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自序：在看上去不確定的世界里做有確定結(jié)果的事

———運(yùn)用大數(shù)投資獲取安全投資收益

當(dāng)新年鐘聲敲響的時(shí)候，我的投資生涯也進(jìn)入第21個(gè)年頭。回顧20年的投資歷程，我的內(nèi)心充滿感懷，不僅因?yàn)橥顿Y收獲了金錢，更重要的是投資過程改善了我的思維。這個(gè)世界看上去那么變化不定，但只要有世界運(yùn)行自有其規(guī)則的意識(shí)，就會(huì)在某些方面發(fā)現(xiàn)其規(guī)則，就能在看上去不確定的世界里做有確定結(jié)果的事。股票投資亦如此，股票價(jià)格波動(dòng)看上去變幻莫測，但全部上市公司整體持續(xù)著高于社會(huì)全部企業(yè)的盈利水平，而且全部上市公司整體凈資 產(chǎn)及其利潤相互影響循環(huán)增長，顯然，投資全部上市公司理應(yīng)獲得合理收益。大數(shù)投資就是依據(jù)概率抽樣選擇少數(shù)樣本可以代表全部樣本的統(tǒng)計(jì)原理，以概率抽樣選擇少數(shù)上市公司擬合投資全部上市公司的投資方法，組合投資、低估值構(gòu)建組合和長期持有是大數(shù)投資的基本原則。

我在20年前開始投資股票時(shí)，基本的理由是，股票就是股份，既然是股份，買股票就是買企業(yè)，而且很少的錢就可以投資上市公司，容易投資。但也曾遇到問題，如企業(yè)的凈資產(chǎn)和利潤等財(cái)務(wù)指 標(biāo)是不是真實(shí)，企業(yè)現(xiàn)在有收益是否意味著未來有收益，特別是曾經(jīng)試圖預(yù)測個(gè)別企業(yè)股票的價(jià)格波動(dòng)。在為預(yù)測企業(yè)凈資產(chǎn)以及價(jià)格變動(dòng)尋找方法時(shí)，統(tǒng)計(jì)學(xué)知識(shí)幫我弄清了一個(gè)事實(shí)，即不管個(gè)別企業(yè)凈資產(chǎn)、盈利或股價(jià)如何變動(dòng)，全部上市公司每年都能夠持續(xù)穩(wěn)定盈利，而且全部上市公司凈資產(chǎn)收益率高于全社會(huì)的平均水平。這時(shí)我意識(shí)到，只要長期投資全部上市公司，必然有較好的投資回報(bào)。那么如何才能投資全部上市公司呢?我注意到了大數(shù)定律等統(tǒng)計(jì)原理的適用性，即使用概率抽樣方法選擇一組數(shù)量不大的上市公司做組合投資，就可以對(duì)全部上市公司進(jìn)行擬合投資。只要長期堅(jiān)持做組合投資，自然會(huì)有合理的投 資回報(bào)。這就形成大數(shù)投資的兩項(xiàng)原則:組合投資和長期投資。

大數(shù)投資的另一項(xiàng)原則是以低估值構(gòu)建投資組合。雖然股票價(jià)格不能預(yù)測，但既然有了凈資產(chǎn)和企業(yè)盈利做標(biāo)準(zhǔn)，價(jià)格向下波動(dòng)正好帶來以低估值構(gòu)建組合的機(jī)會(huì)；價(jià)格上升時(shí)，賣出股票，進(jìn)一步降低成本甚至收回投資。這一買一賣之間蘊(yùn)涵了以逆向投資為內(nèi)容的投資策略和交易準(zhǔn)則(具體的投資策略和交易準(zhǔn)則在正文中有詳細(xì)的介紹)。

由于企業(yè)凈資產(chǎn)、利潤以及股票價(jià)格變化結(jié)果都是數(shù)字，所以大數(shù)投資的基本內(nèi)容可以用量化形式表達(dá)，操作簡便。總的來說，大數(shù)投資就是以概率抽樣方法選擇少數(shù)上市公司構(gòu) 建投資組合擬合投資全部上市公司的投資方法。這一投資方法的基本邏輯如下。

1.投資一國的所有企業(yè)是沒有風(fēng)險(xiǎn)的

一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)社會(huì)正常運(yùn)行，每年就需要有新增加的產(chǎn)品和服務(wù)，從全社會(huì)角度匯總新增產(chǎn)品和服務(wù)的價(jià)值總和稱為GDP。在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中，GDP除少量以個(gè)人、家庭以及政府為單位統(tǒng)計(jì)外，絕大部分以企業(yè)為單位統(tǒng)計(jì)匯總，即GDP大部分來源于企業(yè)。從分配上講，GDP主要分為稅收、個(gè)人收入、捐贈(zèng)和企業(yè)利潤，也就是說，GDP中必然包含企業(yè)利潤，因此投資全部企業(yè)整體上必然有收益。

大數(shù)投資的基礎(chǔ)是國民經(jīng)濟(jì)整體及其社會(huì)的生存和發(fā)展，從這個(gè)意義上講，以投資全部企業(yè)為基礎(chǔ)的投資是對(duì)人的生存的投資。就經(jīng)濟(jì)持續(xù)運(yùn)行本身而言，人的生存是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的終極價(jià)值，以投資全部企業(yè)為基礎(chǔ)的投資就是終極價(jià)值投資。有人的生存，全部企業(yè)整體就有收益，這樣就從根本上確認(rèn)了一個(gè)道理，以全部企業(yè)為投資對(duì)象的投資必然有穩(wěn)定合理的投資收益。

2.投資全部上市公司不僅可以像投資全部企業(yè)一樣沒有投資風(fēng)險(xiǎn)，而且可以有較高的投資收益

我國滬深證券市場25年的運(yùn)行實(shí)際，以及發(fā)達(dá)國家更長的實(shí)踐都表明，全部上市公司比同時(shí)期社會(huì)全部企業(yè)有更高的盈利能力。例如1995—2014年的20年間，我國全部企業(yè)年均凈利潤水平大約為10%，同時(shí)期上市公司年均凈利潤水平超過12%，顯然投資全部上市公司比投資國民經(jīng)濟(jì)中的全部企業(yè)有更高的投資收益。

3.用概率抽樣方法能夠?qū)崿F(xiàn)以投資少數(shù)公司投資全部上市公司的目的

概率抽樣也稱為隨機(jī)抽樣，用來在眾多樣本中隨機(jī)抽取一定數(shù)量的樣本代表全部樣本。在總樣本數(shù)為千位數(shù)的情況下，抽取樣本數(shù)超過30時(shí)，所抽取的樣本數(shù)與總體樣本的擬合程度可達(dá)到90%。這里概率是指每個(gè)樣本被抽到的可能性，概率抽樣就是每個(gè)樣本被抽到的可能性相同或機(jī)會(huì)均等的抽樣方法。

4.上市公司再融資能為長期投資者創(chuàng)造外生價(jià)值

上市公司增發(fā)或配股等再融資行為往往受到市場詬病，似乎上市公司有一味向投資人索取的嫌疑，但是，真正的投資人會(huì)發(fā)現(xiàn)，上市公司再融資不但不是什么壞事，相反，恰恰能給投資人帶來更高收益。除了前面談到上市公司盈利水平高于全社會(huì)企業(yè)平均水平使投資人能夠獲得利潤帶來的凈資產(chǎn)增值之外，投資上市公司的投資人由于上市公司再融資還可獲得轉(zhuǎn)移的凈資產(chǎn)價(jià)值，投資因此可獲得更高的收益。上市公司盈利為投資人帶來的收益可稱為內(nèi)生價(jià)值，企業(yè)再融資時(shí)，后期投資人向先期投資人無償轉(zhuǎn)移凈資產(chǎn)所帶來的收益可稱為外生價(jià)值，投資上市公司可以獲得內(nèi)生價(jià)值和外生價(jià)值雙重收益。當(dāng)上市公司再融資時(shí)，已經(jīng)持有上市公司股票的投資人和認(rèn)購增發(fā)股票的投資人相比，前者是先期投資人，后者是后期投資人。一般來說，公司再融資時(shí)，新增股份的發(fā)行價(jià)格雖然比現(xiàn)有股票的價(jià)格低，但往往高于現(xiàn)有股份的凈資產(chǎn)，新增股份的發(fā)行價(jià)格就是新股東的權(quán)益，由于會(huì)計(jì)處理上要求平權(quán)，即新老股東權(quán)益要求一致，認(rèn)購新增股份的新投資者將自己的一部分權(quán)益無償轉(zhuǎn)給該公司現(xiàn)有股東，形成現(xiàn)有股東僅僅憑借再融資就可以使自己的凈資產(chǎn)增加的獨(dú)特現(xiàn)象。過去20年間，滬深證券市場的先期投資人每年獲得復(fù)利收益的外生價(jià)值大約為3%。由于外生價(jià)值的作用， 過去20年間長期投資上市公司的投資人凈收益年均復(fù)利增長水平為15%左右。

5.股票價(jià)格的無規(guī)則波動(dòng)能給投資人帶來超額收益

投資上市公司可以獲得的第三重收益是市場價(jià)格上漲帶來的超額收益。組合投資保障投資人既有安全底線，也有內(nèi)生價(jià)值和外生價(jià)值的收益底線，所以，如果股市價(jià)格下跌，可以采取置之不理的態(tài)度。因?yàn)椴还軆r(jià)格如何下降，投資組合總體凈資產(chǎn)不但不會(huì)減少，以 后還會(huì)增加。從以往世界市場的情況看，紐約證券交易所20世紀(jì)經(jīng)濟(jì)大危機(jī)時(shí)股票下跌的極端情況無非是市場整體市凈率為1倍而已。但價(jià)格如果短期大幅上漲，投資人反而可以賣出那些上漲的股票。

6.在合理估值水平下構(gòu)建投資組合有更高的投資收益我們所關(guān)注的估值主要有兩個(gè)：市凈率和市盈率。通常，購買上市公司的股票價(jià)格高于其凈資產(chǎn)價(jià)值，即投資上市公司所花費(fèi)的成本不是與凈資產(chǎn)相同的“平價(jià)”成本，而是高于其凈資產(chǎn)的“溢價(jià)”成本。市凈率和市盈率指標(biāo)將“溢價(jià)”狀況量化出來，估值既是投資上市公司所花費(fèi)價(jià)格與其價(jià)值的溢價(jià)水平指標(biāo)，也是投資上市公司的成本基準(zhǔn)。只要在估值合理時(shí)構(gòu)建投資組合，投資上市公司就能獲得較高的投資收益。根據(jù)滬深兩個(gè)股票市場的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，以往的年化平均估值水平大約為市凈率2倍和市盈率20倍的水平，每個(gè)行業(yè)在市凈率2倍至1倍之間、市盈率20倍至10倍之間配置資金，這樣的投資組合比投資全部上市公司有更好的投資收益。

7.長期持有投資組合有復(fù)利收益效應(yīng)

“長期持有”本應(yīng)是投資任何企業(yè)的前提，投資上市公司也不例外，特別是上市公司股價(jià)與其盈利及其凈資產(chǎn)增長并不同步變化甚至有時(shí)背離，使得長期投資有了更加特殊的意義。短期而言，即使投資組合樣本企業(yè)總的凈資產(chǎn)價(jià)值增長，但如果市場估值水平繼續(xù)下降，投資組合樣本企業(yè)的市場價(jià)格同樣會(huì)下跌，于是短期衡量投資不但沒有收益反而可能會(huì)虧損。但是，長期衡量，投資組合樣本企業(yè)的凈資產(chǎn)將較大幅度上漲，在一定的估值水平下，投資組合樣本企業(yè)股票的市場價(jià)格也必然上漲，因此“長期持有”也是投資上市公司的一個(gè)前提。 投資上市公司的收益模式是一種復(fù)利增長模式。由于所選擇的投資組合每年有盈利，由此使投資組合企業(yè)的凈資產(chǎn)增長，增長的凈資產(chǎn)下一年能夠帶來更多的盈利。投資組合企業(yè)凈資產(chǎn)和利潤年復(fù)一年地彼此推動(dòng)，投資人因此可獲得復(fù)利投資收益。

需要提醒投資人注意的是，對(duì)于長期投資也不應(yīng)僵化理解。以12%的年化收益率，投資收益大概6年翻一倍;如果以15%的年化收益率，投資收益大概5年翻一倍。上市公司每年的凈利潤率大于12%，投資收益5～6年翻一倍比較正常，但如果短期股票價(jià)格暴漲，投資人也應(yīng)及時(shí)賣出股票以不斷降低成本、實(shí)現(xiàn)投資收益。

8.投資策略和交易準(zhǔn)則能夠進(jìn)一步提高投資收益

為了提高投資的收益水平，大數(shù)投資制定了相應(yīng)的投資策略和交易準(zhǔn)則。投資策略有逆向投資和勝算投資兩項(xiàng)基本策略，交易準(zhǔn)則有降低投資成本準(zhǔn)則、永續(xù)投資準(zhǔn)則和“2/3上限”準(zhǔn)則。其基本邏輯是，以合理估值為基準(zhǔn)，與價(jià)格波動(dòng)方向逆向操作，以實(shí)現(xiàn)低成本投資進(jìn)而獲得較高收益的目標(biāo)。價(jià)格越低，即估值越低，配置組合資金比例越高，反之亦然，并以同樣邏輯的交易準(zhǔn)則具體操作。

9.大數(shù)投資方法的可重復(fù)性源于科學(xué)原理和科學(xué)思想

大數(shù)投資方法的可重復(fù)性源于科學(xué)原理。大數(shù)投資方法是按照科學(xué)方法構(gòu)建的，同時(shí)成為一種可操作的科學(xué)方法。首先，作為方法論的科學(xué)方法是指通過系統(tǒng)觀測而獲得知識(shí)的方法，由科學(xué)方法所形成的結(jié)論，既來自于經(jīng)驗(yàn)，也需要實(shí)證檢驗(yàn)，大數(shù)投資正是結(jié)合個(gè)人投資經(jīng)驗(yàn)和整個(gè)證券市場的實(shí)證檢驗(yàn)得出來的。其次，大數(shù)投資方法作為一種應(yīng)用方法符合可重復(fù)的應(yīng)用科學(xué)方法的三項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)。及時(shí)，這個(gè)方法有基本邏輯。大數(shù)投資給出的基本邏輯是，以概率 抽樣組合投資、低估值買進(jìn)和長期持有能夠獲得合理的投資收益。第二，這個(gè)邏輯通過回溯結(jié)果實(shí)證檢驗(yàn)成立。無論是滬深股市20多年的歷史，還是國外更長時(shí)間的實(shí)證結(jié)果，都證明大數(shù)投資是有效的。第三，這個(gè)基本邏輯的可重復(fù)性能夠被以下邏輯支持：只要人類持續(xù)生存，為人類提供生存所需的全部企業(yè)整體也能夠生存，因此也能夠有一定的利潤收益，全部上市公司未來就能獲得合理利潤收益，擬合全部上市公司的投資也必然有收益。認(rèn)識(shí)到大數(shù)投資是 以人類生存為基礎(chǔ)的投資，投資人對(duì)投資未來可充滿信心。

大數(shù)投資方法源于科學(xué)原理，還表現(xiàn)在大數(shù)投資體現(xiàn)了運(yùn)用概率將不確定性轉(zhuǎn)化為確定性的原理。什么條件下概率可預(yù)知、概率用于統(tǒng)計(jì)歸納可做確定決策等在大數(shù)投資中均得到體現(xiàn)，使得投資人在看起來不確定的世界中做有確定結(jié)果的事有了更堅(jiān)實(shí)的依據(jù)。大數(shù)投資的可重復(fù)性也源于其科學(xué)思想。以科學(xué)思想思考，能對(duì)人類發(fā)展變化中的具體行動(dòng)方法以及背后的原理有清楚認(rèn)識(shí)。人類學(xué)的研究成果表明，700萬年前古猿向人類進(jìn)化的漫長歷史之開 啟，起因于單個(gè)古猿獲取食物的能力遠(yuǎn)低于同時(shí)代的單個(gè)的黑猩猩、大猩猩等其他“人科動(dòng)物”，古猿因此不得不以共同協(xié)作方式獲取食物，由此，古猿進(jìn)化出利己和利他雙重性，而黑猩猩等“人科動(dòng)物”持續(xù)維持著利己性進(jìn)化。到底是突變使得古猿大腦發(fā)達(dá)起來反而四 肢變?nèi)醵坏貌缓献鳎€是合作導(dǎo)致大腦發(fā)達(dá)，科學(xué)上尚無結(jié)論，但是人類自古猿開始所維系的利己和利他雙重性已經(jīng)持續(xù)了700萬年的歷史。企業(yè)是人類為了更好地生存和發(fā)展在近幾百年中所創(chuàng)造的配置資源的組織，無疑會(huì)帶有人類長期進(jìn)化中的特性。企業(yè)不維護(hù)自己的利益就失去了存在的意義，而企業(yè)不為他人創(chuàng)造利益同樣也無法持續(xù)存在。全部企業(yè)作為一個(gè)整體一定能夠存在和發(fā)展下去，以全部企業(yè)為基礎(chǔ)的投資也一定能夠長期獲得合理收益。