)劃，幫助獵手公司進(jìn)行財(cái)務(wù)安排,以促成交易的完成。

投資銀行同樣也為獵物公司服務(wù)：判斷獵手公司的收購(gòu)是善意的還是惡意的。如果對(duì)方是敵意收購(gòu)，則與獵物公司制定出防范被收購(gòu)的策略,如果判斷對(duì)方是非敵意收購(gòu)，那么投資銀行便以獵物公司的立場(chǎng)向獵手公司提出收購(gòu)建議，并向獵物公司提出收購(gòu)建議是否公平與合理及應(yīng)否接納對(duì)方建議的意見(jiàn)。

2.4.2投資銀行的創(chuàng)新業(yè)務(wù)與延伸業(yè)務(wù)

隨著投資銀行競(jìng)爭(zhēng)的逐漸加大,僅靠傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)很難維持投資銀行迅猛發(fā)展的需要,投資銀行作為最活躍的金融部門(mén)，從70年代以來(lái)不斷開(kāi)拓創(chuàng)新業(yè)務(wù)，并且取得了巨大的成績(jī)，既活躍了資本市場(chǎng)，增加了投資者的投資選擇，也為自己賺了巨額收益。

(1).財(cái)務(wù)顧問(wèn)

財(cái)務(wù)顧問(wèn)就是投資銀行作為客戶的金融顧問(wèn)或經(jīng)營(yíng)管理顧問(wèn)提供咨詢,策劃或運(yùn)作,一般可分為三類:其一是按照公司、個(gè)人或政府的要求,對(duì)某個(gè)行業(yè)、某種產(chǎn)品、某種證券或某個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行深入的分析與研究，提出較為全面的、長(zhǎng)期的決策參考資料。其二是宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素發(fā)生突變，使某些公司、企業(yè)遇到困難時(shí)，投資銀行往往主動(dòng)地或被邀請(qǐng)向有關(guān)公司、企業(yè)出謀劃策，提出應(yīng)變措施，諸如重新制定發(fā)展戰(zhàn)略、重建財(cái)務(wù)制度、出售轉(zhuǎn)讓子公司等，化解這些公司、企業(yè)在突變事件中帶來(lái)的壓力與困難。其三是在公司兼并和收購(gòu)的過(guò)程中，投資銀行作為，幫助咨詢，策劃直到參與實(shí)際運(yùn)作。從目前情況看，投資銀行在第三類業(yè)務(wù)中正發(fā)揮越來(lái)越大的作用。

(2).項(xiàng)目融資

項(xiàng)目融資是以項(xiàng)目的財(cái)產(chǎn)權(quán)益作借款保證責(zé)任的一種融資方式.從理論上講,項(xiàng)目融資的貸款方主要看融資項(xiàng)目有無(wú)償債能力,評(píng)估和保證的范圍以項(xiàng)目為限。因此,一旦貸款發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，貸款方只能以項(xiàng)目的財(cái)產(chǎn)或收益作為追索的對(duì)象，不涉及其他財(cái)產(chǎn)和收益即要求項(xiàng)目公司、項(xiàng)目公司的股東或第三方（包括供應(yīng)商、項(xiàng)目產(chǎn)品的購(gòu)買者、政府機(jī)構(gòu)等）做出某種保證或承諾，但這種保證和承諾僅僅停留在投資者將不會(huì)放棄投資項(xiàng)目，承諾某種支持或保證項(xiàng)目的收益的層次上。貸款方并不要求借款人提供金融機(jī)構(gòu)提供的還款保證，更無(wú)須出具政府擔(dān)保。借款方將項(xiàng)目資產(chǎn)和收益均抵押給貸款方。

由于項(xiàng)目融資無(wú)金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保，也無(wú)政府擔(dān)保，全靠項(xiàng)目投資者的信用和項(xiàng)目本身的前景，這樣，僅從市場(chǎng)角度看起來(lái)不錯(cuò)的項(xiàng)目還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，還必須樹(shù)立良好的信用形象，投資銀行的介入將有利于增加項(xiàng)目的可靠性，有利于爭(zhēng)取到信用級(jí)別較高的投資者參加。運(yùn)用項(xiàng)目融資的方式要訂立一套嚴(yán)謹(jǐn)?shù)暮贤瑏?lái)轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，投資銀行有各種專業(yè)人才，通曉項(xiàng)目所在地的法律、法規(guī)和各種慣例，能夠盡力維護(hù)合同雙方的利益，使合同得以順利執(zhí)行。投資銀行還可以運(yùn)用自己的各種渠道，為項(xiàng)目尋找合適的貸款人，也能為貸款方找到好項(xiàng)目。

(3).基金管理

投資基金是一種由眾多不確定的投資者將不同的出資份額匯集起來(lái)，交由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行操作，所得收益由投資者按出資比例分享的投資工具。投資基金實(shí)行的是一種集合投資制度，集資的主要方式是向投資者發(fā)行股票或受益券，從而將分散的小額資金匯集為一較大的基金，然后加以投資運(yùn)作。投資基金是一種復(fù)雜的投資制度。它強(qiáng)調(diào)分權(quán)，制衡。由于認(rèn)購(gòu)和贖回機(jī)制不同，投資基金分為封閉式與開(kāi)放式兩大類。投資基金是發(fā)達(dá)國(guó)家投資者常用的投資方式，投資銀行作為發(fā)起人或基金經(jīng)理人活躍在此領(lǐng)域。

(4).資產(chǎn)證券化

1970年由美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)擔(dān)保發(fā)行的第一批公開(kāi)交易的住宅抵押貸款債券可視為資產(chǎn)證券化的先驅(qū)。進(jìn)入90年代以后，資產(chǎn)證券化開(kāi)始從美國(guó)向世界擴(kuò)張，從國(guó)內(nèi)資金市場(chǎng)向國(guó)際資金市場(chǎng)延伸，由在岸市場(chǎng)向離岸市場(chǎng)擴(kuò)展。所謂證券化是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券的過(guò)程。

資產(chǎn)證券化是一種與企業(yè)發(fā)行股票、債券籌資步同的新型融資方式。傳統(tǒng)的證券融資方式是企業(yè)以自身產(chǎn)權(quán)為清償基礎(chǔ)，企業(yè)對(duì)債券本息及股票權(quán)益的償付以公司全部法定財(cái)產(chǎn)為界。資產(chǎn)證券化雖然也采取證券的形式，但證券的發(fā)行依據(jù)不是公司全部法定財(cái)產(chǎn)而是公司資產(chǎn)負(fù)債表中的某一部分資產(chǎn)，證券權(quán)益的償還不是以公司財(cái)產(chǎn)為基礎(chǔ)，而是僅以被證券化的資產(chǎn)為限。資產(chǎn)證券的購(gòu)買者與持有人在證券到期時(shí)可獲得本金和利息的償付，證券償付資金來(lái)源于擔(dān)保資產(chǎn)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。如果擔(dān)保資產(chǎn)違約拒付，資產(chǎn)證券的清償也僅限于被證券化資產(chǎn)的數(shù)額，而金融資產(chǎn)的發(fā)起人或購(gòu)買者無(wú)超過(guò)該資產(chǎn)限額的清償義務(wù)。

(5).證券網(wǎng)上交易

隨著INTERNET的普及和信息時(shí)代的到來(lái),在線經(jīng)紀(jì)和網(wǎng)上交易給傳統(tǒng)的證券市場(chǎng)帶來(lái)了革命性的沖擊,證券業(yè)面臨著巨大的變革與挑戰(zhàn).有報(bào)告預(yù)測(cè)網(wǎng)上證券交易商的資產(chǎn)從1999到2003年將增長(zhǎng)7倍以上,從4150億美元到30000億美元。許多大型國(guó)際投資銀行紛紛進(jìn)入證券網(wǎng)上交易領(lǐng)域,并且出現(xiàn)了專門(mén)經(jīng)營(yíng)網(wǎng)上交易的經(jīng)紀(jì)商。

(6)風(fēng)險(xiǎn)投資（創(chuàng)業(yè)投資）

風(fēng)險(xiǎn)投資（VentureCapital），也稱創(chuàng)業(yè)投資，是由職業(yè)投資人投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)（特別是中小型企業(yè)）中的一種股權(quán)資本；風(fēng)險(xiǎn)投資是由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)在自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過(guò)科學(xué)評(píng)估和嚴(yán)格篩選，向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市值被低估的公司、項(xiàng)目、產(chǎn)品注入資本，并運(yùn)用科學(xué)管理方式增加風(fēng)險(xiǎn)資本的附加值。

風(fēng)險(xiǎn)投資公司曾為諸如微軟、英特爾、康柏、戴爾、思科、太陽(yáng)系統(tǒng)、聯(lián)邦速遞等公司提供了最初啟動(dòng)資本，這些公司都已在各自的行業(yè)中成為領(lǐng)先者。雖然風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展歷史只有20年的時(shí)間，但國(guó)外的投資銀行已經(jīng)把它培育成利潤(rùn)的主要來(lái)源之一。同時(shí)，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)投資的大力幫助，全球的高科技產(chǎn)業(yè)以迅猛的速度全面發(fā)展，已經(jīng)成為世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的亮點(diǎn)。

篇11

（三）日本監(jiān)管模式分析。日本的投資基金是在政府的積極倡導(dǎo)和支持下成長(zhǎng)起來(lái)的，因而，日本投資基金監(jiān)管模式的最大特征在于政府對(duì)基金發(fā)展的嚴(yán)格管制，通過(guò)政府職能機(jī)構(gòu)制定強(qiáng)有力的措施來(lái)對(duì)基金發(fā)展的方向、規(guī)模及基金的運(yùn)行和管理進(jìn)行引導(dǎo)、調(diào)節(jié)。日本模式的優(yōu)點(diǎn)在于可以充分發(fā)揮政府的功能，迅速推進(jìn)投資基金的起步和發(fā)展，縮短基金發(fā)展的成熟期，同時(shí)也有利于發(fā)揮投資基金在支持國(guó)家金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)建設(shè)方面的積極作用。但是這種模式帶有濃厚的行政和計(jì)劃色彩，容易滋生腐敗和官僚作用；且該模式下的基金行業(yè)自律性較差，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)亦不充分，不利于基金業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

二、我國(guó)投資基金市場(chǎng)動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的構(gòu)建

（一）我國(guó)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管體制的理性選擇

1、選擇美國(guó)模式難以實(shí)現(xiàn)。目前我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制模式尚未完全建立起來(lái)，傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)模式的影響仍然存在，無(wú)論是企業(yè)還是個(gè)人對(duì)時(shí)常經(jīng)濟(jì)的認(rèn)識(shí)和適應(yīng)能力都是有限的，廣大投資者對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)育程度較低以及相應(yīng)的法制基礎(chǔ)弱、市場(chǎng)建設(shè)滯后，人們的認(rèn)識(shí)及心理準(zhǔn)備不到位等，決定了我國(guó)走美國(guó)模式很困難。

2、選擇英國(guó)模式也不現(xiàn)實(shí)。雖然英國(guó)能充分發(fā)揮基金行業(yè)的自律功能，自覺(jué)地踏上規(guī)范化發(fā)展軌道，但行業(yè)協(xié)會(huì)的構(gòu)建與完善及行業(yè)自律功能的發(fā)揮均需要一個(gè)較長(zhǎng)的過(guò)程。對(duì)于我國(guó)這樣一個(gè)投資基金剛剛起步且發(fā)育程度還很低的國(guó)家來(lái)講，由于受整個(gè)宏觀環(huán)境的影響，我國(guó)構(gòu)建行業(yè)組織，組建相關(guān)協(xié)會(huì)本身就有較大的困難，即使盡快組建，這些行業(yè)組織也需要一個(gè)發(fā)展完善過(guò)程。在這種發(fā)育程度低的狀態(tài)下，很難達(dá)到真正意義上的自律，這對(duì)現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下我國(guó)投資基金的快速發(fā)展不僅不利，反而有可能阻礙其正常發(fā)展。

3、選擇日本模式也不適應(yīng)。雖然日本模式能充分利用政府的強(qiáng)大功能培養(yǎng)和推進(jìn)投資基金快速起步和成長(zhǎng)壯大，但這也同我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不相適應(yīng)。一方面，現(xiàn)在我國(guó)處于體制轉(zhuǎn)軌的關(guān)鍵時(shí)期，如果再以政府嚴(yán)格管制的方式來(lái)推動(dòng)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展，而削弱市場(chǎng)功能，勢(shì)必會(huì)對(duì)我國(guó)的改革和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)程帶來(lái)不利影響。另一方面，政府嚴(yán)格管制很容易引發(fā)制度上的障礙，從而不利于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的發(fā)揮，最終導(dǎo)致投資基金市場(chǎng)發(fā)展因缺乏有效的制衡機(jī)制而走入誤區(qū)。

4、建立適合我國(guó)國(guó)情的基金市場(chǎng)監(jiān)管模式。當(dāng)前，我國(guó)所處的國(guó)內(nèi)外環(huán)境與英、美、日等國(guó)在基金市場(chǎng)監(jiān)管模式形式形成時(shí)期所處的條件相比，已經(jīng)發(fā)生了深刻的變化。在我國(guó)金融和經(jīng)濟(jì)國(guó)際化進(jìn)程加快發(fā)展，國(guó)際和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的今天，國(guó)內(nèi)外環(huán)境給我國(guó)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展提供了良好的機(jī)遇，同時(shí)又提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，這種形式同時(shí)也對(duì)我國(guó)的投資基金市場(chǎng)監(jiān)管提出了更高的要求，為了達(dá)到持續(xù)、穩(wěn)定、快速和有序發(fā)展我國(guó)投資基金市場(chǎng)的目的，必須要對(duì)當(dāng)前的監(jiān)管體制作以調(diào)整和創(chuàng)新。從我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況看，采用上述任何一種模式顯然都不完全符合我國(guó)目前處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制尚未完全建立起來(lái)和投資基金市場(chǎng)發(fā)展處于起步階段的國(guó)情，因此，必須通過(guò)對(duì)國(guó)外各種基金市場(chǎng)監(jiān)管模式的“揚(yáng)棄”，構(gòu)建具有中國(guó)特色的基金市場(chǎng)動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式。

（二）動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的內(nèi)涵

在我國(guó)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管體制的構(gòu)建中，應(yīng)該綜合考慮和兼顧各種監(jiān)管主體的監(jiān)管功能和優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮多種監(jiān)管手段的積極作用，既要從現(xiàn)階段的實(shí)際情況出發(fā)，滿足投資基金市場(chǎng)初期發(fā)展的要求，又要考慮長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略要求，構(gòu)建一種在法律約束下的政府管制與行業(yè)自律相結(jié)合的監(jiān)管體制模式－動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管體制模式，是較為現(xiàn)實(shí)、合理的理性選擇。所謂動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管，其含義是指管理中既要注重各種監(jiān)管主體的有機(jī)結(jié)合，又要根據(jù)監(jiān)管對(duì)象所處的環(huán)境和條件，動(dòng)態(tài)地選擇相應(yīng)的管理手段和方式。這種監(jiān)管機(jī)制是監(jiān)管主體綜合化與監(jiān)管手段動(dòng)態(tài)化的有機(jī)統(tǒng)一。在某種意義上說(shuō)，它是一種管理指導(dǎo)思想，其真正意義在于指導(dǎo)我們一切從實(shí)際出發(fā)，進(jìn)行有準(zhǔn)備地方案管理和策略管理。這種管理模式要求我們根據(jù)發(fā)展目標(biāo)，既要進(jìn)行戰(zhàn)略性管理，又要有戰(zhàn)術(shù)管理，既要有優(yōu)化方案設(shè)計(jì)的充分準(zhǔn)備，又要有應(yīng)變的策略準(zhǔn)備，以便保證管理目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

（三）構(gòu)建動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的意義和作用

這種模式強(qiáng)調(diào)發(fā)揮不同監(jiān)管主體的功能和多種監(jiān)管手段的積極作用，因而既有利于通過(guò)法規(guī)規(guī)范促進(jìn)投資基金市場(chǎng)中各類投資基金的良性競(jìng)爭(zhēng)，又有利于充分發(fā)揮政府的特殊功能，對(duì)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展實(shí)施有效的培育和引導(dǎo)，促進(jìn)投資基金市場(chǎng)的迅速成長(zhǎng)與壯大。這種模式對(duì)我國(guó)具有重要意義也正是因?yàn)樗哂械撵`活監(jiān)管特點(diǎn)比較適合我國(guó)現(xiàn)階段的投資基金市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r以及未來(lái)發(fā)展的需要。它能夠有效地兼顧各方面的需要在推動(dòng)基金市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)，又能防范諸多弊端的出現(xiàn)。

這種模式有利于基金行業(yè)的投資基金市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中加強(qiáng)合作，發(fā)揮出基金行業(yè)的整體功能效應(yīng)，避免內(nèi)部的惡性競(jìng)爭(zhēng)，并盡可能地以合作同盟的形式參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，這對(duì)起步較晚的我國(guó)投資基金早日趕上國(guó)際化發(fā)展步伐，加快投資基金市場(chǎng)與國(guó)際接軌有著積極的促進(jìn)作用。構(gòu)建動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式，要與我國(guó)大眾投資者的心理素質(zhì)、認(rèn)識(shí)程序相適應(yīng)，能夠在發(fā)展中提高大眾對(duì)投資基金的理性認(rèn)識(shí)，強(qiáng)化大眾的投資意識(shí)和心理承受能力，從而為投資基金市場(chǎng)的發(fā)展打下了廣泛的社會(huì)基礎(chǔ)，這對(duì)推動(dòng)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及投資基金市場(chǎng)的全方位發(fā)展有十分重要意義。

三、動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的發(fā)展思路構(gòu)建我國(guó)投資

基金市場(chǎng)動(dòng)態(tài)化綜合監(jiān)管模式的總體發(fā)展思路可以概括為：以法制建設(shè)為基礎(chǔ)和保障，建立全國(guó)統(tǒng)一的，權(quán)威性的投資基金市場(chǎng)主管機(jī)構(gòu)，對(duì)基金市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)程進(jìn)行宏觀引導(dǎo)和協(xié)調(diào)管理，同時(shí)建立和完善基金行業(yè)組織及其相應(yīng)約束自律機(jī)構(gòu)，以此來(lái)保證投資基金市場(chǎng)的持續(xù)、穩(wěn)定和有序發(fā)展。這一思路的指導(dǎo)思想就是“三位一體，協(xié)同監(jiān)管”?！叭灰惑w”指的是同時(shí)綜合考慮三種監(jiān)管方式，一是通過(guò)制定法律法規(guī)來(lái)規(guī)范市場(chǎng)中基金企業(yè)的行為，使企業(yè)在法律約束下進(jìn)行自律監(jiān)管；二是行政監(jiān)管，即通過(guò)建立權(quán)威性的，全國(guó)統(tǒng)一的投資基金市場(chǎng)管理機(jī)構(gòu)，代表政府對(duì)基金市場(chǎng)發(fā)展實(shí)施監(jiān)督、檢查，引導(dǎo)和控制；三是通過(guò)建立和完善行業(yè)自律機(jī)制，使基金行業(yè)組織協(xié)會(huì)進(jìn)行自律監(jiān)管。所謂“協(xié)同監(jiān)管”指的是在投資基金市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，針對(duì)投資基金市場(chǎng)發(fā)展目標(biāo)和具體運(yùn)行狀況，恰當(dāng)?shù)靥幚砗蛣澐终芾?，行業(yè)自律和企業(yè)自我管理的范圍及重點(diǎn)，避免監(jiān)管中的錯(cuò)位或遺漏，同時(shí)做到宏觀目標(biāo)與微觀目標(biāo)的協(xié)調(diào)，近期目標(biāo)與長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)的協(xié)調(diào)。在具體操作上，我國(guó)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管體系應(yīng)該怎么建立呢？筆者認(rèn)為可以從以下幾個(gè)方面下手：

1、大力發(fā)揮政府的監(jiān)管職能。從世界各國(guó)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展歷程來(lái)看，各國(guó)基金主管部門(mén)一般由中央銀行或財(cái)政部逐步移交給證券管理、監(jiān)督機(jī)構(gòu)。在我國(guó)目前投資基金存在多頭管理的形式下，發(fā)揮政府監(jiān)管職能的首要任務(wù)就是要順應(yīng)國(guó)際發(fā)展趨勢(shì)，確定我國(guó)的投資基金主管機(jī)關(guān)。即由國(guó)家投資基金管理委員會(huì)統(tǒng)一、集中管理。這個(gè)委員會(huì)由現(xiàn)有管理部門(mén)（人民銀行、證券委、證監(jiān)委等）的有關(guān)專家組成，是全國(guó)投資基金市場(chǎng)管理的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)。其主要職責(zé)是：制定投資基金管理有關(guān)法律和政策；設(shè)計(jì)投資基金市場(chǎng)的總體發(fā)展規(guī)劃；監(jiān)督基金法規(guī)的實(shí)施依據(jù)國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策對(duì)基金發(fā)行流量及存量的總額或結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，從而引導(dǎo)投資基金市場(chǎng)合理配置社會(huì)資源，有效地保護(hù)投資者的合法權(quán)益，規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者。成立中國(guó)投資基金管理委員會(huì)意味著各管理部門(mén)權(quán)力的移交，這必須考慮有一個(gè)“緩沖”的過(guò)渡措施。為防止過(guò)渡期出現(xiàn)權(quán)力真空，導(dǎo)致投資基金市場(chǎng)秩序混亂，可以考慮實(shí)行申請(qǐng)發(fā)起設(shè)立基金和基金上市監(jiān)督分開(kāi)管理的辦法。前者由人民銀行審核批準(zhǔn)，并按基金規(guī)?；蚧鹦再|(zhì)確立總行和大區(qū)分行二級(jí)審批制度；后者由人民銀行牽頭，會(huì)同證券委、證監(jiān)會(huì)，在證券管理機(jī)構(gòu)下設(shè)立專門(mén)機(jī)構(gòu)，即“中國(guó)投資基金管理委員會(huì)”，具體監(jiān)管國(guó)內(nèi)投資基金市場(chǎng)。其職責(zé)：一是制定基金上市標(biāo)準(zhǔn)或應(yīng)具備的條件；二是安排基金交易場(chǎng)所，形成統(tǒng)一的基金交易市場(chǎng)；三是審批基金要求上市的申請(qǐng)，確保上市基金的素質(zhì)；四是監(jiān)管行為是否符合有關(guān)文件規(guī)定，及時(shí)公布有關(guān)信息；五是對(duì)違章行為進(jìn)行處罰。

2、籌建投資基金行業(yè)自律組織。隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，要選擇那些成功的基金管理公司作為主體力量，籌建“中國(guó)投資基金管理公會(huì)”，并借鑒香港經(jīng)驗(yàn)，在組織形式上實(shí)行會(huì)員制。正式會(huì)員由各地基金管理公司參加，其任務(wù)：一是制定中國(guó)投資基金執(zhí)業(yè)守則；二是推廣基金業(yè)務(wù)，擴(kuò)大國(guó)內(nèi)基金市場(chǎng)；三是監(jiān)督基金的日常動(dòng)作，使之規(guī)范化；四是出版基金管理專業(yè)刊物；五是培訓(xùn)基金從業(yè)人員；六是仲裁有關(guān)基金方面的糾紛；七是維護(hù)和樹(shù)立基金業(yè)的良好社會(huì)聲譽(yù)。

3、成立投資基金的評(píng)估機(jī)構(gòu)。隨著投資基金市場(chǎng)規(guī)模（市場(chǎng)絕對(duì)規(guī)模和相對(duì)規(guī)模）的迅速發(fā)展，建立全國(guó)統(tǒng)一的基金評(píng)估機(jī)構(gòu)也很重要。資產(chǎn)評(píng)估有利于明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系，強(qiáng)化投資公司管理，合理補(bǔ)償資產(chǎn)，優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，保護(hù)國(guó)有資產(chǎn)，維護(hù)投資基金交易各方的合法權(quán)益。

4、建立各項(xiàng)規(guī)章制度。我們可以通過(guò)建立信用等級(jí)制度，信息披露制度和經(jīng)理人，托管人考評(píng)制度，從不同側(cè)面對(duì)投資基金市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管。一是建立信用評(píng)級(jí)制度。根據(jù)不同投資基金的風(fēng)險(xiǎn)程度，模仿債券評(píng)級(jí)的辦法，對(duì)投資基金進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，該信用主級(jí)主要依賴基金的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，投資政策與目標(biāo)。管理人的業(yè)務(wù)水平及組合投資的效益和風(fēng)險(xiǎn)等幾方面。它不僅為證監(jiān)會(huì)對(duì)投資基金市場(chǎng)監(jiān)管提供客觀的依據(jù)，也為投資者的理性投資提供了可靠保證。二是建立規(guī)范的信息披露制度。與股票上市公司的信息披露制度一樣，基金管理公司必須執(zhí)行信息披露義務(wù)，披露內(nèi)容包括各類報(bào)表、投資規(guī)模、投資方向、預(yù)期收益及重大事件披露等信息。三是建立經(jīng)理人、托管人考評(píng)制度。由投資者、行業(yè)協(xié)會(huì)和證監(jiān)部門(mén)組成的評(píng)審團(tuán)定期考評(píng)并公布于眾，以褒揚(yáng)先進(jìn)，強(qiáng)化托管各方的責(zé)任心和使命感。

5、完善投資基金市場(chǎng)的社會(huì)監(jiān)督機(jī)制。國(guó)外經(jīng)驗(yàn)證明，完善的投資基金市場(chǎng)社會(huì)監(jiān)督機(jī)制是投資基金市場(chǎng)健康發(fā)展的必要保證。首先，要利用投資者對(duì)基金市場(chǎng)進(jìn)行外部監(jiān)督。其次，建立完善的投資基金評(píng)價(jià)體系。包括建立全國(guó)統(tǒng)一的基金評(píng)估機(jī)構(gòu)和創(chuàng)辦基金專業(yè)刊物兩個(gè)方面。再次加強(qiáng)具有公正性、權(quán)威性的會(huì)計(jì)、審計(jì)、法律等中介機(jī)構(gòu)的建設(shè)。此外，還應(yīng)建立先進(jìn)完備的技術(shù)監(jiān)督系統(tǒng)即電子監(jiān)督系統(tǒng)，對(duì)投資基金市場(chǎng)的運(yùn)行和投資基金的投資運(yùn)作進(jìn)行跟蹤和監(jiān)督，使其理性化、規(guī)范化。

【參考文獻(xiàn)】

[1]王國(guó)良：《基金投資》[M]，上?？茖W(xué)技術(shù)文獻(xiàn)出版社，2001。

[2]王韜光：《共同基金理論運(yùn)作設(shè)計(jì)》[M]，北京大學(xué)出版社，2001。

[3]劉傳葵：《中國(guó)投資基金市場(chǎng)發(fā)展論》[M]，中國(guó)金融出版社，2001。

篇12

私募股權(quán)投資基金,即PE基金,是指通過(guò)非公開(kāi)的渠道募集資金,對(duì)非上市公司進(jìn)行股權(quán)投資,以期日后通過(guò)上市、并購(gòu)等方式,出售所持有的股權(quán)并獲利的實(shí)體或行為。私募股權(quán)投資基金對(duì)未上市的企業(yè)提供了新的融資渠道,可以降低企業(yè)融資成本、提高融資效率。正因?yàn)槿绱?在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家,私募股權(quán)投資基金是資本市場(chǎng)的重要組成部分。

二、我國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展現(xiàn)狀及投資市場(chǎng)分析

(一)發(fā)展現(xiàn)狀

1.國(guó)際金融危機(jī)的影響

2008年美國(guó)次貸危機(jī)深化并演變?yōu)槿蛐缘慕鹑谖C(jī),促使全球股市大跌,全球經(jīng)濟(jì)下滑。受其影響,2009年中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)整體呈下降趨勢(shì)。今年新募私募股權(quán)投資基金的數(shù)量和金額均較2008年同期有所減少。

2.私募股權(quán)投資傳統(tǒng)行業(yè)比重加大

受全球金融危機(jī)影響,我國(guó)部分私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)已傾向采取更加保守和謹(jǐn)慎的投資策略,多投向那些收益較穩(wěn)定,抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)的傳統(tǒng)行業(yè)。從今年第一季度統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看,無(wú)論是投資金額還是投資數(shù)量占比都較2008年同期有大幅增加,體現(xiàn)投資機(jī)構(gòu)為應(yīng)對(duì)當(dāng)前復(fù)雜而嚴(yán)峻的市場(chǎng)變化而對(duì)投資策略做出相應(yīng)改變。

3.私募股權(quán)投資策略趨向多樣化

2007年以來(lái),我國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)最明顯的趨勢(shì)之一就是投資策略趨向多樣化。過(guò)橋資金和對(duì)已上市公司的投資案例數(shù)明顯增多。同時(shí),來(lái)自?shī)A層資本和重振資本的投資更是從無(wú)到有,表明中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的投資策略已開(kāi)始呈現(xiàn)多元化的格局和趨勢(shì)[1]。

4.相關(guān)法律法規(guī)逐漸完善

私募股權(quán)發(fā)展的政策環(huán)境逐漸成熟。在政策基本面上,2008年12月,國(guó)務(wù)院辦公廳制定的《關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見(jiàn)》明確提出,要適時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板、拓寬企業(yè)融資渠道和民間投資領(lǐng)域,落實(shí)和完善促進(jìn)創(chuàng)投企業(yè)發(fā)展的稅收優(yōu)惠政策。當(dāng)前,創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)大幕已經(jīng)拉開(kāi),這更引發(fā)了本土私募基金的投資熱情。

(二)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的分析

受全球金融危機(jī)的影響,中國(guó)市場(chǎng)私募股權(quán)投資出現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì),2009年第一季度中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)延續(xù)了去年走勢(shì),投資規(guī)模與投資金額均大幅下降。機(jī)構(gòu)投資策略趨于保守,多選擇具有較強(qiáng)防御能力的,抗周期性強(qiáng)的傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)行投資。目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境帶給私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的是危機(jī)與機(jī)會(huì)并存的局面。一方面,機(jī)構(gòu)不得不面對(duì)金融危機(jī)帶來(lái)的投資組合貶值以及高負(fù)債,需要通過(guò)停止投資新項(xiàng)目、加速出售現(xiàn)有資產(chǎn)等現(xiàn)金籌措手段來(lái)渡過(guò)難關(guān)。另一方面,由于資金鏈緊張,廣大待投資企業(yè)估值下降至較低水平,金融危機(jī)的沖擊同樣篩選出不少優(yōu)質(zhì)企業(yè),投資價(jià)值依然保持較高水平[2]。

根據(jù)ChinaVenture數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),2009年第一季度中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)12起案例分布在7個(gè)行業(yè)。其中,制造業(yè)依然為主要投資行業(yè),投資案例數(shù)量5起;農(nóng)林牧漁業(yè)次之,有2起投資案例。在投資金額方面,農(nóng)林牧漁、制造業(yè)、金融業(yè)投資金額較高,均超過(guò)1億美元。從以上數(shù)據(jù)來(lái)看,私募股權(quán)投資總量較2008年下滑明顯,且投資于傳統(tǒng)行業(yè)的比重加大。

三、私募股權(quán)投資基金發(fā)展戰(zhàn)略研究

(一)根據(jù)行業(yè)發(fā)展確定投資項(xiàng)目

需要指出的是,由于私募股權(quán)的投資特點(diǎn),其投資往往傾向于風(fēng)險(xiǎn)較低的項(xiàng)目,且偏好于后期投資。且在當(dāng)前全球金融危機(jī)是影響下,行業(yè)進(jìn)行不同調(diào)整,私募股權(quán)投資者要尋找有價(jià)值的項(xiàng)目,所以行業(yè)調(diào)研就變得具有十分意義。從不斷的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看,我國(guó)的經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇?？梢?jiàn),這正是私募股權(quán)投資的絕佳機(jī)會(huì)。同時(shí),考慮到由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策對(duì)行業(yè)調(diào)整的影響,不同行業(yè)都在這場(chǎng)金融危機(jī)中進(jìn)行著不同程度的產(chǎn)業(yè)調(diào)整。因此,在投資前對(duì)不同行業(yè)的分析研究及預(yù)測(cè)就顯得必不可少。

私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以基于行業(yè)現(xiàn)狀及中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律,參照國(guó)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷史,融入中國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情來(lái)分析判斷,對(duì)相關(guān)行業(yè)的預(yù)測(cè)其可能的發(fā)展未來(lái),并對(duì)行業(yè)和國(guó)家政策主題進(jìn)行從行業(yè)到企業(yè)的逐步分析從而確定有價(jià)值的投資對(duì)策,并通過(guò)業(yè)務(wù)伙伴來(lái)獲得投資對(duì)象的相關(guān)資料對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行篩選。

同時(shí),私募股權(quán)投資基金有著不同的行業(yè)團(tuán)隊(duì),借助于其專業(yè)的投資經(jīng)驗(yàn)和知識(shí),可以對(duì)投資行業(yè)有充分的了解。在宏觀經(jīng)濟(jì)研究的基礎(chǔ)上,首先對(duì)目標(biāo)行業(yè)的發(fā)展和相關(guān)特性進(jìn)行研究,進(jìn)而確定行業(yè)內(nèi)部的市場(chǎng)占有份額較大的企業(yè)作為其投資對(duì)象,在此分析過(guò)程中應(yīng)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),產(chǎn)業(yè)組織以及產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)技術(shù)特點(diǎn)進(jìn)行分析來(lái)確定投資目標(biāo)的有效價(jià)值。在投資產(chǎn)業(yè)選擇上應(yīng)注重長(zhǎng)短期綜合考慮,既考慮到當(dāng)前的利益,又要重視該產(chǎn)業(yè)未來(lái)發(fā)展的潛力,以及抵抗經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的能力強(qiáng)弱,綜合分析,謹(jǐn)慎投資。超級(jí)秘書(shū)網(wǎng)

(二)上市公司私有化投資

隨著金融危機(jī)影響的不斷擴(kuò)大,全球金融市場(chǎng)持續(xù)低迷,這對(duì)全世界的金融市場(chǎng)無(wú)疑是一次信心的考驗(yàn)。我國(guó)的A股市場(chǎng)也受到一定的波及。由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激政策執(zhí)行力度不斷加強(qiáng),經(jīng)濟(jì)刺激已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)效果,從公布的數(shù)據(jù)來(lái)看,我國(guó)的股票市場(chǎng)已顯現(xiàn)復(fù)蘇跡象。

我國(guó)私募股權(quán)投資基金不允許投資證券類資產(chǎn)。目前,在我國(guó)上市的公司無(wú)疑是該行業(yè)中的重要力量,其企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值很高。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)困境的擺脫,在相關(guān)行業(yè)復(fù)蘇時(shí)這些公司應(yīng)當(dāng)是行業(yè)復(fù)蘇的“龍頭”,顯然這種投資的安全性較高,同時(shí)也會(huì)由于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇而收不菲。所以對(duì)私募股權(quán)投資基金來(lái)說(shuō),上市公司私有化是一種很有利的投資戰(zhàn)略[3]。

首先,私募股權(quán)投資基金找到由于金融衰退而顯示超值投資的上市公司,其投資的途徑是要約收購(gòu)或吸收合并方式收購(gòu)上市公司,進(jìn)行退市私有化。其次,私募股權(quán)投資基金利用其掌握的資源優(yōu)勢(shì)和先進(jìn)的管理方式,通過(guò)資源整合,戰(zhàn)略調(diào)整,組織重組等手段幫助私有化的上市公司改善管理,提高企業(yè)價(jià)值和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。最后,采用適合的方式,上市或出售以完成整個(gè)投資活動(dòng)退出并獲得投資收益。

私募股權(quán)投資本身是一個(gè)新興事物,它的發(fā)展需要經(jīng)歷一段時(shí)間的摸索,作為私募股權(quán)的投資者,要有足夠的耐心和足夠的理性,來(lái)共同促進(jìn)其健康發(fā)展。盡管國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)還比較嚴(yán)峻,但是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)較世界來(lái)說(shuō)仍保持較高水平增長(zhǎng),基本消除股市泡沫,并隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和資本市場(chǎng)的發(fā)展逐步成熟,有越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)將參與中國(guó)的私募股權(quán)投資活動(dòng),促進(jìn)PE的長(zhǎng)期發(fā)展,中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)將更顯活躍。

參考文獻(xiàn)

篇13

美國(guó)的本杰明·格雷厄姆和大衛(wèi)·多德在1934年出版了《證券分析》一書(shū)，證券市場(chǎng)價(jià)值投資理論及策略在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)。該理論的基本假設(shè)是：盡管證券的價(jià)格波動(dòng)很大，其內(nèi)在價(jià)值穩(wěn)定且可測(cè)量。短期內(nèi)證券市場(chǎng)價(jià)格會(huì)經(jīng)常偏離其內(nèi)在價(jià)值，但市場(chǎng)存在自我糾偏的機(jī)制，長(zhǎng)期來(lái)看內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格趨同。價(jià)值投資的精髓是在市場(chǎng)價(jià)格明顯低于內(nèi)在價(jià)值時(shí)買人證券，在顯著高出時(shí)賣出。內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格間的差額——安全邊際越大．投資風(fēng)險(xiǎn)就越小。預(yù)期收益就越高。從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表出發(fā)，通過(guò)分析資產(chǎn)價(jià)值、盈利價(jià)值和成長(zhǎng)性價(jià)值來(lái)計(jì)算投資對(duì)象的內(nèi)在價(jià)值。關(guān)于備受爭(zhēng)議的公司成長(zhǎng)性價(jià)值，格雷厄姆指出，唯一能給投資者帶來(lái)利潤(rùn)的成長(zhǎng)是那些資本回報(bào)超過(guò)資本成本的增長(zhǎng)，只有具備經(jīng)濟(jì)特許權(quán)(企業(yè)受壁壘保護(hù)，對(duì)手難以進(jìn)人該行業(yè))的成長(zhǎng)性才是有價(jià)值的。格雷厄姆投資思想是價(jià)值投資理念的啟蒙和經(jīng)典，其實(shí)質(zhì)便是選擇買人被市場(chǎng)一定程度低估的股票并且在其被高估時(shí)賣出。

《證券分析》出版之際，正值1929年-1933年美國(guó)股災(zāi)結(jié)束，華爾街處于歷史性的熊市，市場(chǎng)中充斥著股價(jià)跌破凈資產(chǎn)的股票，是價(jià)值投資的大好時(shí)機(jī)。此時(shí)，通過(guò)大量收集上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，格累厄姆及其追隨者找到無(wú)數(shù)符合價(jià)值投資理念的股票，并在隨后的反彈行情中獲得巨額收益。但是此后數(shù)十年，隨著公司財(cái)務(wù)信息日益透明，投資者素質(zhì)提升，想在美國(guó)證券市場(chǎng)找到被嚴(yán)重低估的優(yōu)質(zhì)股票已經(jīng)日趨困難。到20世紀(jì)70年代大牛市中，市場(chǎng)中已很難找到傳統(tǒng)價(jià)值型股票，格雷厄姆本人也宣稱隨著市場(chǎng)越來(lái)越有效，投資者運(yùn)用傳統(tǒng)的價(jià)值投資策略很難再獲得超額利潤(rùn)。然而此時(shí)及以后的數(shù)十年間，沃倫·巴菲特等價(jià)值投資者繼承和發(fā)展了格雷厄姆的投資理念，并創(chuàng)造出一系列極其成功的投資記錄。巴菲特認(rèn)為選擇股票的本質(zhì)是選擇上市公司。他的投資策略便是以合適的價(jià)格購(gòu)入具備持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的超級(jí)明星企業(yè)股票并長(zhǎng)期集中持有。在權(quán)益證券評(píng)估方法上，只認(rèn)可現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型，即任何證券的內(nèi)在價(jià)值取決于其未來(lái)現(xiàn)金流量以適當(dāng)貼現(xiàn)率貼現(xiàn)的現(xiàn)值之和。

經(jīng)過(guò)大半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展，雖然價(jià)值投資方法的本質(zhì)依然是通過(guò)判定證券內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格的偏離而尋求投資機(jī)會(huì)，但具體的投資策略卻有著極大發(fā)展并各有特點(diǎn)。證券的基本面分析成為了價(jià)值投資方法的核心。由此逐步形成了從宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)研究到公司分析和證券定價(jià)的三步定價(jià)法。從過(guò)去僅僅側(cè)重于公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析，到關(guān)注報(bào)表數(shù)據(jù)之外的因素(如品牌、技術(shù)領(lǐng)先程度和管理層品質(zhì)等)；從過(guò)去地關(guān)注上市公司歷史和現(xiàn)狀分析，發(fā)展到現(xiàn)在兼顧公司未來(lái)成長(zhǎng)性分析；指標(biāo)分析上亦從側(cè)重于市凈率和分紅派息，到現(xiàn)在對(duì)一攬子指標(biāo)進(jìn)行綜合分析(市盈率、價(jià)格銷售額比率和經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量等)。上市公司的價(jià)值評(píng)估方法逐步得到優(yōu)化，內(nèi)在價(jià)值的內(nèi)涵和外延不斷地得以擴(kuò)大，分門(mén)別類的價(jià)值投資也有著以下共同特征：(1)安全邊際的留存，使得買入的股票相對(duì)比較便宜，市盈率、市凈率等指標(biāo)值相對(duì)較低，因此在熊市中操作較多，在股市泡沫中操作較少；(2)更傾向于中長(zhǎng)期投資，對(duì)于證券市場(chǎng)的短期波動(dòng)相對(duì)不敏感；(3)投資組合相對(duì)集中；(4)更適用于相對(duì)成熟的證券市場(chǎng)。

二、金融市場(chǎng)理論對(duì)價(jià)值投資策略的解釋及爭(zhēng)議

金融市場(chǎng)在整個(gè)20世紀(jì)有著長(zhǎng)足的發(fā)展，分門(mén)別類的金融理論和投資策略亦層出不窮，各有發(fā)展。時(shí)至今日。證券市場(chǎng)的主流投資方法主要包括基于基本面分析理論的價(jià)值投資和成長(zhǎng)投資、基于空中樓閣理論的技術(shù)分析和基于有效市場(chǎng)假設(shè)的指數(shù)化投資。而行為金融學(xué)自20世紀(jì)80年代誕生起便逐步異軍突起，成為極具發(fā)展前景的新興金融理論。

成長(zhǎng)投資和價(jià)值投資同屬于基本分析范疇，二者都強(qiáng)調(diào)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)莫?dú)立分析，在理論的內(nèi)在邏輯上趨于一致，但實(shí)際投資風(fēng)格差別較大甚至完全相反。前者看重企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，認(rèn)為股票價(jià)格不斷上漲的動(dòng)力來(lái)自于企業(yè)持續(xù)快速發(fā)展，盈利高速增長(zhǎng)，當(dāng)前股價(jià)的高低并不是考慮的第一要素，所選擇股票往往市盈率較高。在成長(zhǎng)投資者看來(lái)，價(jià)值投資利用市場(chǎng)波動(dòng)在安全邊際下購(gòu)入股票。P／E、P／BV和P／S等指標(biāo)值較低，風(fēng)險(xiǎn)固然相對(duì)較小，但投資風(fēng)格顯得保守單一，得不到高增長(zhǎng)企業(yè)帶來(lái)的超額回報(bào)。從美國(guó)股市運(yùn)行的實(shí)證分析結(jié)果來(lái)看，在過(guò)去的25年間，價(jià)值投資和成長(zhǎng)性投資各有其風(fēng)行周期，呈現(xiàn)周期輪動(dòng)的態(tài)勢(shì)，各自在其風(fēng)行周期中的表現(xiàn)均好過(guò)對(duì)方，但從長(zhǎng)期回報(bào)來(lái)看。價(jià)值投資收益要明顯高于成長(zhǎng)投資，而收益波動(dòng)卻小于對(duì)方。

相對(duì)于基本面分析理論，空中樓閣理論認(rèn)為證券的價(jià)格波動(dòng)是由大眾心理預(yù)期的變化所決定，聰明的投資者所要做的僅僅是購(gòu)入大眾認(rèn)定可以漲價(jià)的股票，并以更高的價(jià)格賣出即可。在此理論依據(jù)下，技術(shù)分析方法僅從證券的市場(chǎng)行為來(lái)分析證券價(jià)格的未來(lái)變化。技術(shù)分析師認(rèn)為價(jià)格變動(dòng)受長(zhǎng)期趨勢(shì)影響，對(duì)新信息并不是立即做出精確的反應(yīng)，而是逐漸反應(yīng)，因此投資者只需計(jì)算未來(lái)的趨勢(shì)，沒(méi)有必要進(jìn)行基本面分析和價(jià)值投資分析。但大多數(shù)對(duì)歐美證券市場(chǎng)弱有效性的檢驗(yàn)結(jié)果證實(shí)，證券價(jià)格并不按照一定趨勢(shì)變動(dòng)，技術(shù)分析的前提假定條件難以成立。

基于有效市場(chǎng)假設(shè)的現(xiàn)資理論認(rèn)為，在所謂的半強(qiáng)式有效市場(chǎng)中，證券市場(chǎng)價(jià)格能夠迅速反映公開(kāi)市場(chǎng)已有的全部信息，因此價(jià)值投資分析不能為投資者帶來(lái)超越市場(chǎng)的額外收益。然而在歐美市場(chǎng)上的大量實(shí)證研究并不能證明證券市場(chǎng)完全有效，市場(chǎng)上存在著大量的非有效性證據(jù)，包括風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的時(shí)間序列相關(guān)性、市盈率效應(yīng)、賬面價(jià)值／市場(chǎng)價(jià)值比率和日歷效應(yīng)等。同時(shí)沃倫·巴菲特、彼得·林奇等價(jià)值投資群體的長(zhǎng)期超額業(yè)績(jī)回報(bào)也從實(shí)踐上對(duì)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)進(jìn)行了極其有力的反駁。

在統(tǒng)計(jì)分析實(shí)證研究對(duì)現(xiàn)資理論提出挑戰(zhàn)的同時(shí)，行為金融學(xué)理論于20世紀(jì)80年代誕生。該理論以心理學(xué)對(duì)人類決策心理的研究成果為依據(jù)，以人們的實(shí)際決策心理為出發(fā)點(diǎn)，研究投資者非理性決策對(duì)證券價(jià)格變化的影響。行為金融學(xué)認(rèn)為，投資者并非如有效市場(chǎng)理論假設(shè)的那樣完全理性，而是有限理性的，有一種偏差會(huì)使人們更注重最近的消息，存在著“過(guò)度反應(yīng)”，從而導(dǎo)致證券價(jià)格的非理性波動(dòng)，證券價(jià)格偏離價(jià)值是不可避免的，投資者身上出現(xiàn)的類似認(rèn)知偏差還有：過(guò)度自信，反應(yīng)不足和損失厭惡等等。這個(gè)發(fā)現(xiàn)驗(yàn)證了價(jià)值投資理論的前提假設(shè)：從短期來(lái)看，市場(chǎng)只是一個(gè)投票機(jī)，股票價(jià)格不僅決定于基本面因素，還受影響于投資大眾的心理認(rèn)知偏差。證

券價(jià)格的非理性波動(dòng)，使得價(jià)值投資策略利用市場(chǎng)波動(dòng)尋求套利成為可能。來(lái)自基本面的邏輯因素決定了股票的內(nèi)在價(jià)值，而心理因素則影響其短期的市場(chǎng)價(jià)格。

三、價(jià)值投資策略的實(shí)踐效應(yīng)

價(jià)值投資方法所具有的科學(xué)性和穩(wěn)健性使其逐漸成為歐美成熟證券市場(chǎng)的主流投資理念和投資策略，美國(guó)華爾街90％的證券分析師都聲稱自己是基本面分析者。隨著證券分析業(yè)的不斷發(fā)展和走向成熟，歐美證券市場(chǎng)上越來(lái)越難以發(fā)現(xiàn)內(nèi)在價(jià)值被明顯低估的股票，特別是在幾波大牛市中，市場(chǎng)中多數(shù)股票都被嚴(yán)重高估，此時(shí)價(jià)值投資者只能選擇有所不為。難以分享證券市場(chǎng)空中樓閣所帶來(lái)的超額投機(jī)收益。當(dāng)證券價(jià)格普遍達(dá)到甚至超越其內(nèi)在價(jià)值，股市若長(zhǎng)期處于高漲狀態(tài)，堅(jiān)持價(jià)值投資策略的機(jī)會(huì)成本也較大。

另外，在買人證券之前的價(jià)值評(píng)估環(huán)節(jié)中，由于上市公司信息來(lái)源有限，信息可信度有時(shí)也不高，已有信息中，無(wú)形資產(chǎn)等項(xiàng)目的價(jià)值也難以確定，由此造成其資產(chǎn)價(jià)值難以判斷；另一方面，企業(yè)未來(lái)的盈利和增長(zhǎng)更是不易預(yù)測(cè)，很多復(fù)雜和隨機(jī)的因素都會(huì)導(dǎo)致原先的預(yù)測(cè)結(jié)果和實(shí)際值相差極大，未來(lái)充滿不確定性。價(jià)值投資者雖然在單個(gè)股票上所花工作量巨大，精確度卻未見(jiàn)有多高，因此，保留足夠的安全邊際在抵消風(fēng)險(xiǎn)和獲得盈利上顯得尤為重要。然而如此一來(lái)，一些未來(lái)成長(zhǎng)性極佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投資者往往只能選擇那些低市盈率和市凈率的股票，近似達(dá)到和實(shí)現(xiàn)價(jià)值投資的效果。彼得·林奇曾將利潤(rùn)增長(zhǎng)率指標(biāo)結(jié)合考慮，提供一個(gè)新的價(jià)值指標(biāo)公式：K=增長(zhǎng)率／市盈率，K值愈大，投資回報(bào)愈大，這樣能夠兼顧分享到成長(zhǎng)型公司的業(yè)績(jī)回報(bào)。