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二、理論基礎和研究現狀

動態評價過程中，教師通過與學生上課，了解學生的動態認知過程和隨時的認知變化，進行適當干預和互動，推動學生進步。Lantolf＆Poehner認為，動態評價模式可分為干預式模式和互動式模式(2004)。動態評價在心理學、中小學教育、高等外語教育等領域研究碩果累累，彭湃，周蘭蘭(2016)發現學生反饋和自我評價是研究最多的主題，其次是評價方法以及教育測量等主題，而且更多聚焦于微觀教學過程中。在經濟管理類教學評價大多集中在實驗教學中。張夏(2016)通過學生評價、教師評價和同行評價達到經管類實驗教學互動、師生互動的目的，而對于微觀會計類理論課程教學研究并不多。有鑒于此，本研究嘗試建構微觀經濟學課程動態評價模式，對該課程過程性動態評價設計方案、設計方式進行探討和應用。

三、微觀經濟學課程教學評價模式建構

本經濟學博士論文針對應用型普通本科院校會計類學生的特點，在微觀經濟學課程教學中，以動態評價為理論指導，通過建立“課程學習檔案袋”，運用按照預先準備的案例教學設計的干預式模式，同時課程設計和答辯的互動式模式，教師評價學生，學生互評、學生自評和教師的三位評價的全方位評價，建構微觀經濟學課程動態評價模式，以提高課程教學效果。

(一)建立課程學習檔案

課程學習檔案記錄的是學生的基本信息和該課程的每次課的學習情況，包括課前學習、課堂學習、課后評價，以及這門課的課程評價、自我反思。另外一方面，也記錄著老師對學生的學習情況的干預和課程反思等。

(二)干預式模式———案例教學設計

干預式教學模式可運用案例教學的方式進行。一般操作程序是:“教師課前選編典型案例→學生自主解讀案例→師生就案例進行課堂討論→教師總結理論提升→學生交流推廣”的思路展開研究。在案例教學中，教師以學生為主體設計案例，教學全過程師生應該是全程參與的。案例教學的優點是一箭雙雕的，不僅滿足了教學大綱和教學內容，而且提升了學生的各方面的應用能力。但是案例教學中的“案例”是需要根據學生的自身理解能力和課堂大綱共同決定的，需要將這三個因素有效的融合在一起，才能發揮教學案例置于為教學目的服務作用，若應用不當，案例教學就會像“雞肋”，棄之可惜，食之無味。

(三)互動式模式———課程設計和答辯

互動式動態評價模式強調學習是教師、學生和學習任務三者之間不斷相互影響的過程;教師根據教學大綱和內容有意圖的安排和設計相關知識點，適度放開教學范圍，喚起學習者的求真意識和追求知識的想法，教師在學生自主學習的情況下進行多方面的評價和指導，最終實現學生學習潛能的評價，使學生在獲得專業知識的基礎上，獲得專業能力，擁有人文、科學和專業素質。

(四)全方位評價

(1)教師評價學生。微觀經濟學課程動態評價過程中運用干預式模式時，每章節的主要知識點，教師在網絡社交平臺通過在線測試的形式或在上課的時候通過課堂測試和課后作業的方式，了解該課程的運用情況和學習效果。運用互動式模式評價時候，適度給學生設置積分獎勵，鍛煉學生的各方面的應用能力。(2)學生互評。微觀經濟學課程動態評價過程中運用互動式教學模式，將一個班分成若干3人左右的小組，小組之間的合作與互相學習是以學習任務為主題開展的。以PPT或WORD的方式向教師和其他同學進行答辯。在這些課前討論和課堂答辯的過程中，學生不再僅僅是學生，更是合作伙伴。學生在伙伴式互動學習中內化知識結構的同時可以進行打分。學生合作撰寫課程論文或PPT答辯是打分的主要依據，學生在與其同學交流的過程中，可以注重各類專業知識的積累、專注相關知識，同時培養自己團隊合作的精神。(3)學生自評。從學生的角度結合制度建設、學習內容及課程收獲等多個因素進行調查問卷，設計評價教學效果的指標，培養學生反思學習的能力和自學的意識。學生自評過高或過低都將引起師生的重視。(4)教師的三位評價。在嚴格執行學校教學質量監控的各種規章制度基礎上，學校堅持“評教”、“評學”與“評管”“三位一體”的工作方針，建立本科教學質量保障體系。在學校領導和督導聽課查課的同時，學院領導聽課、教師同行評教、學生網上評教已經實現了常態化，學校每年公布評教結果，加強課程主講教師的被評價效果。

四、微觀經濟學課程教學評價模式應用

(一)每個學生建立課程學習檔案

作者選取了本校會計學院17級會計1班和會計2班共計99人，運用了動態評價法作為動態評估的推行對象。17級會計3班和4班作為參照組，仍采取過往的考試評價方法。本校教師讓實驗班學生登記好課程學習檔案的基礎資料，并讓學委統一匯總。在參照組仍讓傳統的教學方式進行，結果表明，建立了課程學習檔案組的班級學習效果更佳，師生互動效果更好。

(二)采用案例教學方式加強干預式模式

由于本校是武陵山片區的地方應用型本科高校，生源質量以及學校品牌效應較東部地區和省會城市高校較低，學生理解力不強，干預式模式的應用要注重不要設置的太復雜深奧，因此，在講授第三章邊際效用遞減規律的概念和應用這一節時，課前選取了與學生日常生活相互融通的“請客吃飯”案例教學，讓干預式評價更接“地氣”，學生更容易理解基本概念和基本原理，教師要求學生對該案例進行衍生和拓展，上課時該小節的內容是由一名學生講授，5名學生代表進行點評，使得學生明白了效用的不同計量方式和方法，若講課學生講的不夠好，則要求其他的學生進行補充和解釋。最后，教師對學生自己講授的內容和方式進行打分，明確學生的不足和優點，并將學生自評的部分計入到個人課程學習檔案。

(三)采用課程設計和答辯加強互動式模式

微觀經濟學課程教師根據不同的學習情境進行課程設計和答辯。在講授第二章供應和需求理論時，課前在社交平臺上組織學生明白該章節的知識結構圖，因為該章節比較特殊，屬于學生過往已經學過的內容和知識，因此，在具體問題的探討和理解時，就會鼓勵每個學生積極參與討論。在講授第九章市場失靈的時候，該章節的內容從未講過的陌生章節，有些學生由于理解力較差或個人原因對基本概念和基本理論不太明白，因此就會針對性的先鼓勵成績優異的學生和表現一般的學生組成項目小組，在教師的指導下探索感興趣的微觀經濟學的專題，主動查閱資料和搜索信息撰寫課程論文和進行答辯。答辯的時候，每個人就自己各自所作的工作和內容進行闡述，教師將根據答辯內容計入到個人課程學習檔案。微觀經濟學課程的教學評價評分準則現在調整為考勤10%、作業10%、課堂提問10%、課程設計40%，期末考試30%。

(四)扎實推進全過程評價，教學評價全覆蓋

在學校質量監控處的統一領導下，學校建立學校督導、二級學院督導、教研室三級教學督查制度。會計學院建立了由教學副院長牽頭、各專業教研室主任、實驗室主任、教務秘書、學管秘書、教師代表組成的教學質量保障工作小組，對教學中的質量問題進行分析研究，保證制度的順利執行。會計學院對教案、教學文件、課程PPT、學生課程檔案進行檢查。在學校領導和督導聽課查課的同時，會計學院領導聽課、教師同行評教、學生網上評教，作者講授的微觀經濟學公布評教結果時，評教等級達到優秀，學生對動態評價方式反應較好。

【經濟學博士論文參考文獻】

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中國父母為了孩子的教育的確很愿意付出，然而與他們所要達到的真實目的相對比，這種付出不是一種偉大，而不過是一種勢利。

最近，兩件事再次引發我對中國教育的擔憂。一是，前不久跟一位美國名牌大學金融教授談博士研究生招生政策，他說他們今后可能不再招收中國博士研究生了。

這不是種族歧視問題，他自己也是中國人，而是因為過去多年的中國學生，開始學習成績都好，后來做博士論文研究時雖然未必突出，但還可以。

可是等到畢業上學術市場找教職崗位時，都表現不好，沒辦法找到一流大學教職。所以，他們不想再浪費時間培養中國學生了。

實際上，不只是他大學有這個打算，即使我所在的耶魯和其他大學，也討論過同樣的問題，雖然我們沒有決定完全停招中國學生，但從那以后，就有意識地少招或者偶爾不招。

以2015年為例，美國的前30名金融系畢業的博士中，來自中國的不少，但找教職崗位最成功的是去了加州理工學院，那個大學當然不錯，可是，這么多中國博士生中沒有一個被前10名或前15名金融系招聘。

由于這些博士都畢業于頂尖金融院系，這一結果很讓人失望，各學校投入的資源和教授精力那么多，并沒有得到相應的回報。

二是，在美國金融和硅谷高科技行業中，印度裔高管遠超華裔。大家熟悉的谷歌、微軟、Adobe、軟銀、花旗集團等公司的CEO都是印度人。在這種級別的美國公司中似乎想不起一個中國人CEO。公司副總裁一級的印度人就更多了。

而且，不只是美國企業界里中國人和印度人的反差這么大，在大學里也如此。比如，幾年前美國主要商學院中，有12個在選拔招聘商學院院長，其中有10個給了印度裔聘書，沒有一個給中國裔。盡管后來一些印度裔謝絕了，但這本身也反映出中國和印度之間在教育、文化上的差距。

中國人天賦好，又聰明勤奮，但為什么結果會如此失望，跟美國、印度和其他國家的人差別那么大呢？答案主要在兩方面，一是教育理念、教育方法，包括中國父母對子女的養育方式；

另一方面是儒家文化，尤其是壞在我們推崇的“順從聽話”和孝道文化上，這些文化烙印實際是中國人一輩子的包袱，走到哪里都無法丟掉，到哪里都吃虧。

關于教育

這么多年教過的中國學生中，真正因為自己喜歡而研讀經濟學、金融學的是極少數，絕大多數是因為父母的壓力和安排。

既然他們都不是因為自己真實的興趣而為，出現上面我們談到的，那么多讀金融博士、經濟學博士的中國學生最后在職場上表現一般甚至更差，就不足為奇。趕鴨子也許可以上架，但上不了高架的。

中國父母都關心子女教育，即使沒有百分之百的“望子成龍”，也想兒女去盡可能好的學校，將來有一份好的職業與收入，能夠一輩子過上幸福的生活。

所以，就有了眾多中國父母起早摸黑，不分周中周末，一年到頭為了子女上學的事情奔波，甚至常年離開丈夫、家人和朋友到外地或國外陪子女上學。

也為了讓子女上“最好”的學校，經常想盡辦法找關系、開后門，使用所有能想到的招法，就是為了子女能得到“最好的教育”，為了不讓子女“輸在起跑線上”！

在專業方面，都傾向于要求甚至不惜逼迫子女學金融這樣光鮮的專業，或者學會計這樣容易找工作的實用專業。

可是，很多父母可能從來沒有問過，更沒有想過“什么是最好的學校”“什么是最好的教育”。

學過優化理論的人都知道，“好”“不好”“較好”“最好”這些價值判斷都只能是相對的，必須首先搞清楚的是“相對于誰”“相對于什么”，因為不存在沒有度量指標、沒有參照系的“好”和“最好”。

于是，在不問不想的情況下，往往是根據父母自己認為“好”的標準去選擇“最好”的學校和專業，等于讓子女去過一種父母認為好但子女自己未必認為好的職業和生活。有時候，這實際上是迫使子女去實現父母自己沒有能實現的專業夢。

或者，就是一窩蜂隨大流，去追求大家都認為最好的哈佛、耶魯或者北大、清華。如果你問他們“為什么哈佛耶魯好、北大清華好”時，他們也說不上來。

好與不好，只有基于子女的個人興趣、偏好、個性和天賦才有意義。否則，不僅沒有意義，而且很容易造成天賦與人才的浪費。

結果只會是子女學習、工作沒有熱情，無精打采，每天因為在做自己沒有感覺的學習或工作而特別累，而且會時常抱怨，對生活、工作失去興趣。

在任何社會中，人才資源是各項資源中最為重要的。因此，把每個人的興趣和天賦跟其專業盡量配置得一致，是整個經濟中最為關鍵的一部分，也是決定一個國家整體資源配置效率的最關鍵因素。

經常有朋友咨詢子女教育的事情，一個普遍的說法是：“我就想女兒讀完大學，立即讀研究生，拿到碩士博士學位、完成學習任務后，再去工作、結婚成家。”

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收稿日期：2013-05-02

作者簡介：劉振亞（1964-），男，江蘇徐州人，中國人民大學財政金融學院教授，博士生導師，經濟學博士，研究方向：財政學、金融學；陳宇 （1981-），女，湖北黃岡人，中國人民大學財政金融學院博士研究生，研究方向：財政學、金融學。

基金項目：教育部人文社會科學重點研究基地重大項目，項目編號：2009JJD790050。

近年來我國政府財政規模不斷擴大，已經連續20余年增長率超過20%，該問題引起了學界廣泛關注。本文采用美國普渡大學開發的多區域CGE模型GTAP及其數據庫GTAP V7，在統一的模型設定和框架下對中國及其他4個國家的稅收超額負擔進行測算，并做分析和比較。

一、 模型的設定

回顧歷史，Debreu（1951）討論非最優（Pareto意義上）環境下無謂損失（dead loss）的數值分析，并引入資源利用系數來計量經濟效率。Alfred Harberger（1964）最早提出稅收帶來的效率損失的直觀表示“Harberger三角區”（Harberge triangers），并推導出計算公式。Edgar Browning（1976）提出稅收“邊際”負擔的概念，他通過局部均衡分析測量了美國稅收的超額負擔，計算出美國勞動稅的超額負擔在0.32-0.47之間。Charles Ballard，John Shoven和John Whalley（1985）開創性地構造了一個遞歸動態CGE模型，根據1973年的數據庫全面分析了美國稅收系統，并測算出其超額負擔。Jorgenson和Yun（1990）使用動態跨期CGE模型，對美國1985年的稅收超額負擔進行了全面的比較分析。Devarajan、Thierfelder和Suthiwart-Narueput（2001）用類似的CGE方法分析了孟加拉、喀麥隆等發展中國家的公共資金邊際成本，他們的研究引起了特別關注。

根據現有研究對稅收超額負擔的測算，各國的稅收超額負擔值變化很大，在-0.52-1.29①之間。值得注意的是，由于所采用的模型和方法各不相同，即使對同一國家同一時期的測算也存在較大差異；同時，由于各國稅制結構相差較大，稅種設置、征收方式及影響機制等不盡相同，難以對各類稅收進行橫向比較。此外，各學者所采用的基礎數據年份跨度也較大，不宜根據現有的測算值對同一時期的各國稅收超額負擔進行橫向比較。而GTAP數據庫擁有基期年份統一規范的全球多個國家/地區的稅收、產出、投資、貿易等各項經濟數據，運用GTAP模型又能在同一理論框架和模型假設下進行分析，很適合進行稅收超額負擔的國際比較。

GTAP（Global Trade Analysis Project）模型是美國普渡大學開發的多國家一般均衡模型，該模型是以Warlas一般均衡理論為基礎構建的比較靜態模型，模型首先構建單國家多部門一般均衡子模型，再通過國際貿易關系將各個子模型連結成多國多部門一般均衡模型。模型假定市場完全競爭，生產規模報酬不變，消費者效用最大化，生產者成本最小化，所有產品和投入要素出清。勞動力在國內自由流動，土地在部門間不完全流動。進口產品與國內產品不同質，服從Armington假設。

模型中的區域部門行為表述區域產出在私人部門支出、政府部門支出及儲蓄之間的分配，采用的是柯布-道格拉斯效用函數，即這三類當期消費的比例固定。其中，私人部門支出首先用CES函數將國產品與進口品組成綜合商品，然后采用CDE效用函數決定產品組合，即家庭對個別產品的消費量既受所有產品價格相對變化的影響，也受私人支出總金額變化的影響，其影響幅度取決于該產品與其他產品的各自價格彈性、交叉價格彈性及收入彈性。

廠商的產出采用Leontief函數，在此假設下廠商的綜合要素投入與中間投入呈固定比例關系。合成要素投入由原始要素經CES函數組合而成，中間投入由不同來源的進口品和國產品經CES函數兩層嵌套綜合而成。模型設計了一個虛擬的國際運輸部門用以處理國際間的運輸活動及其費用，用各國進出口貨品的到岸價（CIF）與離岸價（FOB）的差值反映運輸需求，其生產函數假定為C-D函數。在均衡狀態下，世界總綜合運輸供給等于世界總運輸需求。

由于政府的稅收或補貼的干預，模型中有兩類價格：市場價格和生產者或消費者等行為主體面對的價格。本國生產者的供給價格加上生產稅即為“國內市場價格”，再加上國內貨物稅就是本國消費者面對的“國產品需求價格”。對于出口產品，市場價格加上出口稅即得“本國出口品的FOB價格”，再加上單位運輸成本得到“進口國進口貨品的CIF價格”，加上進口稅即為“進口國進口品的市場價格”；若進口國再對進口品征收貨物稅，則是“進口國消費者的進口品需求價格”。 國產品與進口品可用CES函數組合成綜合商品，該綜合商品的價格即為消費者面對的綜合商品需求價格。

二、 實證分析

根據經濟發展階段及稅制結構的不同，本文選取了中國、美國、澳大利亞、巴西和韓國的相關變量進行測算及比較。由于稅制結構及稅種設置差異較大，且各國稅收體系的征收方式及影響機制等不盡相同，不易也不宜對具體稅種的超額負擔進行比較。本文將稅收按間接稅、直接稅分類進行國際比較，所用的GTAP數據庫為第7版，包含113個國家（地區），基期為2004年。為測試邊際福利負擔，設定模型的外部沖擊為將全部稅收提高1%。

（一） 對各國GDP及構成的影響

稅率提高將導致相對價格的變化及經濟主體的反應，進而消費、投資、政府支出和進出口產生變化，從而GDP也隨之變動。在GTAP模型中，經過外部沖擊即稅率變化后得到各國的GDP及其構成變動如表1。由表1可知美國由于其經濟總量最大，GDP的變動值也最大。從變動率來看，變動最大的為中國0.89%，其次為韓國0.86%，美國0.82%，澳大利亞0.66%及巴西0.48%。從GDP構成量的變化值來看，各國的消費、政府支出及出口都隨稅率提高而增加，而投資和出口都隨之減少。從變化的比率來看，投資（最大為-7.08%）和進口（最大為-3.92%）的減少比率較大，出口的增加比率較大，而消費和政府投資的增加比率較小。從各國比較來看，中國的消費和政府投資的變化最大，分別為0.93%和0.91%；巴西的投資和進口變化最大，分別為-7.08%和-3.92%；美國的出口變化最大，為6.13%。

（二）各國福利變化及稅收超額負擔測算

根據上述方法，沖擊后各國的福利及其分解變動如表2。其中總福利變動由分配效率、貿易條件和投資儲蓄平衡三部分組成，超額負擔為總福利變動和稅收差額的比值。從配置效率看，中國和韓國有小幅增加，其他幾國為減少，從而增加1%的稅率對中國和韓國的配置效率有較小的提高作用，對其他幾國為降低作用，從而以間接稅為主體或雙主體國家的配置效率，將會隨稅率提高而增加（巴西例外由于其間接稅的扭曲太大，由表3可知）。從貿易條件看，各國都有較大的減少，稅率增加會降低該國出口品競爭力，對各國貿易條件都有較大的損失。從投資儲蓄平衡來看，美國、澳大利亞為增加，其他各國為減少，從而增加稅率有利于美國等發達國家的投資儲蓄平衡，而其他幾國則相反。從總福利變動值來看，稅率增加均導致各國福利減少，美國約為106.7億美元居首，其次是中國約25億美元、巴西16.1億美元、澳大利亞13.4億美元及韓國9.5億美元。

從稅收超額負擔來看，巴西最大為0.44，接下來分別為澳大利亞0.27，中國0.24，韓國0.19及美國0.09。在本文的測算結果中，中國的稅收邊際負擔為0.24，居于5國的中間水平。這說明如果通過征稅為公共項目籌資，則須公共項目的邊際收益大于1單位稅收，加上0.24單位的稅收額外福利成本時，該項目才能被接受。此外，從各國的測算結果比較來看，并不能簡單得出發展中國家稅收超額負擔大，或是間接稅為主體的國家稅收邊際超額負擔大的結論。稅收超額負擔是由具體的國家經濟結構、發展階段、稅制結構，以及匹配程度等多方面因素綜合決定的。

（三） 直接稅和間接稅的超額負擔

由于各國稅制存在較大差異，而按直接稅和間接稅分類是進行稅制比較時常用的分類方法。本文按直接稅和間接稅分類對分配效率進行比較，結果見表4。從直接稅稅率提高1%對福利的影響看，間接稅占主體的中國和巴西整體福利分別增加約4.6億美元和1.1億美元；間接稅直接稅雙主體的韓國整體福利增加約4.4億美元；直接稅占主體的美國和澳大利亞整體福利分別減少約8億美元和0.4億美元。從間接稅稅率提高1%對福利的影響看，各國福利均減少，美國減少最大約為31億美元，韓國減少最小約為2億美元。由此可見間接稅占主體或直接稅間接稅雙主體的國家，適量提高直接稅稅率有助于提高資源配置效率，從而調整間接稅和直接稅的比重，有助于提高其配置效率。

（四） 敏感性分析

本文對要素替代彈性做敏感性分析，限于篇幅只分析中國的情況。本模型中中國的要素替代彈性取GTAP的默認值，農業部門為0.214，工業部門為1.24，服務業部門為1.37。其他參數不變，將要素替代彈性在0到2倍的默認值間取值，得到總福利變動值范圍為2 135-2 904百萬美元，從而計算出稅收邊際福利負擔值為0.2-0.28，變化較小，測算結果對要素替代彈性不敏感。三、政策建議

近年來，我國稅收連年高速增長，從而稅收負擔輕重的問題引起廣泛爭議。本文從稅收對經濟扭曲程度的角度，基于GTAP模型對中美等5國的稅收福利負擔進行了全面的測算和比較，分析結果表明：（1）增加稅率各國的總體福利都將降低，即文中5國的稅收都存在超額負擔；從本文測算結果看，我國的稅收超額負擔處于中等水平。（2）從稅率增加造成的福利變化的構成來看，各國的貿易條件都將惡化，而配置效率由于稅制的不同而不同，總體來看對于間接稅為主體的國家適度增加直接稅的稅率，有助于配置效率的提高。（3）不以直接稅為主體的國家增加直接稅稅率將帶來福利增加，而增加間接稅稅率將造成福利減少。因此，對于我國等不以直接稅為主體的國家適度調整直接稅、間接稅比重，有助于減小稅收對經濟的扭曲程度，提高總體福利。

注釋：

①稅收邊際福利負擔為負值表示稅收能提高社會的總體福利，對經濟存在促進而非扭曲作用。

參考文獻：

[1]Debreu， Gerard.The Coefficient of Resource Utilization[J].Econometrica， 1951，19（3）：273-292.

[2]Harberger Arnold.The Measurement of Waste[J].American Economic Review，1964，54（3）：58-76.

[3]Browning Edgar K.The Marginal Cost of Public Funds[J].Journal of Political Economy，1976，84（2）：283-298.

[4]Ballard， C. L.， Shoven， J. B. & Whalley， J. General equilibrium computations of the marginal welfare costs of taxes in the United States[J].American Economic Review，1985，75（1）：128-138.

[5]Jorgenson， Dale W. and Kun-Young Yun， The Excess Burden of Taxation in the U.S.[J].Journal of Accounting， Auditing & Finance，1991，6（4）：487-508.

[6]Devarajan， Thierfelder， K. and Sethaput.The marginal cost of public funds in developing countries[M].Policy Evaluations with Computable General Equilibrium Models. New York：Routledge Press，2001.

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維克拉姆?潘迪特有個顯赫的姓“潘迪特”，印度男子的名字前面是名，后面是姓，平時相互招呼時只稱姓。“潘迪特”的意思是“學者”，尤指精通梵文、科學、法律和印度宗教的學者。因此，“潘迪特”意味著受人尊敬。

16 歲那年潘迪特遠涉重洋，來到美國求學。他寒窗苦讀數年，先是在紐約州歷史最悠久的高等學府哥倫比亞大學取得了電氣工程的學士和碩士學位，隨后又在這所大學取得了金融學博士學位。

潘迪特就讀于哥倫比亞大學期間，著名經濟學家拉吉尼希?梅赫拉曾是他的博士論文指導老師。梅赫拉回憶，當時分配給潘迪特的，是他們所能找到的最難的題目之一《不同家庭的遞歸競爭均衡》。“我們當時不知道怎樣解決這個問題，所以就給了他，而他取得了不錯的進展。”梅赫拉對潘迪特大加贊賞，認為潘迪特不只是極其聰慧，而且還極其樂觀。

大學畢業后，潘迪特在美國老牌的州立大學印第安納大學任教。 1983 年，潘迪特投身摩根士丹利，從此開始了他的金融職業生涯。

蟄伏摩根士丹利22年

潘迪特在摩根士丹利大顯身手，他曾管理投資銀行和資本市場業務，曾出任機構證券及投資銀行部總裁兼首席運營官。潘迪特不僅為大摩贏得了更多 IPO 承銷咨詢等業務，還創造了電子交易系統，將交易成本削減了一半。此外，他還積極拓展大摩國際業務，尤其是在中國的業務，13年前，在潘迪特的努力之下，摩根士丹利與中國建設銀行共同建立起內地首家國際性投資銀行：中國國際金融有限公司。事隔數年后，其他同行紛紛效仿潘迪特的策略。

潘迪特的出色表現，讓他一度被視為當時摩根士丹利首席執行官麥克的接班人。但大摩的公司政治卻讓潘迪特成為權力斗爭的犧牲品，他才華橫溢卻又遭人妒忌。

潘迪特的事業極為成功，尤其是在經營摩根士丹利的證券業務方面。但在他最后幾年擔任機構證券業務部門負責人時，同事們抱怨他優柔寡斷，不敢冒險。事實上，在冒險投資抵押貸款支持證券方面判斷失誤，已經導致花旗和美林（Merrill）等銀行出現近百億美元虧損。

盡管潘迪特與摩根士丹利首席執行官的高位擦肩而過，但在摩根士丹利前任 CEO 麥克的眼中，潘迪特是個“聰明的家伙，具有市場與風險概念，并擁有把正確的人放在正確位置上的領導能力”。他強調潘迪特“對花旗是個不可多得的人才”。

在麥克離去的4年中，摩根士丹利逐漸陷入了一種惡性循環。其起點是繼任者裴熙亮（ Phil Purcell ）的保守性格，因裴厭惡負債和風險，他每每要求提出新想法的員工進行更多研究調查，以降低行動的不確定性。這種緩慢的決策方法，讓新想法難以浮出水面，最終在公司上下形成一種“否定文化”。而其結果，就是錯過了很多好的投資機會。

在裴熙亮當權摩根士丹利數年中，他用不間斷的公司政治手段成功地擠走了一系列潛在對手。于是摩根士丹利業績欠佳，員工士氣低迷，甚至公司政治盛行，管理層爾虞我詐，這讓潘迪特感到無比失望。

2005年，摩根士丹利進行了一次管理層調整，潘迪特沒能獲得僅次于裴熙亮的“二把手”位置，憤憤不平，于是拂袖而去。俗話說：十年磨一劍。潘迪特在摩根士丹利蟄伏22年，卻最終黯然離去。但潘迪特利用摩根士丹利這個金融平臺，積蓄了一筆雄厚的能力資本，運作龐大的金融機器左右逢源，游刃有余。他已歷練成一匹振鬣嘶鳴的千里馬，要奔向廣闊的金融天地。

執掌花旗帥旗

帶著滿腔委屈，也帶著滿腹經綸，潘迪特離開了摩根士丹利。 2005年潘迪特籌建了一家名為Old Lane Partners 的對沖基金公司。憑借其卓越的理財能力和領導藝術，Old Lane Partners風生水起。

潘迪特異軍突起，受到花旗高層的關注。買鳳又買巢， 2007年7月，花旗斥資8億美元買下潘迪特管理的對沖基金，同時委任潘迪特以高位――另類投資集團主管。

在華爾街，金融大鱷們互挖墻角已是司空見慣，然而像花旗這樣，不吝花費血本，只為一個人才就把整個公司買下，著實是令人驚嘆的大手筆。

而在時任花旗集團CEO的查爾斯?普林斯看來，這筆交易與其說是收購，不如說是一筆投資。他對潘迪特十分器重。

事實上，花旗招募潘迪特已有培養接班人的潛意識。那時候花旗首席執行官普林斯已接近退休年齡，正在全球收羅接班人，顯然潘迪特已進入花旗當家人的候選名單中。

來到花旗以后，潘迪特保持低調作風。他委婉地拒絕搬入前任另類投資集團主管的辦公室，稱其太過奢華。相反他選擇了一個較小的地方，這里讓他更容易與他的團隊接觸，便于溝通。

僅僅用了5個月時間，潘迪特就完成了執掌花旗帥旗的“三部曲”，從最初的機構客戶部主席兼CEO，到負責管理所有交易和投資銀行部門，再到領導整個花旗集團。

擔心和期待同在

有消息說，當初其實潘迪特并非花旗董事會的最佳人選，董事會的意中人還包括花旗前董事長維倫斯坦德、花旗企業信貸部門主管尼爾等人。對潘迪特的領導能力，花旗決策高層曾有異議。只因尋找接班人好事多磨，加上投資人已等得不耐煩（普林斯辭職后，花旗 CEO 空缺一個月時間），才讓潘迪特得以脫穎而出，這是個次優的方案。

進入最后遴選時，其他董事似乎對潘迪特不太放心，但美國前財政部長、花旗執行委員會主席魯賓力挺潘迪特，因為他認為潘迪特思慮周密，稱其分析能力過人，并擅長拓展資本市場業務。

篇6

近些年來，隨著國家政策的不斷傾斜和扶持，農村居民收入不斷上漲，收入來源也呈現多元化的趨勢。農村居民收入受到多種因素的影響，例如農村的教育程度、城鎮化建設的水平等。另外，農村金融的發展也對農村居民收入產生不可估量的影響，特別是隨著金融改革的大力推進，其對農村居民收入的影響越來越大。

1農村金融發展現狀

為了促進農村經濟的發展，農村金融發展的條件日漸寬松，各種創新型的農村金融形式層出不窮。但是我國早期的經濟發展模式是農村支持城市、農業支持工業，導致盡管農村金融發展呈現出迅速的態勢，但相對于城市來說依舊落后，且對增加農村居民收入方面作用有限。當下，我國農村金融的發展呈現出以下特點：

1.1金融組織形式單一，數量有限

雖然農村地區的金融組織日漸增多，但是總體看形式單一、數量有限。當下在農村地區普遍存在的為農業銀行、農商行以及正在探索試點階段的村鎮銀行，工商銀行、建設銀行、交通銀行等在農村地區難覓蹤跡。即便是以上提到的三種銀行，在農村地區也僅存在于村鎮上，網點設置少之又少。因網點路途較遠，增加了農民利用成本，在一定程度上降低了農村居民對銀行的利用率。

1.2農村金融發展存在不足，對農村經濟發展的推動作用滯后

由于我國城鄉之間普遍存在的“城鄉二元結構”，使得城鄉在經濟發展水平和金融基礎設施相對落后，例如信用、產權制度建設方面嚴重滯后，導致農村的金融業同城市的金融業相比顯現先天不足，不但業務發展滯后、職能弱化，而且連基本的金融機構都較為缺乏，無法完全覆蓋，因此導致信貸對農村發展的支持力度不足，農村剩余資金大量外流。

2農村金融發展同農民收入的關系

農村人口占比重非常大，因此其收入的增加對解決三農問題至關重要。改革開放后，隨著農村、農業的發展和政策的放開，農民的收入有了很大提高，但其增長速度遠遠低于同期城市居民的收入增長速度，由此導致城市居民和農民收入水平的差距不斷拉大。收入差距的拉大、農村經濟發展相比城市速度緩慢、城鄉發展不平衡日益明顯，以致形成目前較為嚴重的“城鄉二元結構”，制約著農村金融對農民收入增加的促進作用。

2.1農民收入的組成部分

農民收入主要由四大部分組成：經營性收入、財產性收入、轉移性收入和工資性收入。最主要的組成要素是經營性收入、工資性收入，二者構成絕大多數農民收入的絕大部分。

2.2農村金融對農民收入的影響途徑

農村金融對農民收入發揮影響主要是通過信貸來對鄉鎮企業的發展產生影響，而農民通過在鄉鎮企業的工作獲得工資性收入來進而影響農民收入；其次，農村金融對農民收入的影響使通過向農民提供家庭貸款，以幫助農民發展經營性農業投資來增加農民的經營性收入；再次，農村金融通過向農村居民提供儲蓄利息等增加農民的財產性收入；農民收入的轉移性收入部分依賴于國家政策，屬于轉移支付范疇，跟農村金融基本無關。

2.3農村金融對農民收入的具體影響

由于農村金融作用發揮比較滯后，農民由于沒有充足的抵押等原因無法充分大量獲得農業貸款，導致農民擴大農業經營規模的程度有限。由于農民擴大經營主要是中低端的種植、養殖業，附加值低，經營方式比較單一，無法調整產業結構；另一方面，農業生產的生產周期長，且受自然災害等外在因素的影響較大，貸款風險高，農村金融對農民經營性收入的增加作用不明顯，部分貸款甚至成為農民的債務，制約了農民收入的提高。

農民工資性收入是指農民被企業或個人雇傭，為雇傭者提供勞動而獲得的收入，如外出務工、在鄉鎮企業中務工的所得。隨著當鄉鎮企業的發展和中小城鎮的建設，農民更多地參與第二或者第三產業獲得工資性收入。農村金融的發展有助于增加農民工資性收入，因為農村金融通過加大對鄉鎮企業、農村基礎設施建設項目的貸款，促使鄉鎮企業的發展壯大，為農民提供更多務工機會；農村基礎設施在農村金融貸款的支持下，一方面會吸收大量農民來務工；另一方面，會促進農村地區農村經濟的發展，推動農村的產業化以及農村產業的規模化，從而增加農民的工資性收入。農村金融的發展促進農村經濟的整體發展，也有助于農產的產業結構的升級，促使農民從傳統的農業向高附加值及高收入的工業、服務業等轉移，增加了農民單位勞動時間的產出和工資水平，增加了其工資性收入。

我國農民的轉移性收入和財產性收入在農民總收入中所占的比重都較小，同時各地區由于發展程度、財產狀況的不同，二者占總收入的比例也不同。當前我國農村的金融機構主要以信用合作社、郵政儲蓄銀行、農業銀行為主，金融機構的種類單一、數量少，為農民提供的金融服務也有限。主要集中于存取款、貸款，極少有投資、理財、保險等財產保值增值服務。農民由于知識有限又缺乏投資渠道，因此更愿意將錢存放于金融機構獲得微薄的利息收入，無法獲得證券、基金等投資理財帶來的財產性收入的增加。農民轉移性收入主要取決于政府的政策，農村金融機構更多地承擔代政府發放涉農補貼、救濟金等政策性資金，因此金融機構本身對農民財產性收入和轉移性收入的影響幾乎可以忽略不計。

3結語

通過以上分析，我們得出結論，農村金融的發展對農民收入的增加是有促進作用的，主要通過增加農民的經營性收入和工資性收入來實現。同時，由于城鄉二元結構、農村金融本身不足等原因，導致農村金融對農民收入增加的促進作用并不顯著，因此要大力促進農村金融的發展。

參考文獻

篇7

1引言

金融穩定是一國經濟持續增長的前提條件，而金融泡沫的破滅則對經濟運行具有“金融加速因子”效應。自金融業誕生起，銀行一直是最重要的金融機構。銀行系統的失靈，會損壞整個金融系統的功能，嚴重程度可能激起金融動蕩或者金融危機。

2008年國際金融危機以來，銀行業系統性風險成為國內外學術界和全球金融監管改革的一個熱點問題。國際貨幣基金組織、國際清算銀行、二十國集團峰會、歐洲中央銀行、美國聯邦儲備銀行、英格蘭銀行等針對系統性風險進行了大量研究和討論。與國際上類似，我國對于系統性風險的研究從整體上看仍然處于初級探索階段。張曉樸（2010）的研究為系統性風險的理論與實踐搭建了一個較為完善的研究框架。國內外文獻的研究主要圍繞系統性風險的定義、系統性風險的特征與系統性風險的測度等方面。

2銀行系統性風險的定義與特征

從國外的文獻來看，Kaufman and Scott（1996）、De Bandt and Hartmann（2000）、Group of 10（2001）、European Central Bank（2004）、Bernanke（2009）、Financial Stability Board（2009）等從不同角度對系統性風險進行了定義，并分析了系統性風險的特征。

Kaufman and Scott（1996）強調系統性風險的發生是由于個人或機構間通過資產負債表建立起來的資金鏈條關系使得外部沖擊得以傳染。De Bandt and Hartmann（2000）認為系統性風險的特征可以在流行病學的研究中得到類比，用在經濟領域中，金融體系更有可能發生系統性風險，盡管其他經濟部門也可能發生系統性風險，并且金融體系的系統性風險可能對實體經濟產生嚴重的負面影響。Group of 10（2001）認為系統性風險會使得相當一部分金融體系的經濟價值和信心受損、不確定性增加，甚至對實體經濟產生嚴重的負面影響。European Central Bank（2004）認為系統性風險是一家機構到期不能履約引起其他機構到期也不能履約，并進一步產生流動性問題和信用問題，從而影響到市場的穩定和信心。Bernanke（2009）認為系統性風險會威脅到整個金融體系乃至更大經濟范圍的穩定性，而不僅僅是一兩家機構。Financial Stability Board（2009）界定了“系統性事件”以及“系統重要性”：“系統性事件”是部分或全部金融體系受損引起金融混亂，并有可能對實體經濟產生嚴重的負面影響；而具有“系統重要性”的金融機構、金融市場、金融工具的經營失敗，不管是通過直接影響還是間接傳染，都會使得危機擴散。

從國內的文獻來看，翟金林（2001）、范小云（2004）、董滿章（2005）、包全永（2005）、萬陽松（2007）、張曉樸（2010）等對系統性風險進行了定義，范小云（2004）、張曉樸（2010）等分析了系統性風險的特征。

翟金林（2001）引進“銀行系統性事件”和“銀行系統性危機”兩個概念，將“銀行系統性風險”界定為“由于銀行系統性事件的大規模沖擊導致了大量的銀行機構或市場的逆效應誘發銀行系統性危機的可能性”。范小云（2004）將系統性風險定義為“一個事件在機構和市場構成的系統中引起一系列損失的可能性”。董滿章（2005）認為銀行系統性風險是對銀行業中存在的風險狀態的一種描述，是指受銀行業內外部條件共同作用所導致的對銀行業帶來的負面影響，這種負面影響可以是潛在的或現實的。包全永（2005）認為廣義系統性風險指整個金融系統喪失基本功能的可能性；狹義系統性風險指系統中個別單位（或個體）或幾個單位（或個體）受到其他不利沖擊，其損失給系統中的其他單位（或個體）帶來的負外部性，當這種負外部性累積到一定程度時，整個系統的基本功能就會受到影響甚至完全喪失，或者能給一般經濟系統帶來溢出效應，以致給不相關的第三方也產生損失的風險。萬陽松（2007）認可Kaufman and Scott（1996）對銀行系統性風險的定義，并且認為銀行系統性風險的表現是：一個或者多個銀行出現流動性問題（如銀行出現支付困難）或者被清算，并通過信用或信息渠道對其他銀行產生沖擊，從而在整個銀行體系中所引發的“多米諾骨牌效應”。張曉樸（2010）將系統性風險定義為“整個金融體系崩潰或喪失功能的或然性”。

范小云（2004）認為系統性風險具有外部性、風險與收益不對稱、傳染性、損害實體經濟、與投資者信心有關五大特征。張曉樸（2010）認為系統性風險具有復雜性、突發性、傳染快、波及廣、危害大五個基本特征。

3銀行系統性風險的測度

關于系統性風險的測度，典型的方法主要有基于銀行間業務聯系的測算方法、基于邊際分析的測算方法和基于宏觀指數的測算方法等。

從國外的文獻來看，基于銀行間實際業務聯系的系統性風險傳染主要有兩個渠道：銀行間市場和支付系統渠道。Lelyveld and Liedorp（2004）利用矩陣法對荷蘭銀行業的風險傳染情況進行了分析，Christian and Andreas（2004）利用矩陣法研究發現德國銀行危機傳染與金融安全網的存在有很大關系，Diamond and Dybvig（1983）、Chakravorti（1996）研究了支付系統的系統性風險。從國內的文獻來看，馬君潞，等（2007）認為銀行系統性風險的傳染渠道主要有由共同外部因素誘發的、銀行間實際業務傳染的以及由信息引發的三種。包全永（2005）研究了一個封閉銀行系統以及銀行間市場的銀行系統性風險的傳染機理，研究結論顯示，銀行系統性風險具有傳染與擴散效應，這種傳染與擴散效應具有自放大性，并最終可能使銀行系統失去基本功能。馬君潞，等（2007）使用我國銀行資產負債表數據，利用矩陣法估算了我國銀行系統的雙邊傳染風險，分析了不同損失水平下單個銀行倒閉及多個銀行同時倒閉引起的傳染性。周再清，等（2012）借鑒投入產出分析中列昂惕夫逆矩陣求解的思路對傳統矩陣法進行改進，求解風險傳染逆矩陣，構建銀行風險傳染測度模型，并運用該模型對我國銀行系統性風險傳染進行測度。

國外有代表性的基于邊際分析的測算方法主要有Adrian and Brunnermeier（2009）提出的CoVaR方法和Huang，Zhou and Zhu 2009年至2011年的一系列研究成果。CoVaR方法用于衡量當一家金融機構處于危機中時，其他金融機構面臨的風險。Huang，Zhou and Zhu的研究主要是對由異質性銀行組成的金融系統組合的風險程度以及單個銀行或單個銀行集團對系統性風險的貢獻程度進行測度。國內李志輝，等（2011）用CoVaR方法以及分位數回歸技術，衡量了我國商業銀行的系統性風險溢價。高國華，等（2011）以CoVaR模型為基礎，應用股價數據對我國14家上市商業銀行的系統性風險貢獻度及其影響因素進行測算分析。

基于宏觀指數的測算方法為很少或沒有發生過銀行危機的國家建立金融系統性風險預警指標體系提供了新的思路。國外代表性的研究主要有Illing and Liu（2003）、Hakkio and Keeton（2009）、Cardarelli，Elekdag and Lall（2009）、Balakrishnan，Danninger，Elekdag and Tytell（2009）等。國內呂江林、賴娟（2011）構建了中國金融壓力指數，賀聰，等（2011）應用宏觀壓力測試和蒙特卡洛模擬研究了我國金融體系的系統性風險，并對構建我國宏觀審慎管理體系提出了相關建議。

4研究不足與研究展望

國內外文獻的研究不足主要體現在對系統性風險缺乏一個統一權威的界定、過于專注復雜模型、缺乏系統性風險與實體經濟關系的定量研究以及缺乏針對中國銀行業系統性風險的研究等方面。

對銀行系統性風險進行界定并對其特征進行分析有助于探尋銀行系統性風險的來源及防范機制。然而，從現有的國內外文獻來看，尚未形成對系統性風險的權威界定。而對系統性風險的測度實際上是對系統性風險的特征的定量研究。

本文認為系統性風險的顯著特征在于其積累性、共振性以及與實體經濟的相互作用。系統性風險在爆發前可以在較長時間內積累。系統性風險的共振性一方面表現為系統性風險在金融機構間的傳染，另一方面表現為外部沖擊對金融機構共同風險因素的出發。另外，系統性風險與實體經濟之間的作用是相互的，一方面，系統性風險的爆發會給實體經濟帶來負面影響，另一方面系統性風險也可能由實體經濟因素觸發。

系統性風險既有大小，又有方向，因此應將系統性風險作為一個矢量進行研究。系統性風險的方向一方面表現為系統性風險在金融機構間的傳染，這方面的研究相對較多；另一方面表現為系統性風險與實體經濟之間的相互作用，目前這方面的定量研究較少。

我國金融體系以銀行業為主，截至2011年銀行業資產占金融業資產90%，銀行穩定是金融穩定的基礎。我國銀行體系自建立以來，通過轉化經營機制、剝離不良資產、股份制改造等步驟，增強了贏利能力。根據英國《銀行家》雜志的年度排名，2011年中國銀行業利潤占全球利潤的近三分之一，獲得了陷入困境的歐洲銀行的市場份額。《銀行家》雜志的數據顯示，三家中國銀行占據利潤榜前三位，中國工商銀行連續兩年位居榜首，稅前利潤達到432億美元，其次是中國建設銀行，稅前利潤為348億美元，位居第三的中國銀行利潤達到268億美元。然而，我們必須清醒地認識到，我國銀行業改革的成果還是初步的、階段性的，我國銀行業在風險防范機制、經營機制和增長方式、公司治理結構等方面與國際先進銀行相比還有很大差距。因此，對我國銀行業的系統性風險進行研究，具有較強的代表性、針對性、前瞻性與探索性。

針對以上研究不足，后續研究可以著力于以下兩個問題：對系統性風險與實體經濟的關系進行定量研究；針對我國銀行業的系統性風險進行研究。

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篇8

企業融資結構,又稱資本結構,是從融資方式的角度對企業資金結構的劃分,指在企業融資總額中內源性融資與外源性融資所占的比重。我國關于資本結構理論的研究起步較晚,國內學者在這方面的研究主要側重于對國外現有資本結構理論進行綜述介紹,或在已有資本結構理論的基礎上進行各自相應的研究。因此,資本結構理論部分的文獻綜述大都集中于國外文獻,國內文獻相對較少。國外理論界比較一致的看法是:以莫迪利亞尼和米勒在1958年發表的《資本成本、公司財務與投資理論》中提出的MM理論為界,將資本結構理論大體分為兩個階段:MM理論之前是早期資本結構理論,之后被稱為現代資本結構理論。

一、早期資本結構理論

早期資本結構理論是美國經濟學家大衛?杜蘭特于1952年在題為《企業負債及權益資金的成本:趨勢和計量問題》的論文中提出的,包括凈收益理論、凈經營收益理論和傳統理論。凈收益理論認為,負債可以降低企業的資本成本,負債程度越高,企業的價值越大,當企業100%使用債務資金時,企業的市場價值最大。凈營業收益理論認為,企業的資本結構和企業成本與企業的價值無關,不存在最佳資本結構優化問題。傳統理論介于以上兩種理論之間,認為每個企業都存在一個最佳的資本結構,企業可以通過財務杠桿的使用來降低加權平均資本成本,并增加企業的總價值。但財務杠桿的利用伴隨著財務風險,從而引起債務資本成本和權益資本成本的提高。可以看出,凈收益理論重視財務杠桿效應而忽視了財務風險,凈經營收益理論又過分夸大了財務風險,傳統理論則忽略了負債比率同權益資本成本之間的關系,而且三種理論都建立在經驗推斷的基礎上,沒有經過科學的數學推導和統計分析,是不成熟的理論。

二、現代資本結構理論

現代資本結構理論形成于20世紀五十年代,跨越到七十年代后期,它以MM定理為中心,沿著兩個主要分支發展:一個分支是探討稅收差異對資本結構的影響,被稱為“稅差學派”;另一個分支研究破產成本與資本結構的關系,發展成為財務困境成本學派,形成“破產成本主義”和“財務困境主義”,這兩個分支最后合并為權衡理論。

(一)MM理論。在最初的MM理論中,Modigliani和Miller(1958)假設了一系列完善的資本市場條件,如無稅收、無交易成本、無破產成本、無信息不對稱問題等。在這些假設基礎上,他們運用套利原理,證明企業的融資結構與其市場價值無關,即企業的總價值將不受資本結構變動的影響。然而,公司所得稅是客觀存在的,無稅收的假設顯然與現實不符,于是1963年Modigliani在《企業所得稅和資本成本:一項修正》中引入公司所得稅因素,得出使企業市場價值最大化的最優融資結構應該全部為債務融資的結論。1976年Miller在美國金融學會上所做的報告中引入個人所得稅因素,指出當存在個人所得稅時,負債經營的節稅效應會被個人所得稅所抵消,對企業價值的影響不像人們想像的那么大,這就是所謂的“米勒修訂”。

修正后的MM理論雖然較先前有了一些改進,但在其理論背后的假設條件中,仍然存在非現實的假設――公司不承受任何與財務風險相關的成本。然而,在公司經營的現實條件下,隨著公司負債比重的增加,不僅僅增加了公司減稅收益(稅收擋板效應),而且也增加了公司破產的可能性。

(二)權衡理論。六十年代末,資本結構理論沿著MM定理的假設條件形成兩條分支――“稅差學派”和“破產成本主義”。這兩大學派最后歸因于羅比切克和梅耶斯所倡導的權衡理論。Robichek和Myers在1966年所寫的《最優資本結構理論問題》中指出在債務的減稅收益和破產成本之間存在著一種權衡,公司存在目標資本結構,它是負債的稅收收益與發行債務所引起的破產成本之間權衡的結果,這就是權衡理論。可見權衡理論是建立在稅收利益和破產成本相互權衡的基礎上的。隨后,DeAngelo、Masuli和Kim等人建立了后權衡理論,將負債引發的成本從破產成本進一步擴展到成本、財務困境成本等方面,這實際上是擴大了權衡理論中成本和收益所包含的內容,把公司目標資本結構看成是各類稅收利益與各類負債相關成本之間的權衡。

權衡理論放松了MM定理中無破產成本、企業投資決策和金融決策相互獨立等假設,引入了均衡的概念,討論了破產成本對企業不斷增加的負債抑制作用,解釋了企業存在最優資本結構的原因,使現代企業資本結構理論取得了極大進展。相對而言,權衡理論的結論比較貼近實際,因而到了20世紀七十年代,它一度成為現代企業資本結構理論中的主流學派。但也應看到,權衡理論考察的企業價值和資本結構都是以信息完全的資本市場為前提的,而現實生活中信息不對稱是普遍存在的,再加之成本的量化存在困難,這就使得權衡理論應用起來大打折扣。

三、信息不對稱條件下的資本結構理論

七十年代后期,由于信息不對稱和博弈論的引入,使資本結構理論研究發生了一次質的飛躍,新資本結構理論以信息不對稱為中心,大量引入經濟學各方面的最新分析方法,從新的學術視野來分析和解釋資本結構問題,提出了不少標新立異的觀點,包括委托理論、融資次序理論、信號傳遞理論、控制權理論、金融成長周期理論等。

(一)委托理論。1976年詹森和麥克林提出委托理論,首次將委托關系引入資本結構的分析框架中,發現成本是企業所有權結構的決定因素。該理論將公司資本結構看成是一種用來最小化成本的工具,指出企業內部和外部投資者之間潛在的沖突決定著最優的資本結構,企業要在成本和其他融資成本之間進行取舍,以實現企業價值最大化的目標。

(二)融資次序理論。1984年梅耶斯和梅吉勒夫提出不對稱信息下的融資次序理論。該理論認為,企業的融資決策應根據成本最小化原則來依次選擇不同的融資方式。企業融資選擇總是先內源、后外源,在外源當中,又總是先債務、后權益,即遵循“內部融資――發行債券――發行股票”的融資順序。該理論強調信息問題對企業融資結構的影響,這比各種使用均衡方法來尋求最優融資結構的主流理論有所進步,但這種理論重在解釋在特定制度約束條件下企業對增量資金的融資行為,具有短期性,無法揭示企業成長過程中資本結構的動態變化規律。

(三)信號傳遞理論。1977年羅斯首次提出信號傳遞理論,他指出MM理論中假定了市場對公司的經營行為擁有充分信息,然而現實中經理人員本身是內部人,了解其企業收益的真實分布狀態,而投資者不了解,如果市場高估企業證券價值,經理人員將從中受益;反之,如果企業破產,經理人員將受到相應的懲罰,因此投資者將高負債看作是企業高質量的一個信號。對任一負債水平而言,低質量企業的邊際預期破產成本都較高,其經理人難以模仿高質量企業進行債務融資。這樣,高質量的企業通過發行更多的債券可以將自己與低質量的企業區分開。可見,該理論是以市場有效為前提條件的。

(四)控制權理論。隨著20世紀八十年代接管活動的日益活躍,有關資本結構理論的研究重點轉向探討公司控制權與資本結構的關系。資本結構控制權理論就是以融資契約的不完全性為研究起點,以公司控制權的最優配置為研究目的,分析資本結構如何通過影響公司控制權進而影響公司價值。該理論的主要代表人物阿洪和博爾頓認為,對于一個對企業控制權有偏好的經營者來說,企業融資結構的先后順序是內部融資、發行股票、發行債券和銀行貸款;但從有利于企業治理結構和建立約束監督機制來說,其融資結構的順序正好相反。

(五)企業金融成長周期理論。20世紀七十年代,Weston與Brigham提出了企業生命周期的假說,Berger等人將企業生命周期與融資結合,提出了企業金融成長周期理論。該理論認為,企業在其發展歷程中普遍存在一個金融成長周期,即小的新建的信息不透明的企業多依賴內部融資,貿易融資或天使融資,當其逐步發展時,可獲得間接融資,最后是公共權益和債務市場進行融資。該理論雖然涉及到小企業的融資問題,但它只是對企業融資路徑的一般性描述,不適用于所有的小企業,因為企業的規模、年齡和信息不透明程度等并不是完全相關的。

從以上綜述可以看出,從融資需求的角度出發,研究企業融資結構的決定因素及最優選擇問題在國外理論界已經形成比較成熟的體系,這對我國學者研究融資結構問題提供了借鑒意義。需要注意的是,這些經典的融資結構理論是針對一般企業提出的,且都是以企業價值最大化作為企業財務管理目標的,這與中小企業主的目標函數多元化的實際情況有出入,而且每種理論都是建立在嚴格的假設條件基礎上的,具體使用時需要考慮理論的產生背景和適用環境。

(作者單位:河北省天然氣有限責任公司)

主要參考文獻:

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公司的資本結構問題是一個古老的問題，同時它還是一個十分經典的問題。資本結構是上市公司一定時期內通過各種籌資模式進行籌資組合而得到的結果，資本結構的最優化對于企業的長遠發展來說十分必要。西方經濟學對公司資本結構理論的研究大多都是開始于1958 年由 Modigliani 和 Miller所提出的十分經典的 MM 理論。并且在隨后的理論研究中，公司資本結構理論已經逐漸發展成為一個比較成熟的理論，已經有大量的有關國外資本市場的理論研究和相關實證研究。同時在對文獻的梳理過程中可以看到這些影響公司資本結構的因素的現實觀察的背景尤其是國外的相關理論都是基于歐美國家比較成熟的資本市場，而中國資本市場是新興的發展迅速的很多地方并不是很成熟和完善，從而不同理論觀察的視角更應該結合中國市場的特殊性來進行考慮。

第二部分，運用前一部分綜述的理論并結合中國上市公司的具體情況對中國上市公司數據樣本進行梳理。與國外成熟的資本市場相比，中國資本市場發展的時間要短一些，但卻是規模最大、發展速度最快的新興資本市場，同時中國的銀行信貸體制和上市公司的產權性質本身與國外市場中上市公司都有很大的不同，因此中國上市公司在進行財務決策時面臨的稅收、財務困境成本、成本等情況均可能不同于國外資本市場，從而在資本結構選擇模式上也可能存在很大差異。為此，該部分所做的是結合國情和國外資本結構理論，因地制宜的對中國上市公司的資本結構進行分析總結，并提出未來研究方向。

1國外相關資本結構理論回顧

1.1早期的資本結構理論

總的來看，公司資本結構理論主要包括三個部分，首先是早期以杜蘭特（Durand，1952）為代表的傳統資本結構理論學派。他系統地總結了早期公司資本結構理論的三種觀點，凈收益理論、凈營運收益理論和傳統理論。總的來說，早期的資本結構理論有著共同的特點，即都是在企業和個人所得稅為零的條件下提出的，同時考慮了融資結構對公司資本成本和公司價值的雙重影響。但是這三個理論都只是從直觀觀察的視角來提出，既沒有嚴謹的理論邏輯模型，也沒有運用數學方法來嚴密推導，同時缺乏充分的經驗事實和統計數據分析做支持。

1.2資本結構的經典理：MM理論

MM 定理現代公司資本結構理論的核心和開端。Molidiglianni和Miller 教授在1958 年的經典文章奠定了公司金融理論中最重要的基石，他們的理論被稱為MM 的資本結構理論（capital structure theory of Molidiglianni and Miller，1958），通常稱之為MM定理。MM定理對公司資本結構理論的意義在于提出了一個完整的理論框架來對公司資本結構問題進行研究。框架是建立在完美市場的假設之上的，在一個完美市場中，沒有交易成本（transaction costs）、信息是對稱的（symmetric information）、市場是完全競爭的（perfectly competitive market）、無破產成本（no bankruptcy costs）和無成本（no agents costs）。這個完美市場的假設實際上和物理學中無摩擦力的假設很相像。雖然 MM定理是建立在完美市場的假設基礎之上的，但是經濟社會本身是有摩擦的、是不完美的，從而這些經濟摩擦成為了隨后公司資本結構理論研究中的主題，許多學者分別擴展MM定理中的假設使之更接近現實中的經濟抹茶，所以MM 定理的意義更在于提出一個理論框架。

這個后續的研究包括兩個方面，第一方面是以 Modigliani&Miller（1963）、Farrar（1967）、Shavell（1966）和 Brennan（1978）等為代表的稅差學派，關注公司所得稅、個人所得稅和資本利得稅的稅率與公司資本結構之間的關系。另一方面主要是以Warner（1977）、Betker（1978）、Altman（1968）等人為主的破產成本學派，關注企業財務困境成本（financial distress costs）對公司資本結構的影響，最后經Robichek（1967）、Mayers（1984）、Scott（1976）等人進行總結和歸納為權衡理論（trade off theory），他們認為公司的最優資本結構決定于公司各種稅收收益與公司所面臨的破產成本之間的權衡，在這個理論中借債的好處是可以減稅，壞處是會產生財務困境成本，一個公司的最優負債比率應該是對這兩種因素的權衡（trade off）。最后是由于 1970 年代以來委托理論的發展和博弈論的廣泛運用，許多學者開始從許多不同的視角來觀察公司的資本結構問題，提出各種新的觀點，例如融資啄序理論（Myers & Majluf（1984））、成本理論（Jensen & Mckling（1976）、Jensen（1986））、控制權理論（Harris & Raviv（1988）等）、信號理論（Ross（1977）等）

1.3現代公司的資本結構理論

這個階段主要分為：權衡理論、資本結構的委托理論、非對稱信息下的資本結構、控制權理論、以產業組織為基礎的公司資本結構理論、行為金融學視角的公司資本結構理論。

2基于中國上市公司的資本結構研究

2.1我國上市公司資本結構特點

現階段，我國上市公司逐漸形成了具有中國特色的資本結構，其籌資模式和籌資偏好往往相悖于西方經典的籌資理論。上市公司的資本來源主要有兩個方面，一是內源融資，而是外源融資。外源融資又包括債務融資和股權融資。債務融資在西方還是比較受歡迎與認可的，而且市場也對其表示出一種信任。西方國家這種先考慮內部資金、再選擇負債，最后以股票為權宜之計與我國的認知恰巧倒轉了過來，我國大部分上市公司在資本結構調整時更加偏向于股權融資，存在較多的股權再融資行為（配股和增發），差異非常顯著。其中債務融資部分，我國大部分上市公司在有I資需求時，仍然會首先選擇銀行貸款方式，銀行貸款長期以來占據著上市公司籌資方式選擇的首要位置，即使銀行貸款的難度逐漸加大。

2.2我國上市公司資本結構的形成原因

現階段，我國上市公司資本結構現狀的主要成因包括以下三個方面：其一，現階段，我國大部分上市公司的借款比率與股票風險在某種情況下往往呈現負相關關系，在這樣的背景下，上市公司在籌資時更加傾向于銀行貸款，這也直接導致我國上市公司存在較高的負債率；其二，現階段我國大部分上市公司的管理水平相抵較低，內部治理體制并不健全，在籌資融資時"內部人為控制"的現象還是普遍存在的，"內部人員"往往會選擇約束較少、成本較低的股權融資，這是我國上市公司在外部融資時偏好股權融資的重要原因之一；其三，我國資本市場起步相較西方發達國家來說較晚，現階段我國資本市場體系并不健全，債券市場的發展嚴重滯后，而股票市場基本處于供不應求的發展現狀，相對來說，債券籌資的風險較大、成本較高，這也是我國上市公司往往更加偏好于股權籌資的重要原因之一。

2.3我國上市公司資本結構的優劣勢分析

一方面，該資本結構符合我國國情，上市公司的資本結構靈活性高，融資成本低，可以降低信息處理成本。通過股權融資的方式籌得的資金具有長期性，不需要定期償還，可以有效保障上市公司的經營需求。另外，通過股權融資的籌資模式可以有效提升上市公司的知名度，有利于上市公司的外部文化建設。

另一方面，上市公司資本結構不合理影響企業價值，上市公司的資本融資績效下降，債務融資引起上市公司財務風險。銀行貸款籌資模式的適用范圍還是相對有限的；最后，近些年來我國采取了一系列的政策，上市公司銀行貸款的難度和成本顯著增加。

2.4我國上市公司資本結構的影響因素

其影響因素分為兩大類，一類是不可量化的因素，包括經濟發展水平和政府的干預；一類是可量化因素，盈利能力和成長機會的影響非常顯著。另外，投資周期、負債水平、政治關聯性都會對資本結構產生影響。

3研究結論

對于中國的上市公司來說，融資的來源其實就包括這樣三個部分：內部融資（公司收益留存）、銀行、股權再融資（配股和增發）。中國上市公司資本結構是跟市場行情和證監會的行政規定等有直接關系的，公司再融資行為（增發和配股）很大程度上都依賴于中國證監會的允許；同時我國獨特的銀行體系和發展不足的債券市場對資本結構也有重要的影響。

目前我國上市公司資本結構也存在一些問題，公司治理結構或者是股權控制結構使得這證券市場發現價值的功能大大減弱，尤其體現在已經有很多國有上市公司盡管已經上市，但其背后的控股股東（集團股東或者國資委）利用上市公司這一途徑進行"關聯交易"，同時民營企業職業經理人制度的不完善，這就使得投資者很難認清上市公司的實際價值，資本結構的作用無法得到充分的發揮。

因此，上市公司資本結構的選擇要有靈活性，兼顧融資方式的影響、管理者監督等因素，避免市場化融資導致企業過度舉債，完善資本市場資源配置，避免圈錢現象；使公司治理結構合理化，提高資金使用效率，形成制衡體制。

4未來可能的研究方向

通過對我國上市公司資本結構研究文獻分析，在資本結構同企業績效和企業社會責任的發展關系上研究不足，值得深入探討來進一步完善資本結構。同時，從在宏觀方面入手，面對發展水平較低的資本市場和政府的干預的實際情況，進行細致分析，努力探索，完善公司治理的理論框架。

參考文獻

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篇10

小額貸款；違約風險；行業及職位等級

一、引言

小額信貸（Micro-Credit）指向低收入群體和微型企業提供的額度較小的持續信貸服務，其基本特征是額度較小、無擔保、無抵押、服務于小微企業和個人。銀監會規定：小額貸款公司是指由自然人、企業法人與其他社會組織投資設立，不吸收公眾存款，經營小額貸款業務的有限責任公司或股份有限公司。小額貸款公司的主要資金來源為股東繳納的資本金、捐贈資金，以及來自不超過兩個銀行業金融機構的融入資金。目前小額貸款公司面臨著以下挑戰：首先，“只貸不存”的模式使得小額貸款公司更容易出現資金緊張情況，進而影響到業務發展，因此小額貸款者能否到期還款是小額貸款公司最需要關注的問題之一。其次，小額貸款一般是無抵押貸款，這極大地增加了貸款者的違約風險，小額貸款公司與迫切的需求去評估其客戶的還貸能力。最后，小額貸款公司無法像傳統銀行業那樣從征信系統中獲得的客戶信用信息。因此獲取并分析貸款申請者的信息是小額貸款公司降低信用風險的重要措施。小額貸款申請人的職位等級來源于職位分析和職位評價，根據職位的工作性質、責任輕重、難易程度和所需資格條件等對職位進行分類。職位等級往往與個人的社會階層密切聯系，職位所帶來的收入是社會分層變量中的主要變量。在我國背景下，行業及職位等級對小額貸款者的違約風險的影響存在不確定性。不同行業背景下的職務等級可能蘊含著個體隱形的社會資源，而這些隱性資源可能會對小額貸款者的信用水平和違約風險造成影響，學術界尚缺少此類研究。本文采取了國內山東省某家小額貸款公司的12172筆小額貸款業務的客戶信息，實證研究了小額貸款者違約風險的影響因素。研究結果顯示小額貸款者的職位等級對其貸款行為的違約率有顯著影響，具體來講高管人員有更低的違約傾向，中層管理人員和基層管理人員相對于高管人員的違約風險更高。另外貸款者所處行業的所有制性質也對其違約風險產生了顯著影響。說明在中國背景下，復雜的所有制性質對其從業人員的“隱性經濟能力”產生了重要影響，從而影響想到其還債能力。

二、文獻回顧和假設發展

（一）貸款者違約風險的影響學術界對小額貸款者違約風險的影響機制已有較多研究，但是由于各國市場的信用制度的差異性，對于小額貸款的信用風險的研究結論不盡相同。發展中國家中小額貸款信用評分模型的實施效果不如發達國家（Schreiner，2000）。信用評分模型更適用于擁有個人借貸技術和大量歷史貸款數據的小微金融機構。如果發展中國家的小微金融機構完全依賴信用評分模型對客戶違約風險進行評估,將面臨著非常嚴重的經營風險。小額貸款公司面臨著多種多樣的風險，包括信用風險、生存風險和操作風險（吳瑛，2008）。其中信用風險可能是小額貸款公司所面臨的最重要風險，而信用風險主要源于貸款人信用，即主觀違約風險（張曉倩，2008）。因此對貸款者信用風險因素的研究非常重要，一些學者認為貸款者的財務因素會影響其到期還款的能力，其中包括資產，負債和所有者權益（李潔，2012）。關于非財務因素的研究，一些學者提出作為貸款者的公司法人的背景風險點、所處行業環境、持續經營能力等會影響其貸款違約風險；對于自然人而言，其環境調查、客戶經營狀況和以往還款資訊等情況會影響其未來還款能力。

（二）行業和職位等級學術界對灰色收入至今沒有準確定義。有的學者認為灰色收入包括非法收入、違規違紀收入、按照社會公認的道德觀念其合理性值得質疑的收入,以及其他來源不明的收入（王小魯，2007）。也有學者認為“灰色收入”就是介于不法收入和是公開透明的合法收入之間的收入,屬于為納稅所得的收入,更多是區別于違法的黑色收入,其特點是渠道正當,但缺乏稅務監管（林喆等）。因此灰色收入等隱性社會資源很難被監管衡量。

（三）小額貸款者違約風險與行業及職位等級國內外現有研究主要通過歷史財務信息來分析申請者貸款者的信用狀況，多數學者認為，財務狀況是衡量信用狀況的主要因素。但是在中國的經濟環境發生大變革的時代背景下，現有的研究可能忽視了行業以及職位等級對小額信貸者違約風險的影響。貸款者的財務狀況并不能被歷史個人財務信息準確地衡量。歷史財務信息反映的是貸款者基于合法收入產生的信用狀況，但是不同行業和職位會產生不同的隱性收入。因此我們推測行業分布和職務能夠通過影響貸款者的隱性收入進而影響其在貸款合同中的違約風險。小額貸款者所屬行業和職位等級對其違約風險的影響機制如下：首先，在中國背景下的不同行業所有制性質的貸款者享有不同的政策優待，特殊行業的“隱利”會對個體財產情況產生較大影響，而這些財產因素往往不能被可靠計量。在中國經濟轉型的關鍵時期，行業和職位變革頻繁，簡單的公開收入數據可能無法完全解釋小額貸款者的信用狀況。尤其在互聯網經濟和全球化的影響下，隱性經濟利益的對小額貸款者信用水平的影響可能放大（朱衛平，2011）。不同的企業所有制具有較大差異的公司組織結構，這必將導致企業內部經濟利益分配的差異化。因此對借款者的信用評估時，需要考慮其所在行業所有制的影響。為此本文提出以下假設：H1:小額貸款者所處行業的所有制性質會影響其在貸款合同中的違約風險其次，不同職位享有不同的政策待遇。一方面是高職位者有更好的待遇，比如說股權激勵、專車接待等，這些信息很難在財務信息中反映。另一方面，高職位者的社會地位和社會關系更廣（李偉民，1996）。他們在面臨財務危機的時候能夠比同收入的一般勞動者更為有效地調動社會資源。為此本文建立以下假設：H2：小額貸款者所處職位等級會影響其在貸款合同中的違約風險當今中國的經濟發展環境和稅法制度背景下，個人收入容易被刻意低估，因此其對貸款人還款能力的解釋并不全面；另一方面，由于難以準確計量的“隱性經濟能力”的存在，不同行業及職位的貸款人的信用狀況可能存在較大差異，其中的影響的方式和結果值得研究探索。

三、研究設計

（一）樣本的選擇與處理本文選取了國內多家小額貸款公司的客戶數據，并對數據做了如下篩選：1、刪除重復借貸的貸款人，防止其個人數據重復影響回歸結果。2、對各個連續變量進行縮尾處理，減少極端值對回歸結果的影響。最后，我們得到12172個貸款者貸款記錄，其中出現違約的小額貸款者有684個，占總體比例的5.6%。

（二）回歸模型和變量我們研究的是不同行業及職位等級對小額貸款者違約風險的影響。為此我們建立了以下模型。具體變量定義詳見表1。1、模型一：基于對中國特色社會主義市場經濟環境的研究，我們認為貸款人所在公司的所有制性質對貸款人違約風險會產生影響。因此我們引入了公司性質的變量。對此建立如下模型：2、模型二：我們認為小額貸款人的職位等級對其違約風險有重要影響，因此引入職位等級作為解釋變量，并將行業作為控制變量，考察職業等級對貸款人違約風險的影響。對此建立如下模型。

四、實證結果和分析

（一）樣本的描述性統計表2顯示了將樣本按照是否出現違約行為的標準分組后的描述性統計結果。通過對比可以發現兩組數據在較多變量特征方面的均值和標準差上存在較大的差異。具體說來，沒有違約的小額貸款者在職位等級（Post）、受教育程度（Education）、家庭規模（Familysize）、基本薪資水平（Salaryclass）、銀行資產規模（Bankasset）等指標的均值水平都顯著高于違約者。說明在這些指標更高的貸款者可能有更低的違約風險。

（二）行業所有制性質對小額貸款者違約風險的影響回歸表3列示了行業所有制性質對小額貸款人違約率的實證結果，其中我們發現貸款者工作的公司是否為民營企業、私營企業或個體對違約率存在顯著的正相關關系；機關事業單位或國有股份以及具有外資背景的公司都對貸款者的違約風險起到負相關作用；社會團體對違約率的影響不顯著，一方面可能是由于社會團體的構成復雜，導致其“隱性收入”難以量化，另一方面社會團體的從業者在數據中的比例較少(0.55%)導致了其回歸結果的顯著性。

（三）職位等級對小額貸款者違約風險的影響回歸表4列示了職位等級對小額貸款者違約風險的影響回歸結果。其中我們可以看到小額貸款者是否為高管人員（Post0（0/1））與違約行為成顯著的負相關，即處于高級管理崗位的貸款者的違約風險更低。這與我們的預測一致，說明在中國環境下，高管人員的確擁有更強的“隱性經濟能力”。一方面，高管人員處于生產資料分配的頂端，有更多的機會獲得“隱性收入”；另一方面，當高管人員出現還貸壓力時，可以利用自己的廣泛的社會資源籌集資金用于短期還款。回歸結果還表明中級管理人員、基層管理人員與高管相比，都顯著地增加了違約風險。這也在另一方面說明隨著職位等級的下降，社會資源將會減少，而“隱形”的社會資源作為經濟資源的一種對貸款者的違約風險會產生顯著影響。男性貸款者比女性有更大的違約風險，這與Hartog（2002）等的研究結果一致，即女性相對與男性表現出更高的風險規避傾向。貸款者教育水平的提高也顯著降低了其違約風險，貸款人受教育程度越高，獲得收入的可能性越大，穩定性也越高，同時由于高學歷客戶的風險管理能力更加出色，其對風險的認識及較好的風險應對能力較強，因此貸款違約概率相對較小。基本薪資水平（Salaryclass）和銀行資產規模（Bankasset）是顯性的經濟能力指標，前者從動態的角度對貸款人的經濟能力進行了度量，回歸結果表明薪資水平與違約風險成顯著負相關；銀行資產規模（Bankasset）則從相對靜態的角度對貸款人的財產積累進行了度量，表現出了對違約率的負向影響。

五、結論

小額貸款公司的快速發展伴隨著許多問題，其中信用風險是最重要的問題之一。小額貸款互補了傳統銀行業的部分功能，為中國經濟中最富有活力的中小企業提供了可行的融資渠道。但是由于其發展迅速和業務的特殊性，現有監管制度難以對其進行有效地管理，從而導致監管風險暴露。本文利用國內多家小額貸款公司的客戶數據，對其信用風險進行了實證研究。研究結果表明，難以量化的“隱性經濟能力”顯著地影響了貸款者的違約風險，其中貸款者所處行業及其職位等級起到了重要作用。處于高級管理崗位小額貸款者的違約風險顯著低于中基層管理人員；另一方面貸款者所處行業的所有制性質也顯著影響了其違約風險，民營企業、私營企業或個體戶有更高的違約風險。本文的研究成果說明信貸業務信息、個人收入等財務信息以外，貸款人的行業及其職位等級在一定程度上可以解釋其信用風險，為小額貸款公司評估貸款申請者的信用風險提供了經驗證據，同時也為傳統信貸風險的評估提供了量化的經驗數據。

參考文獻

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[9]王小魯，2007：《灰色收入拉大居民收入差距》,[J],《中國改革》,2007年07期.

篇11

一、我國本科會計人才素質培養面臨的環境和問題

我國會計人才素質培養面臨的問題很大程度上源于我國的社會經濟環境和教育環境。近年來，我國社會經濟受經濟全球化影響加劇，知識經濟時代特征日益明顯。伴隨著原材料、勞動力價格的上漲以及人民幣升值，我國企業生存環境逐步惡化，競爭日趨激烈殘酷，部分上市公司舞弊案件的出現使會計職業界在公眾心目中的誠信度降低。此外，受我國高等教育規模擴大的影響，以及國際人才流動加速，我國人才市場的競爭日趨激烈。

在教育環境方面，會計專業教育面對的是經過十余年基礎教育的青年學生，他們的價值觀、人生觀以及學習習慣已經基本形成。而令人遺憾的是，我國基礎教育環境始終得不到改善，應試教育的氛圍依然濃厚，學生的獨立思考和自學能力較差。而且，隨著高等教育從精英教育轉變為大眾教育，畢業生眾多的現實帶來的就業壓力給學生戴上了無形的緊箍咒，使得他們不得不疲于應付各種資格考試，由此形成了輕視素質培養、急功近利的學習風氣。另外，無論是基礎教育階段還是本科教育階段，教師和學校都被一系列量化的指標考核所束縛，加之不合理的師生比，使得教師工作壓力巨大，和學生交流的時間匱乏，這些都給會計人才素質培養帶來了極為不利的影響。其表現有：教學中主要采用教師向學生講授書本知識的教學方式，教學以教師為中心展開，教師與學生之間缺乏雙向交流與互動，缺乏對學生能力的培養；會計專業的課程設置，從會計專業知識的傳授角度來構架，以會計職業的知識需要展開教學，學生所學的知識局限于滿足未來所從事職業的要求。

二、需要認識的會計人才素質觀

對會計人才素質缺乏應有的認識，是導致我國會計人才素質培養現狀不理想的一個重要原因。要明確會計人才素質這一概念，必須從素質、人才素質進行分析。

關于素質與人才素質，1998年5月，在我國教育部高教司組織召開的文化素質教育研討會上已進行了討論。各素質教育試點高校對素質概念達成的共識是：素質是人們經過學習而形成的內在素養和品質；素質可以而且必然轉化為人們的外在行為，表現為如何做人，表現為工作態度、工作質量等等（羅嶸2004）。

人才，是指那些具有良好的內在素質，能夠在一定條件下通過不斷地取得創造性勞動成果，對社會的進步和發展產生了較大影響的人（羅洪鐵2002）。可見通過創造性勞動為社會帶來有價值的成果的人即為人才。而要完成具有社會價值和意義的創造性勞動，必須具有一定的內在素質，這些必備的內在素質即為人才素質。具體分析，人才素質包括不同的具體要素。如，鐘志賢（2004）指出，知識時代在不忽視人才的基本素養（讀寫算能力）的前提下，比較強調人才的創新能力、決策能力、批判性思維能力、信息素養、團隊協作能力、兼容能力、獲取隱性知識的能力、自我管理和可持續發展等九大能力。

由人才素質的含義可以得出，會計人才素質是指能夠在會計領域完成具有社會價值和意義的創造性勞動的人員應該具備的內在素質。相關的機構和學者對會計人才素質包含的具體內容進行了很多研究。

國際會計師聯合會（IFAC）公布的《國際教育準則第9號》中，將會計人員應具備的素質分為知識、技能和職業價值觀三類。同時，將職業道德和職業價值觀、溝通技能、交流技能和理性思維能力作為核心素質。

有些學者通過問卷調查會計職業界、會計教育工作者以及會計專業學生等利益相關方，總結歸納了會計人員應具備的素質。林志軍（2008）通過因素分析，從國內外學者研究得出的會計人員應該具備的多項不同素質中總結出幾點最重要的要素，分別是商業/管理技能、商業/管理知識、核心會計知識、個性特征（personal characteristics）、基礎知識和技能（general knowledge and basic techniques）。

根據人才素質的定義，總結之前的研究結果，可以得出會計人才素質的基本要素包括職業道德素質、知識素質和能力素質三個項目。每個項目又包含多個具體要素，不同層次的會計人才應具備的具體要素不盡相同。

可以認為，會計人才素質應該包括三方面的基本要素：

（一）職業道德素質

職業道德不僅是從業人員在職業活動中的行為標準和要求，而且是本行業對社會所承擔的道德責任和義務。職業道德一方面調節從業人員的內部關系，加強職業內部人員的凝聚力；另一方面，調節從業人員與其服務對象之間的關系，塑造本職業從業人員的形象。會計職業道德素質是會計人員在會計職業活動中應該遵循的行為標準和要求，是會計職業界對社會所承擔的道德責任和義務。我國《會計基礎工作規范》中提出了敬業愛崗、熟悉法規、依法辦事、客觀公正、搞好服務、保守秘密等項目。特別指出會計人員還應當熟悉本單位的生產經營和業務管理情況，運用所掌握的會計信息和會計方法，為改善單位的內部管理、提高經濟效益服務。應當指出，會計職業人員在工作過程中還應從社會經濟效益角度出發，提供有利于社會整體利益的判斷和服務。

（二）知識素質

從事會計工作必須具備以下幾方面的知識，包括一般性知識、組織和商業知識、信息技術知識以及會計專業知識。一般性知識包括數學、語言等基礎知識，是進行思考、交流、邏輯思維、判斷、分析、決策的必備知識；組織和商業知識是指有關企業、政府和非盈利組織性質和運作的知識，以及整個經濟社會運行原理的基本知識；信息技術知識包括使用、管理、評價、設計信息系統的知識；會計專業知識指會計學科體系內的具體知識，是直接指導具體會計工作的理論和技術規范。如林志軍、熊筱燕和劉明（2004）通過調查發現，財務會計、金融學、管理會計、稅務學、商法、審計/鑒證服務、職業道德、信息系統、國際貿易和電子商務是最重要的知識要素。會計工作的要求不同，應具備知識素質可以有一定的差別。

（三）能力素質

會計人才的能力素質是指從事會計職業所應具備的能力。國際會計師聯合會在《國際教育白皮書》（IEP2）《成為勝任的會計師》中將職業能力定義為：在真實的工作環境中按規定的標準承擔某一工作角色的能力。從事不同層次會計工作應具備的能力素質不完全相同。近年來得到普遍認可的會計職業能力素質有分析問題和解決問題的能力、學習能力、創造性思維能力、團隊協作能力、運用信息技術的能力、職業判斷能力、溝通與表達能力、批判性思維能力、承受壓力的能力等。

三、需要確立的我國本科會計人才素質培養理念

社會經濟環境的特點和基礎教育在某些重要環節的缺失，以及會計人才素質的內容特點，決定了在本科會計人才素質培養中要確立終身教育、創造性教育以及人本教育理念。

終身教育理念是一種著眼于學生發展的教育觀，注重對學生能力的培養，強調學生在接受本科教育期間著重掌握繼續學習的技能。樹立終身教育理念，要培養學生探索未知事物的熱情，使學生養成良好的思考和學習習慣，這種熱情和習慣使他們在走上工作崗位之后，依然能夠根據變化的環境，不斷地去主動學習。

面對不斷變化的社會經濟環境，面對基礎教育對創新能力培養的欠缺，在本科會計人才素質培養中必須樹立創造性教育理念。只有這樣，才能使學生在走上工作崗位后能夠應對不確定的經濟環境，做出及時和恰當的判斷，最大化企業的經濟和社會價值。

人本教育認為教育就是發現人的價值，也即人的應有地位、作用和尊嚴，需要發揮人的潛能，發展人的個性。在這種理念下，應該尊重學生的個性，激發學生的學習興趣。對于會計教育，應該培養學生對于經濟生活發展變化的興趣和關注度，培養學生對企業經營管理的趣味。同時，在學生個性被尊重的基礎上，引導學生建立正確的職業價值觀。

四、我國本科會計人才素質培養的實施思路

根據我國社會經濟環境和教育環境的特點，結合會計人才素質的基本要素，依據會計人才素質培養的理念，筆者認為，我國本科會計人才素質培養的實施思路為：

（一）確定具體的會計人才素質要素

從目前我國社會經濟環境和會計教育環境看，社會經濟發展水平、本科教育的生源質量、不同院校的教育資源都存在差異。高等院校可以根據會計本科人才的需求情況、生源質量和教學資源設定差別化的培養目標。依據差別化的培養目標，確定具體的會計人才素質要素。例如，生源質量較高的院校，可以設定培養高級會計管理人才和研究人才的目標，確定的具體素質要素可以偏重于高層次經濟管理知識、數量分析知識、研究能力以及思維決策能力等。依據差別化的培養目標確定具體的會計人才素質要素，可以提高會計本科教育的效率，利用優勢教學資源以及辦學特色有重點地進行某一會計領域人才的培養，從教育主體來看有利于實施人本教育，有利于會計本科學生的個人發展。

（二）整合會計本科教學的課程體系與內容

目前會計本科課程體系主要包括公共基礎課程、財經類公共課程、會計專業課程和會計專業方向課程。可以根據具體的會計人才素質要素，整合教學資源，調整會計本科教學的課程體系與內容。會計本科教學課程體系及其內容應該是相互交融與促進的，需要從會計知識掌握、能力培養的具體方面進行整合。其中會計知識掌握主要以“會計學原理”課為起點，從各門會計課程的理論講授與實際操作兩個方面展開；會計誠信品格塑造以屬本科公共課程的“倫理道德”課、屬會計專業課程的“會計職業道德規范”課為主線，并融合在“會計學原理”以及各門會計專業課程與會計專業方向課程中實施；會計職業判斷能力形成則應從“會計學原理”課著手，融合在各門會計專業課程與會計專業方向課程中實施。

（三）創新會計本科的教學方法與手段

課程體系及其課程內容確定以后，如何通過有效的方法與手段實施教學，是體現教育理念與培養目標的關鍵。這一過程同樣需要根據不同的教學資源以及生源情況進行具體設計。1.創新教學方法。要體現以人為本，以需求為動因，以問題為基礎，引導學生進行發現式、探索性的學習。即要了解學生的求知需求，把握學生的認知特點，幫助學生建立新的探索式、研究式學習方式，使學生掌握學習方法，能夠主動地去尋求知識、拓寬知識領域，逐漸形成獨立發現問題、善于分析問題、積極解決問題的習慣。2.要充分利用現代教育技術手段，提高教學效果。例如，在實施教學過程中，要充分利用現代教育技術手段，構建由網絡支撐的師生互動系統，為學生提供多層次、多樣化的教學服務。除此之外，通過網絡系統可實現與國家教育網絡乃至國外教育網絡的鏈接，充分利用精品課程等各種教學資源，開闊學生的視野，進一步提高教學的質量。

（四）構建適應會計人才素質培養的會計實踐教學體系

在會計實踐教學過程中，學生受到來自社會的思想、政治、經濟、文化、道德、倫理、法律等諸多因素的影響和制約，對學生知識內化、能力拓展、創新精神的形成等都起著至關重要的作用。會計實踐教學體系包括會計實踐教學目標、教學內容、教學管理和教學保障等方面。會計實踐教學應圍繞會計人才素質構成要素設立具體教學目標。會計實踐教學內容是在各個實踐教學環節具體開展的實踐教學課程的內容，包括會計實驗與實習、案例分析、科研訓練、畢業設計、社會調查等，應根據學生的能力和興趣特點進行差別化的設置。

五、結論

目前，我國社會經濟環境和教育環境中存在諸多不利于會計人才素質培養的因素，同時環境的特點也為會計人才素質培養提出了要求和挑戰。本科會計教育工作者應該依據經濟環境、生源質量和教學資源的具體情況，確定會計人才素質的具體要素，依據終身教育、創造性教育和人本教育的理念，整合會計本科教學的課程體系與內容，創新會計本科的教學方法與手段，構建適應會計人才素質培養的會計實踐教學體系。

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篇12

文章編號：1000-176X(2008)03-0068-08

A discussion of the stochastic relation between Stock Price and earnings per share

SuPinggui

Dongbei University of Finance and Economics

AbstractBe directed at the shortcomings of the existing theoretical and positive researches on the relationship between the stock price and earnings per share，the paper discuss stochastic relation between the stock pricewith earnings per shareand their variation rateswithby viewingwithas two-dimensional stochastic vector，andwithas two-dimensional stochastic vector ，and by using the ratio of price to earnings per share as a index of valuing stocks． Under the analyses of conditional probability and conditional variance， the paper put forward a stochastic model for the first time． The model reveal the internal relation between the variation of stock price and the variation of earnings per share， and it also uncover the way and size of the influence of structural factors such as the variance of earning per share， the variance of price itself， the coefficient of the two variablesthat cause the price to vary． Beside， the model is a stock valuing model that is based on earning ability of company， so it has special meanings to china stock market， because it is irrational． It can help the investors to invest with rational sense．

Key wordsStock Price， earnings per share， stochastic relation

股票價格與上市公司盈利能力之間的關系既是一個事關虛擬資本與實體經濟、股票市場與上市公司之間相互關系的重大的理論問題，也是一個涉及證券市場中股票估價與投資理念的實際問題，是證券市場研究中長盛不衰的課題之一。對于這一問題，雖然國內外許多研究分別從理論和實證分析的角度證實了：作為虛擬資本的股票，最終必然要受制于實體經濟，其內在價值取決于公司未來的盈利能力，而其市場價格則要遵循“價格圍繞內在價值上下波動”的價值規律；實際市場價格與公司盈利能力之間具有顯著的相關關系。但是這些研究也存在著一定的局限性，主要表現在，大多數理論研究是一種確定性關系研究，這就使得這種研究的結論很難適用于存在很大不確定性的現實股票市場；而大多數實證研究本身則并不能揭示二者之間究竟存在怎樣的隨機關系，也不能給出二者之間明確具體的隨機關系表達式，因此很難用來指導股票投資活動。有鑒于此，本文試圖在考察現有有關股票價格與公司盈利關系研究的貢獻及局限性的基礎上，通過將公司盈利（及其增長率）與股票價格（及其變動率）看作是二維隨機變量，運用概率論中的條件概率分析方法，來揭示股票價格變動率與公司盈利增長率的隨機關系，建立二者之間的隨機關系理論模型。此外，本文還將運用所建立的模型，對我國股票市場的市場價格與公司盈利之間的關系進行實證分析研究。

一、文獻綜述

到目前為止，國內外學術界對股票價格與上市公司盈利關系的研究主要集中于以下兩個方面。

第一個方面是在理論上探討股票內在價值或稱理論價格與公司盈利之間的關系。這種研究主要是建立在以下觀點基礎之上的，即股票是權益證書，代表一定的價值，這種價值主要體現在持有人有權獲取公司未來的盈利。公司未來盈利越高，股票的價值就越大。所以，股票內在價值可以用現金流貼現方法加以確定，主要包括兩類現金流貼現模型：第一類是股利貼現模型，該模型將股票的內在價值看作是公司未來所有各期每股紅利支付額的現值。由于未來各期分派的現金股利等于各該期的每股盈利與派息率的乘積，所以可以將股利貼現模型寫成

第二類貼現模型關注的焦點不是股利，而是公司未來的盈利能力和投資機會。從公司未來盈利能力和投資機會角度看，股票的價值由兩部分構成：一是在現有規模和狀態下公司業務持續經營所產生的未來一系列等額現金流X1的現值X1/r；二是從下一期開始公司未來投資機會的凈現值，即從下一期開始未來各期每股盈利在現有基礎上增加額的現值與引起這種增加的留存收益再投資額的現值之差。所以第二類模型可以寫成

上述現金流貼現分析模型的貢獻在于，它深刻地揭示了公司未來盈利對股票內在價值的決定作用；建立了股票內在價值與公司未來盈利之間的確定性關系；證明了公司未來盈利是實現內源融資、擴大生產規模、進行價值創造的源泉；是進一步增加未來盈利和投資者取得更多紅利的可靠來源，因此是股票價值決定的主要影響因素。其他因素如宏觀、微觀經濟因素及公司內部管理因素，雖然也對公司股票價值有影響，但它們都是通過影響公司盈利而間接對股票價值產生影響的。

然而，這類模型也存在著一定的缺陷，主要表現在它是一種確定性關系模型。在這種確定性模型下，投資者要準確估計股票的內在價值，就必須準確地預測公司未來所有各期的每股盈利、派息率、留存比率等，而這則要求投資者對公司未來各期是否具有投資機會，是否需要減少當期紅利支付額，留存部分盈余用于再投資，這些投資是否具有正的凈現值，能否增加未來的盈利和紅利支付額，未來各投資項目的風險有多大，相應的折現率應該為多少，都作出準確的預測。而在不確定的經濟環境下，要做到這些幾乎是不可能的，因此這類模型的理論意義大于實際價值，其適用性很小。

第二個方面是從實證角度對股票的市場價格與公司盈利之間的關系進行分析檢驗。這種研究主要是運用各種統計分析方法如回歸分析法，將公司每股盈利作為解釋變量，股票的市場價格作為被解釋變量，利用歷史數據，直接對股票的市場價格與公司盈利之間的關系進行實證分析檢驗。國內外許多實證研究的結果都證實，成熟市場的股票價格與公司盈利之間存在正相關關系，公司每股盈利是影響股票市場價格的重要因素。

就國外的研究來看， Ball和Brown (1968)首次發現，美國股票市場股價與公司的會計盈余具有顯著的相關關系，二者的變化方向基本一致：1957―1965年間，經歷正的盈余變動的股票具有正的價格變化；反之，負的盈余變動與負的價格變化相連[1]。Beaver， Clarke和Wright(1979)擴展了Ball和Brown的研究，結果顯示，盈余變動對股價變化的影響遠大于Ball和Brown 所估計的幅度[2]。后來的許多研究如Ohlson（1995）的研究也相繼發現，股價與盈余數字有顯著的相關性[3]。

就國內的研究來看，趙宇龍（1998）較早地發現中國股市會計盈余數據具有信息含量[4]。陳曉、陳小悅、劉釗（1999）對1994―1997年A股市場的研究證實，A股市場上盈余數字具有很強的信息含量[5]。陸宇峰（1999）的研究發現，A股市場上市公司的會計盈余對股價的解釋力度在逐年增強，特別是在機構投資者比重增加情況下，影響股價的基本面因素日益重要[6]。陸靜、孟衛東、廖剛（2002）利用1999年到2001年的數據，比較了公司每股收益和自由現金流量對股票投資收益的影響程度，證實了公司每股收益比現金流量能更精確地解釋股票價格[7]。這些研究說明，隨著我國股票市場日益健康，價值投資逐漸成為一種重要的投資理念，會計盈余越來越成為影響股票估價的重要因素。

上述實證研究的貢獻在于，它利用公司盈利與股價變動的實際歷史數據證實了市場價格與公司每股盈利之間存在著密切的相關關系，揭示了市場價格變動對公司每股盈利變動的依存關系。

然而，大多數實證研究也存在著一定的缺陷，主要表現在，這類研究并不是在深入分析公司盈利與股價這兩個變量客觀上存在的某種聯系機制和隨機關系的基礎上，通過揭示和構建二者的隨機關系理論模型，進一步進行實證分析檢驗的，而是在首先假定二者存在線性或某種非現性關系的前提下，利用歷史數據來檢驗二者之間是否存在這種線性或非現性關系。也就是說，大多數實證研究本身并不能對二者之間的聯系機制及二者之間究竟存在怎樣的隨機關系給出明確的理論上的闡述，也不能給出二者之間明確具體的隨機關系表達式，因此很難用來指導股票投資活動。

二、股票價格與公司盈利能力之間的隨機關系分析

正因為有關股票價格與公司盈利的實證研究本身并不能給出二者之間明確具體的隨機關系表達式，而現金流貼現理論模型則沒有考慮到隨機性，是一種確定性關系模型，無法用來指導充滿不確定性和隨機性的現實股票市場的投資，所以有必要從不確定性角度來探討和建立股票價格與公司盈利之間的隨機關系模型。為此，本文以下部分將從隨機性出發，通過將股票價格及其變動率與公司盈利及其增長率分別看作是二維隨機變量和，借助于市盈率這個聯系股價與公司盈利的橋梁與紐帶的作用，運用條件概率來揭示股票價格變動率與公司盈利增長率的隨機關系，進而建立一個反映股票市場價格隨公司盈利變動而變動的隨機關系模型，從而從根本上克服現金流貼現理論模型及大多數實證分析模型存在的上述問題和缺陷，為投資者提供一個基于公司基本面和盈利能力的實用的股票估價模型。

(一)作為二維隨機變量的股票價格與公司盈利

盡管現金流貼現模型和實證研究分別從理論和實證角度證明了股票的價值在很大程度上取決于公司未來的盈利，但二者的關系并不像貼現模型所說的那樣是一種確定性關系，而是一種不確定的隨機關系。這是因為，公司贏利受宏觀及微觀經濟環境的影響，特別是受公司內部經營管理、紅利政策、投資機會、留存收益再投資的回報率等眾多不確定因素的影響，存在著很大程度的隨機性，是一個隨機變量；同樣，由于股票價格不僅受具有一定程度不確定性的每股收益的影響，而且還受股票市場本身其它一些不確定因素的影響，甚至還受投資者心理因素的影響，因此，股票價格也存在著一定程度的不確定性，也是一個隨機變量。

由于公司每股收益和股票價格都是隨機變量，并且后者除了受前者的影響之外，還受其他不確定性因素的影響，所以在每一個可能的公司每股收益下，股票價格都會有眾多的可能取值及相應的發生概率。于是，可以將公司每股收益X和股票價格Y看作是一個二維隨機變量(X,Y)。

正因為公司未來每股盈利是隨機變量，股票價格也是隨機變量，所以投資者無法通過準確地預測公司未來所有各期的每股盈利，依據現金流貼現模型，一次性評定一個確定的股票價值。而只能從隨機性出發，通過將股票價格Y及其變動率y與公司盈利X及其增長率x分別看作是二維隨機變量(X,Y)和(x,y)，根據公司盈利對股票價格的決定作用，在深入分析宏觀、微觀經濟因素、公司成長機會以及內部管理等偶然因素變動的基礎上，首先對公司下期每股盈利Xt+1及其在已知的本期每股盈利Xt基礎上的增長率x=(Xt+1-Xt-Xt)/Xt的概率分布作出預期；其次要借助于聯結公司盈利與股價的某種估價指標如市盈率指標，對其所估計出的每一個可能的下期每股盈利水平下，股票下期價格Yt+1及其在已知的本期股票價格Yt基礎上的變動率y=(Yt+1-Yt)/Yt的條件概率分布作出預期。并且要隨著時間的推移、公司經營環境的改變、投資項目的變化，不斷調整他們的預期。

（二）公司盈利的概率分布及投資者對其的預期

在二維隨機變量(X,Y)和(x,y)中，由于公司每股收益X及其增長率x影響著市場價格Y及其變動率y，所以為了探討Y及y與X及x之間的隨機關系，需要首先從影響因素和投資者預期的角度來研究X及x的概率分布。

從影響因素角度看，由于X是受大量相互獨立的隨機因素影響的隨機變量，并且每一種因素在總的影響中所起的作用都很小，因此，根據概率論中的中心極限定律，這樣的隨機變量近似服從正態分布。

（四）股票價格變動率與公司盈利增長率的隨機關系理論模型

正因為無論從影響因素角度看，還是從投資者的預期角度看，(x,y)的分布都可以近似地看作服從二維正態分布，所以我們可以在(x,y)服從二維正態分布的條件下，構建二者之間的隨機關系理論模型，以便從總體上了解和掌握：當公司下期每股盈利增長率為x=xi（i=1,2,…n）時，股價變動率y的平均水平是多少？股票投資的預期差價收益率是多少？不確定性和風險有多大？特別是，當公司下期每股盈利增長率x為其所有可能增長率的平均值E(x)時，股價變動率y的總體平均水平E(y)是多少？股票投資的總體預期差價收益率是多少？不確定性和風險有多大？

在(x,y)服從二維正態分布的條件下，根據概率知識，當公司下期每股盈利增長率為x時，股票價格變動率y的條件數學期望E(y|x)的表達式為：

式（5）具有深刻的經濟內涵。它表明：

①股價變動率y與每股盈利增長率x之間存在著密切的依存關系。這是因為，公司盈利不僅決定著股票的內在價值，而且還通過市盈率指標影響著市場價格，它的變動必然會引起股票的市場價格的變動。

②當每股盈利增長率為x時，它的這一增長能夠引起股價發生多大幅度的上漲，一方面取決于二者之間的相關系數ρ的大小；另一方面取決于股價自身波動的不確定性σ2與每股盈利波動的不確定性σ1之間的比率σ2/σ1的大小，即取決于一個單位的每股盈利的波動能夠引起股票價格發生多大幅度的波動。這是因為，股票的市場價格不僅受公司每股盈利這一隨機變量影響，還受其他許多偶然因素的影響，因此，股價的變動與每股盈利的變動并不完全同步，而是表現出一定程度的獨立性。這樣，當一單位的每股盈利的波動能夠引起股票價格發生較大幅度的波動時，即當σ2/σ1較大時，則每股盈利增長一定幅度x就能夠引起股價發生較大幅度的上漲。

③當每股盈利增長率x圍繞它的均值μ1上下波動(x-μ1)時，股票價格變動率y就圍繞它的均值μ2上下波動ρ(σ2/σ1)(x-μ1)。

正因為式（5）明確具體地揭示了y與x之間的內在依存關系及其聯系機制，反映了影響股價變動的各種隨機因素的結構及各自影響作用的大小，因此，投資者可以用它來預測股票價格的變動。不過，由于股價的變動不僅受公司每股盈利變動的不確定性的影響，還受其他眾多偶然因素變動的影響，所以投資者運用（5）式進行預測和決策面臨著較大的不確定性，而這種不確定性則是投資者面臨的投資風險之一。式（6）中的σ2y|x=D［y|x］=(1-ρ2)σ22就是衡量這種不確定性和投資風險大小的指標。它表明，股價變動的不確定性σ2y|x的大小，一方面取決于股價自身波動性σ22的大小，另一方面取決于y與x的相關系數平方ρ2的大小。股價自身的波動性σ22越大，二者的相關系數ρ越小，股價變動與每股盈利變動之間的依存關系越弱，則投資者運用上式進行預測和決策的風險就越大。

三、 隨機關系模型的運用

為了運用式（5）進行預測和決策，需要估計它的各個參數μ1、μ2、σ1、σ2的具體數值。對此，可以利用股票價格變動率與每股盈利增長率的歷史數據進行估計。這是因為，這兩個變量的歷史關系反映了歷史上投資者對股價的預期是否建立在對公司盈利預期基礎之上。或者反過來說，這兩個變量的歷史關系反映了公司盈利的變動是否改變了投資者對公司及其股票的認識和預期，從而改變了其投資決策，進而影響了股票價格和股票投資收益率。

當采用歷史數據估計（5）式的參數時，它的含義就是，當公司每股盈利增長率x圍繞它的歷史均值μ1上下波動(x-μ1)時，股票價格變動率y就圍繞它的歷史均值μ2上下波動ρ(σ2/σ1)(x-μ1)。這樣，如果根據歷史數據對（5）式進行回歸分析得出的結果顯著相關，則說明公司每股盈利增長對股票價格變動具有較強的解釋能力，由歷史數據估計出的參數確定的模型就具有一定的參考作用，投資者就可以根據其對公司下一期每股盈利增長率的預期，運用該模型對公司股票下一期價格的變動作出預測，并將它作為投資決策的參考。

為了從實證角度研究中國股票市場上投資者對股價的預期是否建立在對公司盈利預期基礎之上，考察公司盈利變動對投資者行為和投資收益率的影響，檢驗公司盈利變動對股票價格變動的解釋能力，了解市場的成熟狀況和投資者的理性程度，本文選擇1994年底至2005年底上證A股指數成份股加權每股盈利及股價指數年度數據進行實證檢驗。為此，對原始數據進行必要的處理，對加權每股盈利年度增長率按百分比增長率x=(Xt+1-Xt)/Xt計算，對股價指數年度變動率即年度投資收益率采用對數收益率y=(Yt+1-Yt)/Yt≈ln(Yt+1/Yt)計算（見表3）。在此基礎上，繪制上證A股成份股股價指數變動率與加權每股盈利變動率相互關系圖1，并對式（5）進行OLS回歸，結果見表4。

觀察圖1可以看出，上證A股指數變動率與加權每股盈利變動率總體走勢基本一致。這表明隨著中國股票市場逐漸向健康方向發展及投資者投資理念的日益成熟，公司盈利能力正在逐漸成為投資者投資股票時考慮的重要因素，公司盈利的變動正在成為影響股價變動的重要因素。而且可以預期，隨著中國股票市場日益健康，這種情況將日益顯著。

從表4的回歸結果也可以看出，0．0806的P值表明，回歸系數在8%的顯著性水平上統計顯著，所以可以在該顯著性水平上拒絕回歸系數為0的原假設，而接受回歸系數不為0的備擇假設。這說明上證A股加權每股盈利的變動是引起股價指數變動的重要原因，模型具有一定的有效性。而R2=0．274205則表明，式（5）中-μ2的變動中只有27%能夠被(x-μ1)的變動所解釋，模型的擬合效果并不理想。這說明，從以往情況看，公司盈利能力雖然是投資者投資股票時考慮的因素之一，但政策變動、投機炒作、股票操縱以及公司盈利信息披露不及時不充分，散戶投資者脫離公司基本面跟風投資等，也是造成中國股票市場價格劇烈波動的重要原因。因此，加強股票市場制度建設，打擊股票操縱，完善信息披露制度，引導投資者理性投資，是今后中國股票市場建設的重要內容。相信隨著中國股市逐漸走向健康和成熟，本文所提出的基于公司基本面和盈利能力分析的股票估價模型的實用性將逐步提高。

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篇13

在產業國際化的過程中,由FDI流入所誘發的后發型產業集群日益發展為區域經濟的競爭力所在。這主要在于FDI的循環累積效應,即引入FDI的地區在國際分工過程中誕生了產業集群,而該類集群能夠吸引更多后來的、潛在的FDI進入。FDI在國內引發了一個新產業后,還會促進產業內生產的進一步專業化分工,并使這種專業化分工達到最佳規模和最佳效率的狀態。長江三角洲是我國東部沿海地區三大集群經濟區之一。這一地區外商直接投資占我國利用外資的比重較高,一般都在20%以上。其中,上海與江蘇一直是長三角地區引進外資數量最高的兩個省域。截至2007年底,上海市實際利用外資總額為79.2億美元,江蘇省實際利用外資總額為218.9億美元,合計占長三角利用外資總額的59.4%,占全國利用外資總額的44.3%。受多重因素等影響,2008年上海制造業利用外資下降幅度較大,制造業共批準項目444個,合同外資42.02億美元,同比下降18.1%,占全市合同外資總額的24.6%。但部分先進制造業繼續保持增長,如化學原料與化學制品業合同利用外資9.09億美元,同比增長1倍多;鞋、帽制造業合同外資2.59億美元,同比增長1倍多;電氣機械同比增長52.8%。而原來屬于江蘇省外資發展大戶的第二產業在2008年也下滑明顯。但無論是戶數還是規模,制造業仍處于遙遙領先的地位,特別是從大項目產業分布看,制造業依然是1 000萬美元以上大項目的主要載體。由此可以看出無論是在上海還是江蘇,制造業一直是利用外資的重點領域。那么對于上海和江蘇的制造業FDI集群來說,FDI的持續流入對產業集群的發展究竟有何影響,二者之間的互動機制究竟如何?本文將以此為研究對象,在闡述FDI與產業集群互動機制的理論基礎上,對上海和江蘇的制造業FDI集群進行實證分析,發現兩地FDI集群內互動效應的差異,并指出主導產業的制定應以此為基礎,從而可以避免產業同構和惡性競爭的現象,更好地服務于長三角一體化的發展。

1.研究現狀綜述

關于外商直接投資和產業集群的互動關系的研究, 主要是通過產業集群是影響FDI區位選擇的重要因素和FDI對產業集群的影響這兩個方面來闡述的。

1.1 產業集群作為FDI區位選擇的重要因素

Keith Head , John Rise , Deborah Swenson(1994) 等美國學者以20世紀80年代日本制造業同一產業的對美投資中顯著存在的產業集群現象為例,研究影響日本企業在美國各洲投資地點的選擇中重要的因素, 包括: ①東道國企業在當地的產業集聚影響;②已有的投資國企業在當地的產業集聚影響; ③企業集團組織的集聚影響;④地區邊界附近同產業的企業活動。KeithHead等又根據Mc Fadden 1984年的Logit模型, 用極大似然法計算了廠商選擇地區的概率。研究結果表明: 集聚效應在外資地區選擇中具有重要作用, 集群存量每增加10%, 該地區被未來投資者選中的可能性就增加5%-7%。Wheeler andMody (1992) 認為集聚經濟是基礎設施質量、工業化水平和利用外資水平等的函數, 并發現集聚經濟和市場規模決定了美國公司在發展中國家的區位選擇。上述文獻都是側重于從集聚經濟或產業集群作為FDI區位決定因素之一所起作用的角度來論述的。這些研究一般認為,產業集群是東道國吸引FDI的重要因素之一。

1.2 FDI對產業集群的影響

Lilach,Nachum,DavidKeeble(1990)通過論述倫敦傳媒業中外資企業的子公司面臨著全球及地區雙重的影響,說明了外資企業在將全球網絡與地區聯系起來的過程中作用于集群,提高了集群的競爭力。恩賴特(Enright,Z000)通過香港金融產業的案例分析研究說明了香港的外資企業與當地集群是相互依賴的關系,金融跨國巨頭通過國際市場注入了大量的流動資金,為香港創造大量工作機會,貢獻了先進的技術和管理經驗,促進集群中的知識外溢,完善了當地的產業鏈。布肯歇(2000)在綜合己有研究成果的基礎上,運用生命周期理論分析了外資企業對產業集群的影響。他將產業群分為成熟產業群與高增長產業群,認為外資企業對成熟產業群的影響是正面的,對高增長產業群,對集群的短期影響是積極的,而對中長期影響不確定。EdmundR.ThomPson(2002)則通過對香港制衣公司對大陸直接投資的數據進行分析證明,集群的FDI技術外溢效應比非集群區更明顯,外商投資的集群化更有利于技術與知識的轉移,從而對集群技術升級和子公司能力的提高都有積極的促進作用。

從外資企業對集群的影響作用研究中可以看出,對外資企業集群的研究正逐步興起并趨于完善的過程。最初學者的研究都是選擇某一具有代表性的外資參與的集群來進行數據說明或者案例分析,單純從定性的角度來判斷外資對產業集群所起到的作用。到布肯歇的研究已經開始深入,根據集群發展的不同階段來說明外資對集群所起到的作用以及影響因素。最后,有學者開始從定量的角度用數學的方法來論證外資對集群所起的積極作用,從而使外資集群的研究更加嚴謹和完善。

郭立偉、楊哲等(2006)運用大量統計數據, 對國內FDI的分布集中情況以及產業集群的現狀做了比較分析,并對FDI區位集聚與產業集群相關性進行了理論分析。最后從實證層面, 對制造業的20個大類行業的行業集中度、基尼系數、N指數與分行業的FDI進行了Granger檢驗, 找出了其因果關系。吳丹丹、謝建國(2007)以江蘇省制造業產業集群為例,采用實證的方法研究了FDI與產業集群之間的關系。結果表明,江蘇省制造業產業集群具有較強的路徑依賴效應,而FDI的進入強化了這種路徑依賴。陸妙燕、王煥祥(2007)從企業集群與FDI之間技術水平是否對接、產業是否同構、FDI來源地決定的FDI屬性等方面對江蘇企業集群與外資的關聯度進行了理論研究,并利用可得到的投入――產出數據,從產業感應度和產業影響力等方面,實證分析了江蘇企業集群與FDI的上下游關聯。

上述文獻在實證分析時,可能受到數據的限制,都沒有將FDI集群的分行業的集聚度和產業集群吸引FDI的力度同時做實證檢驗,也沒有對FDI和產業集群之間的互動機制做出比較研究。而且在論證過程中,對產業集群、企業集群和集聚經濟等概念沒有嚴格區分。FDI在不同地區對不同行業集聚度的影響應該是不同的,那么究竟存在怎樣的差異,其根本原因是什么?這就需要從FDI與產業集群互動機制的機理做出解釋。

2.FDI與產業集群互動機制的理論闡釋

在市場經濟條件下,產業集群是一個動態的開放系統,近年來隨著FDI的持續流入,這種開放性程度在日益提高,并產生了FDI集群這種新的產業集群模式。FDI集群是指由相關產業的跨國企業在全球的某個地區相對集中,并在當地相關企業、政府和公共機構的共同參與下形成的一種緊密的具有協同效應和持續競爭優勢的經濟網絡①。本文認為,FDI集群是建立在企業集群基礎上的一種更高層次的產業組織形式,它具有較廣的產業跨度和多元的產業參與主體,除了以盈利為目的的企業主體之外,還有政府、大學和一些科研機構及民間的商會組織等機構的積極促進作用,而且FDI集群并不是集中于個別行業,可能會表現出具有協同效應的眾多行業的集聚。聚集經濟只是FDI集群形成的充分條件而非必要條件,因為一旦FDI集群形成之后,它可以是跨越省域或國界的地理分散型集群,只要在集群內存在企業之間的緊密的產業分工合作關系。而FDI與產業集群的互動機制則是指FDI和產業集群究竟是如何相互影響和促進并形成FDI集群的一種機理,主要體現在FDI與產業集群之間的作用與反作用的“雙向”互動關系。產業的地理集聚形成吸引FDI的區位優勢,而FDI的流入也會促進產業集群的發展,集聚度較高的產業集群會吸引FDI的持續流入,這是一種循環累積的“相互聯動”的關系,它處在不斷運動、變化和發展的過程中,而不是靜態的終極狀態。FDI與產業集群的互動機制分為微觀和宏觀兩個層面,分別表現為:FDI的微觀主體跨國公司與產業集群中的內地企業之間的互動,在合作中伴隨競爭,共同導致了FDI集群內部網絡治理結構的形成;經濟全球化下FDI輸出國與接收國之間在宏觀層面的互動,即存量FDI與產業集群集聚度之間的良性互動,以跨國公司為載體的FDI的流入在提高東道國產業集聚度的同時也可以提高自身的根植性。這里先對FDI與產業集群互動機制的微觀層面做出解釋,至于宏觀層面,本文將在下部分選取江蘇和上海進行實證分析。

2.1 “知識外溢”的循環累積效應

“知識外溢”是產業集群在經濟活動中知識和技術的自然輸出和外露,主要來源于非正式的信息交流。企業之間的合作、模仿和競爭,使產業集群內的知識傳播速度加快,溢出效應趨于最大化。“知識外溢”使得新觀念、新知識和新技術得以在產業集群內迅速傳播,從而提高知識的更新率,有效保持和增強區域競爭力。產業集群的“知識外溢”特性有利于跨國公司知識的獲取和創造,一方面可以降低創新成本和縮短創新時間,另一方面還可以提高企業的市場效率和專業化程度,增加跨國公司與東道國企業面對面地交流知識和信息的機會,從而加速創新過程。因此,“知識外溢”是吸引FDI的區位優勢之一。然而伴隨著外商直接投資的進入,擁有所有權優勢的跨國公司往往會對東道國的產業集群產生顯著的外溢效應,主要是以產業關聯為基礎的技術波及效應(行業間溢出效應)和以示范與競爭引致的技術傳播效應(行業內溢出效應),它們共同促進集群內企業的技術改造和技術提升,進而推動產業集群的產業結構的升級。

2.2 專業化生產的循環累積效應

專業化在本質上就是將生產活動集中在較少的不同職能的操作上。受自身特點的影響,企業在產業集群內不斷地聚集,日益形成專業化的產業集群,這是吸引FDI的另一區位優勢。產業集群的專業化有利于跨國公司減少交易費用,隱性的信任機制有利于集群內企業與支撐機構之間產生緊密的聯系。為了集中資源用于優勢業務部門的發展,跨國公司需要把很多中間產品和零部件外包出去,而同一產業鏈上有關聯的企業群,有利于跨國公司迅速找到配套企業。跨國公司的全球價值鏈和迂回生產網絡的延伸,必將對處于國際分工體系中的價值鏈上的產業集群提出更高的要求,從而進一步促進集群內專業化生產水平的提高。

2.3 市場競爭環境的循環累積效應

對于產業集群的發展來說,它總是要吸納和淘汰一些企業,這種優勝劣汰的體制無形中加劇了企業之間的競爭,迫使企業不斷地進行技術創新和組織創新等方式來提高自身的效率,以保證在產業集群中的市場地位。這種良好的競爭環境會吸引FDI的流入,并與產業集群內的企業相互合作。多種性質的企業聚集在一類產業集群中,同行業之間會進行相互比較,有了價格、質量和產品差異化程度的評價標準,也使得集群內的企業有了績效衡量的標準,從而促使更進一步的技術創新和組織創新,推動產業集群內的市場競爭環境更深程度地改善。

3.上海和江蘇FDI集群發展現狀的比較

FDI與產業集群在微觀層面的互動機理可以用圖1來表示。圖1中FDI與產業集群的互動機制呈現出三維一體的特點:在FDI集群內,不僅存在FDI集群與知識外溢、專業化生產和市場競爭環境的循環累積效應,還存在著知識外溢、專業生產和市場競爭環境這三個因素之間的良性循環,即任一要素都是其他兩者的促進因素,如良好的市場競爭環境和專業化生產將會促進FDI集群內的知識外溢效應的發揮。在這樣一個架構中,知識外溢、專業生產和市場競爭環境將共同促進FDI集群的發展。

圖1FDI集群互動機制的循環累積效應

3.1 FDI集群產業集中度的比較

目前學術界對于界定地區產業集中度有兩種方法。定性分析方法主要采用專家觀點,一般經專家、學者面談后采用Delphi法等方法,借助相關資料,分析某個產業的集中情況。定量分析法主要有集中率(CR法)、赫芬達爾指數、洛倫茨曲線法以及區位熵法(LQ法)等。由于研究問題的需要以及考慮到論文數據的可獲得性,本文采用區位熵的方法測度上海和江蘇的主要工業的產業集聚水平。區位熵又稱專業化率,由哈蓋特(Haggett,1996)首先提出并運用于區位分析中,主要衡量某一區域要素的空間分布情況,反映某一產業部門的專業化程度,用區位熵的分析方法可以確認在國家、區域、地方水平可能存在的集群。該方法從點到面、從中觀到宏觀表明本土產業占整個產業的比例,既提供了集群存在于一個特定區域的一個跡象,也可在一定程度上反映產業的集聚程度。本文選取上海市和江蘇省主要工業產業的產值為指標,他們的區位熵表示為:

βij=qij/qiqi/q

其中,βij表示區域j行業i對于高層次區域的區位熵, qij表示j區域的i行業的產值, qj=∑ni=1qij是區域j的全部工業產值,qi= ∑nj=1qij是行業i的高層次區域總產值,q=∑i∑j是高層次區域工業總產值, n是行業數量。這個指標能夠測度該地區的生產結構與全國平均水平之間的差異,借此可以評價這個地區的產業集聚程度。如果βij大于1,表示區域j的行業i的集聚程度大于高層次區域行業的集聚程度,βij越大,表明區域j的行業i的集群程度越高。

我們選取的樣本數據為2002-2007年上海市和江蘇省兩位數分類的二十七個制造業行業面板數據,并根據上述公式計算他們各自的產業集群的區位熵指標,結果見表1。

從表1可以看出,在二十七類行業中,上海市的家具制造業、通用設備制造業、交通運輸設備、通信設備、計算機及其他電子設備制造業等十二個制造業相對全國其他地區具有較高的產業集聚程度,而2002-2007年間,上海的家具制造業、通用設備制造業和通信設備、計算機及其他電子設備制造業的集聚程度得到了快速的提升。而江蘇省的紡織業、紡織服裝、鞋帽制造業、通信設備、計算機及其他電子設備制造業和儀器儀表及文化、辦公用機械制造業等十二個制造業相對全國其他地區具有較高的產業集聚程度,而2002-2007年間,江蘇的紡織服裝、鞋帽制造業、通信設備、計算機及其他電子設備制造業和儀器儀表及文化、辦公用機械制造業的集聚程度得到了快速的提升。圖2和圖3分別顯示了2002-2007年間上海市和江蘇省制造業行業的區位熵相對變動的情況。

表1 上海和江蘇產業集群的區位熵的比較

行業/年份上海區位熵江蘇區位熵

2002200320052006200720022003200520062007

農副食品加工業0.252 0.233 0.221 0.244 0.209 0.7720.6310.5120.5120.512

食品制造業1.062 1.250 0.920 0.672 0.867 0.5030.5240.3940.3330.333

飲料制造業0.502 0.625 0.558 0.812 0.462 0.6510.6510.5830.5830.539

紡織業0.505 0.370 0.433 0.413 0.348 1.9311.9311.8381.8541.761

紡織服裝、鞋、帽制造業1.177 0.833 1.071 1.028 1.053 1.5481.5481.6251.7131.684

皮革、毛皮、羽毛(絨)及其制品業0.493 0.625 0.493 0.763 0.462 0.7540.7540.5490.5380.539

木材加工及木、竹、藤、棕、草制品業1.099 1.429 0.467 0.540 0.444 1.2291.2291.2151.251.111

家具制造業0.916 0.900 1.271 1.681 1.500 0.6360.6360.5070.50.5

造紙及紙制品業0.501 0.556 0.483 0.629 0.500 1.0271.0270.8770.8750.875

印刷業和記錄媒介的復制1.225 1.429 1.038 1.855 1.400 0.5940.5940.5870.60.6

文教體育用品制造業1.750 1.429 1.600 1.800 1.400 1.3351.3351.1871.1671.2

石油加工、煉焦及核燃料加工業1.085 1.136 1.280 1.045 1.000 0.3890.3890.3970.3960.386

化學原料及化學制品制造業0.933 0.769 1.054 1.084 1.106 1.5051.5051.481.4621.47

醫藥制造業0.853 1.000 0.920 0.631 0.750 0.8010.8010.8420.8130.75

化學纖維制造業0.660 1.000 0.344 0.2580.500 2.3692.3692.3212.42.4

橡膠制品業0.858 1.111 1.011 1.159 0.889 0.8560.8560.9040.8890.889

塑料制品業1.033 0.909 0.938 0.992 1.050 1.1381.1380.99710.9

非金屬礦物制品業0.524 0.500 0.502 0.540 0.500 0.8640.8640.6950.6760.658

黑色金屬冶煉及壓延加工業1.225 1.000 1.090 0.872 0.867 0.9210.9211.0881.151.157

有色金屬冶煉及壓延加工業0.542 0.400 0.579 0.489 0.422 0.8520.8520.810.8290.8

金屬制品業1.301 1.111 1.293 1.114 1.321 1.3061.3061.3491.371.357

通用設備制造業1.457 1.500 1.696 1.844 1.848 1.7861.7861.4031.41.348

專用設備制造業0.965 0.741 0.965 0.796 1.038 1.2821.2821.0891.081.039

交通運輸設備制造業1.823 1.772 1.358 1.553 1.582 0.7160.7160.6880.6720.687

電氣機械及器材制造業1.075 0.893 1.176 1.046 1.203 1.2071.2071.1581.2461.288

通信設備、計算機及其他電子設備制造業1.394 1.532 2.135 1.914 2.309 1.0041.004

1.5041.4671.588

儀器儀表及文化、辦公用機械制造業1.474 1.667 1.618 1.789 1.500 1.0631.0631.2671.4551.5

注:①數據來源:根據《中國統計年鑒》、《江蘇統計年鑒》和《上海統計年鑒》(2003、2004、2006、2007和2008)整理、計算。由于2005年年鑒工業產值、增加值數據未提供,故面板數據剔除2004年制造業分行業數據。②由于煙草加工業對外資開放有限,工藝品及其他制造業、廢棄資源和廢舊材料回收加工業數據,年鑒(2003、2004)均未單獨統計,只以“其他行業”代替,所以上述三個行業數據剔除。③行業工業總產值、增加值數據均為國有及規模以上非國有企業統計數據。

圖2 2002-2007年間上海市制造業區位熵的變動

圖3 2002-2007年間江蘇省制造業區位熵的變動

注:當某行業與全國整個工業成比例分布,其區位熵為1。圖中相對集中的行業是指區位熵大于1的行業,相對分散的行業是指區位熵小于1的行業。

在上圖中,橫軸表示相應年份的區位熵,縱軸表示在2002-2007年間行業區位熵的相對變動。圖中右上部分表示原來相對分布集中的行業在相應時段內更加集中;左上部分表示原來相對分散的行業在相應時段內趨于集中;左下部分表示原來相對分散的行業在相應時段內更加分散;右下部分表示原來集中的行業在相應時段內趨于分散。相對集中的行業更加集中,說明可能已經形成的產業集群有進一步發展;相對分散的行業有所集中,說明從動態的角度看,這些相對分散的行業可能有形成新的產業集群的趨勢。從圖2我們可以看出,從行業數量來看,上海市在2002-2007年間,趨于集中的行業數量要小于趨于分散的行業的數量,截至2007年,上海市由集中變得分散的行業的數量占總行業的比重為14.81%,趨于分散的行業的總比重為62.96%,而由集中變得更加集中的行業的數量比重為33.33%。從圖3我們可以看出,江蘇省在2002-2007年間,趨于集中的行業數量也小于趨于分散的行業的數量,截至2007年,江蘇省由集中變得分散的行業的數量占總行業的比重為22.22%,趨于分散的行業的總比重為62.96%,而由集中變得更加集中的行業的數量為25.93%。因而,就行業集中度方面來看,上海和江蘇的情況大體相似,但是在上海FDI集群的累積效應略強于江蘇,表現在FDI更傾向于向集聚程度本來就比較高的行業集中,即FDI的進入類似于產業集群發展的催化劑,使得本來就比較集中的行業更加趨向于集中,而這一比例,上海要略高于江蘇。

3.2 FDI來源地結構與產業集群關聯的可能性的比較

跨國公司FDI的來源地, 在很大程度上決定了其分支機構的特定產業技術特征。一般而言, 美國、西歐和日本的大型跨國公司都是發展較為成熟的現代化工商企業, 一方面, 其所在行業大都為包括新經濟在內的技術標準發展成熟的產業, 不但全球化經營程度深、分工規模大、 產業價值鏈條長, 而且分工體系成熟、健全,FDI 形式多樣, 如綠地投資、并購、外包、合同制造、供應商、戰略聯盟等, 本地企業易于進入其分工體系并產生一定程度的關聯;另一方面, 這些跨國公司FDI 所在行業大都先于發展中東道國的主導產業而成長起來,在產業發展周期和產業技術方面與東道國的產業發展有著很大的互補性。而港澳臺等地區的跨國公司多為新興的中小型跨國公司, 與歐美日大型現代化跨國公司的FDI 相較而言, 一方面, 多集中于傳統的比較優勢和中低技術產業, 全球化經營程度不高、 分工規模小、產業價值鏈條短、 分工體系不健全, 本地企業雖然易于進入其分工體系, 但不易與其建立較深程度的關聯; 另一方面, 這些跨國公司FDI 的所在行業大都與發展中東道國的主導產業周期和產業技術方面具有同步性成長階段的特征, 在產業發展周期和產業技術方面與東道國的產業發展處于激烈的競爭狀態, 互補性則不足。當然, 歐美日大型現代化跨國公司FDI 進入東道國企業集群, 也對企業集群的原材料供給、生產方式、市場定位等方面有著嚴格的配套要求。

表2和表3分別為截至2007年上海市和江蘇省內流FDI前10位來源國及所占的比重。通過對兩表的比較,我們可以看出,上海和江蘇均的FDI流入的國別基本相似,其中中國香港和日本的FDI占前兩位,美國、德國和英國等發達國家也均占有一定比重。但是通過將來源地國家進行歸類,發現兩地還是有一定區別的:港澳臺FDI合計流入的比重在上海為30.77%,江蘇則為35.17%;除日本之外的亞洲國家的FDI的比重在上海為5.75%,而在江蘇則為15.32%;日本、美國和西歐等發達國家合計流入的FDI的比重在上海為32.53%,而在江蘇則為13.90%。

眾所周知, 來自于港澳臺的FDI 具有明顯的加工貿易特征, 在整個生產過程中, 這些外資企業提供的技術多屬裝配組裝技術和后工序生產技術, 并且其投入的中間品也主要依靠進口, 形成了“兩頭在外”的FDI, 因而很難與集群內的內資企業形成上下游關聯, 出現了所謂“飛地”現象。就FDI來源地分布的差異可以初步判定,江蘇省的FDI產業集群的“飛地”現象要比上海突出,其FDI與產業集群互動的累積效應要小于上海,這也與上文的結論一致,即FDI產業集群趨于分散化的程度較嚴重。此外,港澳臺的FDI主要集中于勞動密集型的行業中,而歐美發達國家的FDI主要集中于資本及技術密集型的行業中,所以FDI與產業集群可能存在的關聯還表現在產業集聚度較高的行業的性質的差異。從上部分的分析結果來看,上海區位熵最高的行業為通信設備、計算機及其他電子設備制造業,而江蘇省則為紡織業。

表2 截至2007年止上海市內流FDI前10位來源國及所占比重(%)

排序上海(1985-2007年)

來源國/地區存量(億美元)比重

1中國香港194.2826.01%

2日本103.9313.92%

3美國76.0610.18%

4德國37.244.99%

5中國臺灣34.24.58%

6新加坡31.484.22%

7英國17.542.35%

8韓國8.991.20%

9法國8.111.09%

10澳大利亞5.040.67%

總計746.83100.00

資料來源:根據2008年《上海統計年鑒》數據整理而得。

表3 截至2007年止江蘇省內流FDI前10位來源國及所占比重(%)

排序江蘇(1985-2007年)

來源國/地區存量(億美元)比重

1中國香港362.8625.50%

2日本137.809.68%

3新加坡122.848.63%

4中國臺灣112.907.93%

5美國104.267.33%

6韓國70.484.95%

7德國31.612.22%

8英國25.421.79%

9荷蘭20.901.47%

10法國14.140.99%

總計1422.98100.00

資料來源:根據2008年《江蘇統計年鑒》的數據整理而得。

4.FDI與產業集群互動機制的實證分析

在開放經濟條件下,產業集群只有成為動態開放的系統才能保持其競爭力。外資進入為產業集群提供了一個更加開放的市場,尤其是國際市場需求的信息,是產業集群融入世界經濟,進入國際生產分工體系的有效途徑。為了驗證上海和江蘇的外資進入與產業集群的互動關系,本文擬對兩省市制造業的產業集聚水平與FDI進行回歸分析,以對他們的相互關系有更深入的認識。

4.1 模型的建立及樣本數據的選取

本文所選取的是面板數據,數據來源為2002-2007年的《上海統計年鑒》和《江蘇統計年鑒》,其中江蘇省2002、2003年的分行業FDI數據缺乏,就用“三資”企業的工業實收資本來代替。為了更直觀地反映FDI與產業集聚水平的彈性值,采用變量的對數形式進行回歸分析。因此,設定的模型為:

lnβit = a1i+ b1lnFDIit +εit (1)

lnFDIit = a2i+ b2lnβit+vit (2)

模型中,i代表第i個制造業分行業,t表示年份。a1i和a2i為待回歸的常數項,b1和b2為待回歸系數,lnβit和lnFDIit分別為i行業在t年份的區位熵的對數值和吸收FDI額的對數值。

4.2 回歸分析結果

利用eviews5.0軟件,模型使用了固定截距項檢驗,運用廣義的最小二乘法進行估計,結果如下:

表4 江蘇省和上海市FDI與產業集群互動關系的回歸結果

地區江蘇省上海市

模型(1)(2)(1)(2)

ai-0.460963(-4.753476)3.930309(37.85059)0.3808(0.766432)5.606241(196.3983)

CR1-0.024206(-0.66386)1.555269(3.820583)-0.32659(-3.65555)-0.03181(-0.48455)

CR2-0.146669(-3.696377)1.265072(4.968403)0.30039(4.89976)-0.72367(-1.71251)

CR3-0.012306(-0.294658)2.818374(6.238296)-0.16352(-1.83024)-0.05079(-0.30707)

CR40.246697(9.658421)0.735522(1.959401)-0.22539(-2.52276)-0.06303(-0.59007)

CR50.242395(8.439631)-0.04183(-0.08696)-0.06278(-0.70266)0.181275(2.229615)

CR60.00537(0.107418)3.569015(7.820911)0.17083(3.91206)-0.05671(-0.36388)

CR70.292272(5.76034)-9.05335(-7.45941)0.13155(4.47245)-0.28695(-1.81977)

CR8-0.056315(-1.188616)2.630475(6.835195)0.03149(-0.35251)0.543312(2.856011)

CR90.09647(3.577737)2.815092(1.333522)-0.17914(-2.00511)-0.0558(-0.37137)

CR10-0.029512(-0.525685)3.750721(8.334602)-0.01211(-0.13556)0.18019(0.691256)

CR110.28308(6.07013)-6.41918(-6.22076)0.014278(2.159819)0.067591(2.333114)

CR12-0.22388(-4.244697)1.938368(7.77884)-0.0498(-1.55737)-0.00541(-0.0075)

CR130.179837(7.631824)2.090171(3.533426)0.30015(9.78521)1.100747(3.633718)

CR140.071668(2.101539)2.97803(2.878692)0.10302(3.15308)-0.42903(-1.16065)

CR150.407089(11.78745)-0.82749(-3.05628)0.19434(4.17526)0.13185(2.18325)

CR160.103237(2.930189)5.519356(3.109651)0.06746(2.75513)0.308698(2.398177)

CR170.134478(4.42105)1.298693(0.577116)0.07032(2.78709)0.565731(2.354205)

CR180.042217(1.577988)-0.26942(-0.37148)-0.18543(-2.07556)-0.06116(-0.42471)

CR190.149809(4.40321)-4.26866(-2.22257)0.06769(2.75762)-1.21079(-1.74509)

CR200.088977(2.417212)4.568625(3.723711)0.19668(4.20149)-0.05919(-0.45846)

CR210.182772(6.70119)0.620223(0.773187)0.03152(2.35283)0.202703(2.459762)

CR220.201833(7.879502)0.863047(1.65595)0.022979(2.257208)0.150769(2.811358)

CR230.141606(5.260905)-0.40468(-0.29618)0.08702(2.97399)0.073248(2.133353)

CR240.022503(0.874456)-1.15984(-1.80522)0.016279(2.182207)0.018094(2.091742)

CR250.140792(5.899911)3.894891(3.381886)0.05455(2.61057)0.940541(3.279714)

CR260.125441(6.398161)4.519393(6.534919)0.400026(11.44801)0.152924(2.106404)

CR270.218691(6.059147)-2.95022(-3.5295)0.016513(2.184827)0.101067(2.503235)

調整后R20.9245530.7870450.8533860.75686

D.W.1.9520112.1786092.1418611.888496

注:括號值為t統計值。CRi表示與前文相對應的行業分布。

通過上表可以看出江蘇省和上海市的FDI與產業集群之間存在著緊密的聯系,但是兩省份的互動機制還是存在一定差異的,主要表現在:

第一,FDI的流入對產業集聚度的影響。總體上看,江蘇省FDI的流入對產業集聚度的影響要大于上海市,主要表現在α=0.05的顯著性水平下,方程(1)在江蘇省較顯著,擬合度高。從彈性系數來看,江蘇省的化學纖維制造業的集聚度受FDI的流入最大,即FDI對數值每增加1%,化學纖維制造業集聚度的對數值就會上升約0.41%,并通過了5%的顯著性檢驗。此外,江蘇省的紡織業、紡織服裝、鞋帽制造業、化學原料及化學制品制造業、通用設備制造業等行業的彈性系數也比較大,說明這些行業的集聚度受FDI的流入也比較顯著。而FDI的流入主要對上海市的都市型工業和高新技術產業的集聚度影響較大,從上表可以看出,上海的食品制造業、化學原料及化學制品制造業及通信設備、計算機及其他電子設備制造業受FDI影響的彈性系數較大,且通信設備制造業的彈性系數最大,即FDI每增加1%,該行業的集聚度將會提高0.4%。從上表的回歸結果還可以看出,FDI的流入甚至還會對某些產業的集聚度產生負面影響,例如上海和江蘇的農副食品加工業、食品制造業、飲料制造業和石油加工、煉焦機和燃料加工業等行業都由于FDI的流入而出現產業集聚度的下降。

第二,產業集聚度對FDI的吸引作用。總體上看,江蘇省產業集聚度對FDI的吸引作用要大于上海市,主要表現在α=0.05的顯著性水平下,方程(2)在江蘇省較顯著,擬合度稍高,且各行業的彈性系數較高。具體而言,江蘇省的橡膠制品業和通信設備、計算機及其他電子設備制造業的產業集聚度對FDI的吸引作用較大,如通信設備等行業的彈性系數約為4.52,表明產業集聚度對數值每提升1%,對FDI影響的對數值將會增加4.52%。這主要是由于跨國公司都傾向于將電子產業的研制、開發及銷售放在發達國家,而將制造和組裝環節放到有廉價勞動力的發展中國家。江蘇的勞動力和土地價格低廉,而且依靠上海、接受著上海的輻射,因此是外商理想的投資地點。而上海市則表現為化學原料及化學制品制造業和電氣機械及器材制造業的彈性系數較大,即這些行業的集聚度對FDI的流入影響較顯著。這主要與上海的城市經濟功能轉換和社會經濟結構的大調整密切相關。一來這些行業的高利潤率持續吸引著外商進入,二來這些行業本來就是上海的優勢行業,良好的產業環境、政府政策的支持和廣大的市場容量等也是吸引外商的重要原因。

第三,產業集聚度和FDI的互動關系。如前文的分析,這里主要是指FDI與產業集聚度的累積性循環作用,在上表的回歸結果中即表現為方程(1)和方程(2)的某行業的彈性系數同時都比較大。從表4可以看出,江蘇省的造紙及紙制品業、化學原料及化學制品、醫藥制造業、有色金屬冶煉及壓延加工業、電器機械及器材制造業和通信設備、計算機及其他電子設備制造業行業的兩類彈性系數都比較高,說明這些行業的FDI集群已出現FDI與產業集聚度互動的良性循環。而上海市的FDI與產業集群的良性互動則表現在文教體育用品制造業、家具制造業、通用設備制造業、交通運輸設備制造業、通信設備、計算機及其他電子設備制造業和儀器儀表及文化、辦公用機械制造業等行業,其中以通信設備、計算機及其他電子設備制造業的互動效應最為突出。可以看出兩省份制造業FDI集群內產生互動效應的行業重復度是很低的。

5. 結論與啟示

本文將FDI集群及其互動機制作為研究對象,通過理論和實證分析,可以得出以下結論和啟示:

5.1 FDI與產業集群之間是相輔相成的關系

FDI所帶來的不僅僅是資金、設備等 ,更重要的是 FDI的流入會促進該地區形成相關的產業集群 ,從而促進產業網絡的完善并推動產業集群的發展 ,加速該地區經濟的發展 ,形成吸引 FDI的優勢 ,進而吸引更多的外商來該地區投資 ,形成良性循環。高度集中的產業固然是引入外資的重要區位影響因素,但在外資“引進來”之后,我們還需要關注外資對產業集群的促進作用,尤其是FDI對企業自身競爭優勢的實現和技術外溢效應的提高的積極作用。而對于那些由于FDI的流入對產業集聚度產生負面影響的產業,政府應該適當限制FDI的流入,適度保持這些行業的內向性。

5.2 立足FDI與產業集群的良性互動效應來制定適宜的產業發展政策

目前上海和江蘇在引資過程中尚未形成市場化的產業分工,一些開發區產業結構雷同,缺乏產業特色。兩地都將電子、機械、化工與醫藥等產業作為本地區未來發展的主導產業。這種忽視市場化的產業分工,將會造成資源和優勢的巨大浪費,影響他們參與國際經濟競爭的整體實力。FDI與產業集群之間的良性互動效應可以給產業政策的制定提供一定的依據,兩地政府應該將資源配置傾向于良性互動效應較顯著的產業,避免兩地的惡性競爭,而對于良性互動效應重合的個別產業,應該實行梯度化的產業分工,進一步提高企業之間的關聯度,以降低企業相互之間的交易成本,并提高產業群的合作效率和區域競爭優勢。

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